第二部分：战略谨慎，战术灵活——偏股票型开放式基金投资操作策略篇

　　众多不利因素与不确定性依然存在，09年A股市场可能在较长时间内表现出反复寻底、艰难复苏的过程，建议基金投资总体采取谨慎基调，侧重选择风险水平适中产品或者构建中等风险组合。下半年随着积极政策实施效果显现、企业库存消化下盈利改观，A股市场环境或有好转，投资者也可以采取“前低后高”的风险控制策略，包括采取定期定投操作模式。

　　在企业利润波动、积极政策落实及进一步出台、主题事件丰富的背景下，市场在反复寻底、艰难复苏的同时，股指预期将呈现出“总体宽幅、阶段频繁”震荡的特征，且市场局部主题热点并不缺乏，蕴含丰富的结构性投资机会。纷繁复杂的市场环境将给管理人施展自身能力、特长的空间，同时也是考验管理人能力的时刻，09年基金间业绩分化或将明显。

　　投资者在掌控基金组合风险同时，可以顺应市场特征采取“稳健”、“趋势”、“主题”等三重战术，动静结合以争取超额收益。

　　稳健操作战术：以红利风格＋选股能力VS艰难寻底、缓慢复苏市场环境。

　　趋势操作战术：以规模优势＋择时能力VS宽幅震荡、反复修整市场环境。

　　主题操作战术：以主题选择＋主题轮动VS主题突出、频繁切换市场环境。

　　2.1 稳健操作战术：以红利风格＋选股能力VS艰难寻底、缓慢复苏市场环境

　　2.1.1 艰难寻底、缓慢复苏，09年A股市场主基调之一

　　衰退已成全球经济主旋律：由于金融行业不断降低杠杆率，生产部门和消费者的信心下降，全球经济增长恶化明显，美国、欧洲、日本三大经济体均已出现负增长，多数新兴市场经济体也出现了经济失速、资本外流等动荡不定的局面。尽管为了对抗经济衰退前景，全球主要经济体都在酝酿实施经济刺激政策，但我们认为本轮全球经济增长失衡的关键在于过度消费、过度扩张产能以及过度消耗资源等背景下实体经济自身累积“泡沫”的破灭，在新的全球经济增长机制没有建立的前提下，实体经济的去泡沫化过程将继续给全球经济增长带来较大的冲击。与此相一致，国际货币基金组织(IMF)对2009年的全球经济预测也开始明显悲观，并在08年11月对其10月在《世界经济展望》中发布的全球经济预测数据进行大幅下调，预计09年全球经济仅增长2.2%，低于3%的荣衰分界线水平，且对于新兴经济体也普遍下调增长预期，衰退俨然已成全球经济的主旋律。

　　投资维持中国经济平稳增长：目前我国对发达经济体以及主要新兴市场国家的出口增速处在回落过程中，随着发达经济体失业率的上升、居民收入预期恶化下零售的持续低迷以及工业生产的大幅萎缩，我国对发达经济体无论在消费品还是工业品方面都将继续受到冲击，而由于经济失速、资本外流等动荡不定局面影响，寄希望于新兴市场对我国出口构成有力支撑的难度较大，尤其是近期人民币有效汇率攀升更增加我国出口商品的竞争优势，因此预计09年我国的出口形式依然十分严峻。尽管从中长期看刺激内需是保持经济长期稳定的重要选择，但一方面就业压力增加、人力资源和社会劳动保障部明确09年各地不再提高最低工资标准，另一方面股市、房地产市场下跌引发居民实际财富缩水，在工资收入和财富性收入(包括预期)双双受阻的情况下，支撑消费快速增长的动力不足。因此，在出口和消费前景并不乐观的情况下，投资注定是09年的经济重心，政府前期2年4万亿的投资计划出台增加了市场对于稳定经济增长的信心，但在政府明确不会投向增加产能的工业领域、房地产新开工面积可能下滑的背景下，工业固定资产投资和房地产投资增长预期并不乐观、甚至可能出现负增长，预计基建投资与保障性住房投资将在实现GDP保8目标中担当重任，但重重压力下难以带来更多惊喜。

图表12 ： IMF 09 年全球经济增长预测（ 08 年 11 月）
	2008 年度	2009 年度
世界 GDP	3.7	2.2
发达经济体	1.4	-0.3
美国	1.4	-0.7
欧元区	1.2	-0.5
日本	0.5	-0.2
新兴市场国家	6.6	5.1
俄罗斯	6.8	3.5
巴西	5.2	3
中国	9.7	8.5
印度	7.8	6.3

　　图表13：中国对主要市场出口比重

　　企业盈利增长难以迅速摆脱困境：即使如前所述政府将通过基建投资与保障性住房投资来稳定经济，但企业盈利增长总体上仍缺乏乐观的基础。一方面在全球经济衰退背景下，需求端预期并不乐观，另一方面，随着通缩脚步的临近，价格调整将会对企业利润带来明显影响，另外08年4季度以来用电量与工业增加值数据的迅速下滑，反应出企业开始主动降低产能利用率来消化库存的现象，消化高成本库存的过程同样将对企业盈利形成明显的负面影响。从上市公司角度而言，我们预期2009年整体市场盈利增速区间为 [-9%，-3%]，从各个季度盈利增速的分布看，上半年或将是利润增速低点，下半年预期会有一定幅度的回升。

　　总体流动性改观需经济预期好转：在本文第一部分已经提到，股票市场流动性进入真正的持续扩张期，尚需要实际利率继续走低，引发居民和企业将定期存款活期化，持有更具流动性的资产。这一方面需要央行进一步降息的支持，同时也依赖于通缩预期的消退以及通胀预期的形成，其实也就是实体经济预期出现好转的时期。与此同时，限售股解禁也将引发市场阶段资金供给的不平衡，尤其是在企业资金链绷紧背景下，未来半年小非减持的现象仍将比较明显，另外新股发行、增发等限售股解禁流通也将给市场带来较大的供给压力。

　　综合上述分析，在全球主要经济体陷入衰退、国内企业盈利增长难以迅速摆脱困境、积极政策实施效果尚需过程、限售股解禁引发市场阶段资金供给不平衡等背景下，09年上半年A股市场整体环境依然颇为艰难。下半年随着积极政策实施效果的逐步显现、企业库存消化下盈利略有好转，国内经济及A股市场环境或有好转，但仍需视全球尤其是美国经济、国内房地产市场的恢复情况而定。因此，我们认为2009年众多不利因素与不确定性依然笼罩在前方，A股市场可能在较长时间内表现出反复寻底、艰难复苏的过程。

　　2.1.2 稳健操作战术：静以红利风格为主，动以选股能力为主

　　在前述“众多不利因素与不确定性依然笼罩在前方、09年A股市场可能在较长时间内表现出反复寻底、艰难复苏的过程”的预期判断下，建议2009年仍然采取谨慎的投资操作策略，侧重选择风险水平适中(相对投资者自身偏好)的偏股票型开放式基金产品进行投资或者构建中等风险组合。其中，在“上半年A股市场整体环境依然颇为艰难，下半年随着积极政策实施效果的逐步显现、企业库存消化下盈利略有好转，A股市场环境或有好转”的预期判断下，投资者也可以采取“前低后高”的基金组合风险控制策略，包括采取定期定投等投资操作模式。

　　2.1.2.1 静：侧重投资“红利风格”基金

　　随着市场阶段回报率预期的下降，市场无风险利率和估值水平均大幅回落，能够提供相对持续稳定、有竞争力的股息收益率(红利)的上市公司将具有相对较强的防御特征，而且从中长期看，无论国内市场还是国际成熟市场，红利股由于与景气循环间的关联性较低，其股价相对其他股票价格也都具有更好的稳定性。因此，选择风险水平适中(相对投资者自身偏好)、侧重投资分红能力(过往及预期)突出股票的基金在不失稳健的同时，带有“积极防御”色彩操作策略。

　　国内目前基金产品中，明确提出以红利股为主要投资策略的基金有20余只，尤其是近期新发基金中多只产品侧重红利风格股票，也显示了管理人对于红利股比较优势的认同，图表14为产品定位明确侧重红利风格股票的偏股票型开放式基金。另外，从基金过去三年持股操作情况看到，博时主题行业、景顺长城内需增长、华宝兴业宝康灵活配置、南方稳健成长、嘉实稳健等基金在实际操作中相对侧重投资现金股息率相对较高、分红稳定的上市公司，也表现出一定的“红利风格”。当然，投资者在选择中需进一步根据产品特征、风险水平、投资动向从中选择适合的产品。

图表14 ：产品定位侧重红利股的偏股票型开放式基金
名称	设立日期	经理人机构	基金类型	股票投资策略
鹏华收益	20030712	鹏华	股票型	主要投资于连续现金分红股票
中信红利	20051117	中信	股票型	主要投资于盈利增长稳定的红利股
光大红利	20060324	光大保德信	股票型	主要投资对象为高分红类股票及其他具有投资价值的股票
华安宏利	20060906	华安	股票型	重点投资于大盘股中“安全边际”较大的股票或者具有持续分红能力的股票
工银红利	20070718	工银瑞信	股票型	主要投资股票市场中注重分红的上市公司股票
交银蓝筹	20070808	交银施罗德	股票型	主要投资于业绩优良、发展稳定、在行业内占有支配性地位、分红稳定的蓝筹上市公司股票
南方盛元	20080321	南方	股票型	重点投资于具备持续良好盈利和分红能力、分红政策稳定的上市公司
德盛红利	20081022	国联安	股票型	主要投资于盈利稳定增长的、具有较高股息收益率的、财务稳健的上市公司
易方达科翔	20081113	易方达	股票型	投资于分红潜力较大的上市公司
国富收益	20050601	国海富兰克林	混合型	主要投资稳健分红的股票
中海红利	20050616	中海	混合型	主要投资于中国证券市场中那些现金股息率高、分红稳定的高品质上市公司
华夏红利	20050630	华夏	混合型	主要选择具备良好现金分红能力且财务健康、具备长期增长潜力、市场估值合理的上市公司进行投资
上投双息	20060426	上投摩根	混合型	主要投资分红能力较强的股票
信诚四季红	20060429	信诚	混合型	重点投资治理结构完善、基本面和成长性好的公司股票，并优先选择持续分红、股息收益率较高的公司股票
华宝收益	20060615	华宝兴业	混合型	重点投资稳定分红和有分红潜力的价值被低估上市公司
中银收益	20061011	中银	混合型	主要投资于现金股息率高、分红稳定的上市公司
益民红利	20061121	益民	混合型	主要投资于具有持续高成长能力和持续高分红能力的两类公司
富国天成	20080528	富国	混合型	主要投资于红利型股票与稳健成长型股票
金鹰红利	20081204	金鹰	混合型	重点投资于分红能力良好且长期投资价值突出的优质股票
友邦华泰红利 ETF	20061117	友邦华泰	指数型	跟踪上证红利指数
富国天鼎	20081120	富国	指数型	跟踪中证红利指数
注： 表中同类型基金按设立日期排序。

　　2.1.2.2 动：侧重选股能力突出的风险适中基金

　　产品设计或者持股风格具有一定的“静态”特征，需密切跟踪了解基金持仓结构变化。从“动态”适应市场特征角度出发，在稳健操作战术基调下，建议投资者选择风险水平适中、选股能力突出的基金，通过基金管理人的选股能力优势实现超额收益。

　　本文通过比较基金重仓股过去两年的相对收益情况，筛选出选股能力突出的基金产品，同时结合国金基金产品评级(2008年12月)和基金经理评级 (2008年第四期)对产品的风险水平及基金经理投资管理能予以进一步比较区分。综合比较分析结果，建议侧重选择如下基金产品(图表15、16)。

　　基金选股能力评价指标＝∑(季度i重仓股按季报披露占资产净值比例计算下季度加权平均涨幅)/8。

　　其中，选取季报为2006年四季报～2008年三季报，2008年四季度统计截止12.12。从2007.1.1～2008.12.12两年间，沪深300指数小幅下跌3.95%，股指轮回过程可以较好考察管理人的选股操作能力。

　　在具体比较过程中，一方面剔除持股集中度过低、重仓股不能较好代表管理人选股能力的基金，另一方面剔除因股票长期停牌对选股能力评价指标的影响。另外，剔除近期基金经理发生调整、计算指标不能很好反应该管理人投资管理能力的基金。

图表15 ： 风险适中、选股能力突出股票型基金						图表16 ：风险适中、选股能力突出混合型基金
基金名称	基金评级	相对同类型风险	基金经理	基金经理 评级		基金名称	基金评级	相对 同类型风 险	基金经理	基金经理 评级
华夏精选	★★★★★	低	王亚伟	★★★★★		博时平衡	★★★★★	低	杨锐 黄健斌	★★★★
上投阿尔法	★★★★	低	孙延群 周晓文	★★★★★		国投景气	★★★★	中等	袁野	★★★★
富国天益	★★★★★	低	陈戈	★★★★★		添富优势	★★★★	中等	庞飒 苏竞	★★★
国富弹性	★★★★	低	张晓东	★★★★★		易方达平稳	★★★★	低	侯清濯	★★★★★
华宝增长	★★★★★	低	牟旭东	★★★★		银华优势	★★★	中低	张继荣	★★★★
建信恒久	★★★	中等	吴剑飞	——