申万宏源:稳增长成核心 关注短期风险偏好的修复

申万宏源:稳增长成核心 关注短期风险偏好的修复
2018年11月01日 08:51 新浪财经-自媒体综合

  来源:申万宏源(5.220, 0.09, 1.75%)固收研究

  孟祥娟 刘宁 李通  文晨昕 钟嘉妮 赵宇璇

  本期投资提示

  利率方面:

  中央政治局会议今日召开,会议整体延续了7月的会议基调,“稳”字当头。1)会议明确了当前内外部经济形势对我国经济增长的压力,要求高度重视、及时采取政策。会议指出当前经济运行稳中有变,经济下行压力有所加大,部分企业经营困难较多,长期积累的风险隐患有所暴露;外部环境也发生深刻变化,一些政策效应有待进一步释放。2)政策方面,维持宽财政和稳货币的政策基调,会议提及6个“稳”。强调做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作,预计后期针对减税、中小企业融资、汇率、外资引进、基建等的维稳政策将继续推出,建议关注市场风险偏好修复的可能。

  关于基建政策,国办明确不过度依赖、但也要防止投资大起大落,多维度维稳基建投资。今日国办发布《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》,明确提出坚持既不过度依赖投资也不能不要投资、防止大起大落的原则,聚焦关键领域和薄弱环节,保持基础设施领域补短板力度。1)项目方面,要求加强重大项目储备、加快项目进度、保证在建项目实施。2)资金方面,除了进一步强调专项债和其他财政性资金支持,还鼓励商业银行、政策性银行、保险资金、民间投资支持在建项目及补短板重大项目,鼓励PPP形式。3)明确要求金融机构合理保障融资平台公司正常融资需求,允许存量隐性债务运用适当展期、债务重组等方式维持资金周转。

  此外,经济数据方面,10月官方制造业PMI较9月继续下行0.6个百分点至50.2,超季节性回落,建议关注以下几点:

  1)10月制造业PMI继续回落,我们在昨天发布的10月申万调研指数报告《消费前景仍不明朗,出口预期平稳——10月申万调研指数报告》中已提示了10月指数的下滑方向,大部分行业未体现“金九银十”效应,但实际公布的分项数据表现比预期更弱一些,基建项目的加快尚未反映在制造业生产和订单中,而10月抢出口效应弱化后,新出口订单却已经出现显著回落。

  2)分项上看,与往年同期相比,10月订单和生产指数跌幅继续加深。随着外需走弱叠加关税落地,年内及明年我国出口增速预计大方向将维持整体向下,因此出口订单部分预计后期拖累仍将在,而在环保限产边际放松可能和宽信用政策推进下,年内生产及国内订单后期表现有望好于市场悲观预期。

  3)10月制造业PMI表现较差的同时,非制造业PMI也出现下滑,但行业表现分化,建筑业PMI逆势回升,稳基建政策效果在逐步显现,其订单、从业人员及业务活动预期都出现显著反弹。

  4)原材料购进价格和出厂价格指数分别下滑1.8和2.3个点,从主要生产资料价格来看,10月石油已经高位回落,国内煤炭、钢铁等价格较9月末普遍上涨,但价格区间已脱离高点,预计10月CPI同比将显著下行、工业企业利润增速仍有压力。

  5)弱需求格局下市场预期仍较为谨慎,产成品和原材料库存小幅下滑。

  整体来看,今日数据公布后债市并没有太多提振,午前股市整体走强,股债跷跷板效应下债市呈小幅调整。我们继续维持此前观点,基本面方面,接下来是基建反弹和制造业投资+出口+地产回落的组合,提示关注后期实际经济数据边际上好于悲观预期以及宽信用政策的密集出台带来风险偏好小幅上修的可能。整体上,我们大方向看多2019年国内债市,但预计债市短期仍存小幅调整压力,建议关注调整中的配置机会。

  信用方面:

  三季报显示行业盈利普遍下降,但杠杆继续下降、偿债能力改善。申万债券行业财务基本面对比主要从四个维度分析,包括行业营运能力(应收账款、存货、固定资产周转率)、盈利能力(经营利润率、ROA)、杠杆水平(资产负债率、有息负债占比、短期有息负债占比)(对地产调整为剔除预收账款的负债率)及偿债能力(EBITDA覆盖倍数、速动比率、净经营现金流/长期负债),并在此基础上进行综合评价。整体来看,虽然大多数行业盈利比中报下降,但是受益于近两年整体经营的改善,杠杆率在下降,偿债能力普遍在上升。综合评价来看,上行的有水泥、公用、机场,持平的有煤炭、钢铁、电气设备、机械设备、化工、航空、酒旅、医药,下降的有有色、建筑、造纸、航运、地产、汽车、商贸。景气前瞻方面关注基建补短板发力对建筑行业、水泥行业、机械行业的正面影响,关注煤价走弱对公用行业盈利改善的正面影响,警惕商贸行业继续走弱的风险。

  四维度梳理三季报的数据发现,营运能力方面,上升居多。上升的行业有钢铁、水泥、化工、公用、港口、地产、汽车、商贸;持平的行业有电气设备、机械设备、造纸、航空、医药;下降的行业有煤炭、有色、建筑、机场。盈利能力方面,大多数行业下降。上升的行业有建筑、酒旅;持平的行业有电气设备、航空;下降的行业有煤炭、有色、钢铁、水泥、机械设备、化工、公用、造纸、港口、机场、航空、地产、汽车、商贸、医药。杠杆率方面,大多数行业下降,上行的有机场、汽车、商贸、酒旅,持平的有建筑,下降的有煤炭、有色、钢铁、水泥、电气设备、机械设备、化工、公用、造纸、港口、地产、医药。偿债能力方面,大多数行业偿债能力提高。偿债能力提高的有煤炭、有色、钢铁、水泥、电气设备、机械、化工、造纸、汽车,持平的有公用、机场、航空、地产,下降的有建筑、港口、商贸、酒旅、医药。

  市场动态

  一级市场:周三新发行农发债共190亿元。其中1Y、7Y、10Y农发债分别发行70亿元、50亿元以及70亿元,发行利率分别为2.6409%、4.0450%和4.1454%,中标倍数分别为4.08、2.76及2.67,短端需求尚可,长端需求一般。

  二级市场:周三期债低开高走,利率债长端收益率涨跌不一。期债方面,5年期、10年期债主力合约分别上行0.02%、0.09%。现券方面,3Y、5Y国债收益率分别上行2.10bp、0.49bp,10Y国债收益率下行0.75bp报收3.5086%,政金债方面,10Y国开债收益率上行0.50bp报收4.0774%。

  今日产业债交投活跃,成交收益率高于估值的债券数量少于成交收益率低于估值的债券数量。成交收益率高于估值的债券主要分布在非银金融、交通运输行业。成交收益率低于估值的债券主要分布在采掘行业,房地产、公用事业等行业也有涉及。

  今日城投债交投较活跃,成交收益率高于估值的债券数量少于成交收益率低于估值的债券数量。高于估值幅度较大的以中等级为主,湖南、江西地区城投债以高于估值成交较多。

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责任编辑:牛鹏飞

偿债能力 申万债券 收益率

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