特朗普的如意算盘:效仿小布什炒作债务实现美元贬值?

　　来源：海清FICC频道

　　邓海清，“海清FICC频道”全球首席经济学家，人民大学客座教授；陈曦，“海清FICC”大资管频道研究员

　　2018年1月美国政府再次面临“关门危机”，如果美国国会未能及时上调债务上限和通过预算支出案，美国政府可能再次面临“关门”的窘境。对此，海清FICC频道做出如下点评：

　　其一，从来历史上看，美国政府“关门”并非经济问题，而是政治问题，即美国执政党不同意在野党的政治诉求（2013年阻挠奥巴马医改实施、2018年保护“童年抵美者暂缓遣返”计划），在野党通过阻挠扩大政府预算予以还击。美国政府关门并非美国政府停止运转，而只是部分非核心只能部门停摆。

　　其二，从历史上看，美国政府“关门”的长期影响很小，更多的是一次性小幅度冲击：一方面会损害美国企业和消费者的信心，进而不利于整体经济；另一方面，会加大美国的债务风险和政治风险，从而增加市场的风险规避情绪，使得美债利率小幅上行、美国股市下跌（历史均值约为0.2%）、黄金上涨（历史均值约为0.7%）；

　　其三，对于此次美国政府关门，或许存在与历史不同的可能性：市场对于特朗普执政能力产生怀疑，降低市场对其推行减税、基建政策的预期，继而导致类似于2016年末的“逆特朗普交易”，再叠加美国“股市频创新高+恐慌指数VIX历史低位”的情况下，这一次的“关门”危机可能导致市场预期的大幅修正，进而引起的“蝴蝶效应”。

　　其四，市场主流观点主要是将这一次美国政府债务危机与其他时间的政府停摆进行对比，但我们认为，需要将这一次政府关门与美国2002-2004年美国政府债务赤字引发的“弱美元周期”来进行对比。

　　海清FICC频道认为，站在中美“国运交锋”的角度，存在如下可能性：特朗普政府或许希望效仿“小布什政府”，再次通过炒作债务赤字问题来谋求美元贬值的便利，进而达到“美元贬值+宽财政（减税、基建）+低美债利率”的政策组合，以实现其政策目的“让美国再一次伟大”。

　　与2002-2004年的中国等新兴市场国家增持美债不同，中国完全可以选择抛售美债，加剧美债收益率上行趋势，这可能导致美国政府赤字问题弄假成真，进而导致特朗普一系列其他增加赤字的政策，遭遇美国国内强大阻力。

　　一、美国政府“关门”的症结：两党利益的政治博弈

　　2018年1月美国政府再次面临“关门危机”，如果美国国会未能及时上调债务上限和通过预算支出案，美国政府可能再次面临关门的窘境。关于美国政府关门，并非是美国政府的“完全停运”，只是部分联邦政府职能的冻结和政府官员的被迫休假。在“政府关门”的期间，主要的停业机构是国家公园、纪念遗址、博物馆，再然后是护照、签证的机关人员，政府网站维护人员。相反，军事活动、医疗保健、总统、联邦法院这些重要的机构将仍会继续正常运作。

　　如果美国政府希望避免因缺乏资金而关门，则需要使美国国会上调债务上限，以及通过预算支出案。具体来讲，美国债务上限，是指美国联邦政府根据国会授权为了履行现有法定义务而能够举借的债务总额，法定义务主要包括支付社会保障、医疗福利、军饷、国债利息、退税以及其他开支，相当于美国政府的最高借款额度；另一方面，美国政府预算案则是主要指美国政府各项支出的政策安排，这同样需要美国国会批准。

　　那么，美国政府“关门”的原因究竟如何呢？主要是美国总统与国会之间的政治博弈未达成一致，更进一步讲，则是美国两党之间的政治博弈。一方面，由于特朗普总统需要与国会合作来敦促国会通过债务上限和政府预算案，从而避免政府被迫关门；另一方面，特朗普总统如果希望得到国会的支持，则需要适当调整预算案来争取民主党的支持，这可能需要平衡两党之间的相互利益，2018年在野党的政治诉求是保护“童年抵美者暂缓遣返”计划，2013年在野党的政治诉求是阻挠奥巴马医改的实施。

　　总体上，美国政府“关门”并非是所谓的美国经济危机之类，而是在政府的预算支出政策上，共和党和民主党无法达成一致的利益，从而导致相关法案无法得到国会批准和同意，进而使得美国政府部分机构和人员的被迫休假。

　　从历史来看，美国政府解决债务上限的方法主要包括三种：

　　一是在美国政府触及债务上限的时候，为避免政府因债务约束而关门，政府可以通过短期内通过缩减部分政府支出中的部分支出，维持债务水平以免出现债务违约的情况；

　　二是国会立法批准提高债务上限，为政府债务进一步提升增加空间；

　　三是暂停债务上限，即期间联邦政府债务不受债务上限约束。

　　二、美国政府“关门”影响：这次不一样？

　　回顾历史上的美国政府关门，特别是2013年奥巴马政府关门，我们发现其对经济金融的影响并不大，更多的是一次性小幅度冲击，且美国政府重新开张之后会逐渐恢复。

　　具体来讲，政府“关门”的影响，主要分为两个方面：一是美国政府“关门”会影响企业和消费者的信心，从而影响整个经济的走向；二是美国政府“关门”对金融市场的影响，一般情况下，美债收益率上行、美国股市下跌、黄金上涨，需要注意的是，美国政府的“关门”并非是美国经济问题，而只是债务风险和政治风险导致的短期市场风险提高，进而加大市场的风险规避情绪。具体如下。

　　从经济的角度来看，美国政府“关门”主要会损害美国企业和消费者的信心，进而影响美国的经济。根据此前标普全球经济学家的预估，如果美国政府关门持续，美国实际GDP增长率每周将至少减少0.2个百分点，约合65亿美元，从而不利于美国经济的持续复苏局面。

　　从金融市场的角度来看，美国政府的“关门”，一方面明显加大了美国政府的债务风险，这将会导致美国债券收益率的快速上行；另一方面会大幅增加金融市场的风险，从而加剧金融市场的风险规避情绪，进而导致美国股市下跌、黄金上涨。

　　从历史上看，美国政府“关门”的长期影响很小，更多的是一次性小幅度冲击：一方面会损害美国企业和消费者的信心，进而不利于整体经济；另一方面，会加大美国的债务风险和政治风险，从而增加市场的风险规避情绪，使得美债利率小幅上行、美国股市下跌（历史均值约为0.2%）、黄金上涨（历史均值约为0.7%）。

　　对于此次美国政府关门，或许存在与历史不同的可能性：市场对于特朗普执政能力产生怀疑，降低市场对其推行减税、基建政策的预期，继而导致类似于2016年末的“逆特朗普交易”，再叠加美国“股市频创新高+恐慌指数VIX历史低位”的情况下，这一次的“关门”危机可能导致市场预期的大幅修正，进而引起的“蝴蝶效应”。

　　三、特朗普的如意算盘：效仿小布什，炒作债务实现美元贬值？

　　上述分析是在市场主流分析框架下的推演，海清FICC频道提出另一种可能性：特朗普效仿小布什，通过炒作政府债务问题，以加剧美元贬值，服务于“制造业重回美国”。其逻辑如下：

　　（1）特朗普政策目标：制造业重回美国、美国再次强大；

　　（2）有利于目标的金融条件：美元贬值、国债利率相对平稳（受制于减税+基建的债务问题）；

　　（3）美元贬值的历史经验：2002-2004年时期的小布什政府，当时通过炒作战争背景下的美国政府债务赤字问题，在美联储加息的不利背景下，实现了美元的大幅贬值（美元指数从120下降至80）。

　　特朗普政府与小布什政府有高度的相似性，即政府债务问题将贯穿整届政府：特朗普的政策是减税、增加军费开支、增加基建支出，这无疑会导致政府赤字率增加。

　　因此，如果特朗普政府“炒作债务问题，谋求美元汇率贬值便利”，与其核心目的“美国再次强大”诉求是不谋而合的。

　　但是，当前的背景与此前的背景并非完全相同，主要在于美债利率的问题。由于2002-2004年包括中国在内的新兴市场国家拥有大量的外汇储备，而对美国债务进行大量的购入，这导致了美债利率上行空间有限，进而出现了2002-2004年“强势美元+美债利率平稳”的组合。

　　但当前，中国持有美债规模已经是所有海外国家之最，规模达1.2万亿，约占美债总规模的6%，这意味着中国一旦抛售美债，将引起美债收益率的快速上行，这与2002-2004年的环境正好完全相反，而美债利率的快速上行将会大幅制约特朗普“激进财政政策”的推行，从而成为制约特朗普政策的重要筹码。

　　我们认为，2018年是中美“国运交锋”年，中国政府的“实现中华民族伟大复兴”，与美国政府的“让美国再一次伟大”将展开激烈交锋，两国的政策博弈值得密切关注。

　　对于此次美国政府关门问题，站在中美“国运交锋”的角度，我们认为：特朗普政府或许希望效仿“小布什政府”，再次通过炒作债务赤字问题来谋求美元贬值的便利，进而达到“美元贬值+宽财政（减税、基建）+低美债利率”的政策组合，以实现其政策目的“让美国再一次伟大”。

　　与2002-2004年的中国等新兴市场国家增持美债不同，中国完全可以选择抛售美债，加剧美债收益率上行趋势，这可能导致美国政府赤字问题弄假成真，进而导致特朗普一系列其他增加赤字的政策，遭遇美国国内强大阻力。

责任编辑：牛鹏飞