来源：健识局
上市刚刚一周，智翔金泰市值跌去五分之一，且股价走势还在继续下行。
2019年科创板开板以来，上市医药企业还少有这样的“惨案”。卯足了劲下跌的背后，是市场对智翔金泰的不满，几乎到了“指着鼻子骂”的程度。
被骂有两点原因：没有业绩，融资过高。
智翔金泰没有已上市产品、没有主营收入、也没有利润；但向市场伸手要钱时却很敢要。在申购中，智翔金泰拟以37.88元的发行价售股，募资近39.8亿元，总市值差不多140个亿。市场愤慨：如今连这种“离了大谱”的公司能成功上市了？
健识局发现，自从科创板设立以来，无上市产品、无收入、无利润的“三无”医药企业上市的不少，但都没有激起过像智翔金泰这样的市场反应。
只能说，创新药行业的资本逻辑真的变了。
天生特例，被允许“三无”上市
智翔金泰与智飞生物关系不一般，都是由“重庆首富”蒋仁生实际控制的企业。智翔金泰是主要研究抗体类创新药，管线集中在自身免疫性疾病、感染性疾病、以及以CD3为基础的抗肿瘤双抗等领域。
作为智飞生物的“小弟”，智翔金泰仅有的一点收入来自于智飞生物的采购，其中2021年智飞生物下单金额占智翔金泰当年营收的99.51%。
其实在医药行业“三无”公司上市是比较常见的。科创板设立以来，至少有泽璟制药等8家企业IPO时是“零收入”状态。
2020年2月，百奥泰在科创板挂牌上市，这是一家主要研究治疗肿瘤、自身免疫性疾病、心血管疾病等疾病的创新药企，彼时其引以为傲的产品是在研的阿达木单抗生物类似药。上市当天，百奥泰开盘报每股60元，当天收盘价60.2元。
2020年12月，艾力斯登陆科创板，作为一个主攻肿瘤的创新药企，上市时其也没有产品、没有营收，自然也谈不上盈利了。上市当天，股价上涨69.6%。
往事已经无法回首。
科创板第五套上市规则，实际上是和港交所争夺优秀医药企业提出的便利政策。2018年后，港股开了18A规则，科创板快速跟进，两边都对生物医药企业放开了口子，收入、盈利能力被放到了一边，只要能证明自己公司的创新性就可以上市。
这其实符合医药行业发展规律。礼来研发实验室曾在2020年向外披露关于新药成本的研究成果：一款新药，从药物发现到上市的平均年限为11.4-13.5年，约需要花费近18亿美元的资本化资金成本。不少创业型的小公司自己无力承受这样的投入成本，需要依靠社会资本来支持。
VC、PE乃至股市实际上承担了创新的风险。美国生物医药行业的繁荣和先进，很大程度上就是这些岌岌无名的小企业构筑成庞大的创新基础，才激发了全行业创新的热情。
中国也曾有过这样的光辉时刻：据统计，截至目前，利用18A港股的企业超55家，累计募资额接近1200亿港元；通过科创板第五套标准上市的企业近20家，IPO合计募资约429亿元。
这些数字的背后，曾是投资者对医药创新的信心。只可惜，如今的资本市场，已经接受不了一家“收入比不过街边小卖部”的创新药企。
这一切变化不能怪智翔金泰。
生物医药的时代，变了
但话要说回来，智翔金泰被群嘲并不是没有自身的原因。市场对创新药企的态度发生变化，正是从一个个“智翔金泰”这样的企业开始的。
2021年1月，证监会发布《首发企业现场检查规定》，对首发企业现场检查的基本要求、标准、流程以及后续处理工作进行了规范。开始对上市公司提出了更高的要求。9月份，科创板明确拒绝了海和药物和吉凯基因两家公司的上市申请。市场很快传出观点，认为交易所对“三无”医药企业的态度已经转变。
对于投资者来说，还有更刺激的。
2022年3月，当时“三无”的首药控股登陆科创板，上市后不久首药控股披露2022年一季报收入仅708元。别说不如小卖部，连摆地摊的都不如。
“创新药上市企业”的光环逐渐散去，不挣钱，啥创新都不行。从海和药物的案例能看出，不光是散户，连交易所都在从更实际的角度来考虑药企是否值得放到资本市场上。
如今，医药上市公司不仅要有研发底子，还需要对创新药进医保、进院难度，销售团队的风格和策略，BD能力等有综合的筹划。缺一样？对不起，市场就不买账。
回到智翔金泰本身，会发现其一直停留在科创板开板初期阶段。这些管线看似“创新”，但在市场关注的实际回报层面，显得底气不足。
图源：智翔金泰招股书
智翔金泰进度最快的是IL-17A靶点药物GR1501，该药预计首个获批适应症为“中重度板块银屑病”。靶点是新的，但适应症不新。据统计，截至2022年10月30日，国内已有18个银屑病适应症的生物制品上市，且大部分药品都已经进入医保，已上市生物制品的靶点涵盖 TNF-α、IL12/23 和 IL-17。
智翔金泰自己也坦言，“该治疗领域药品较多，市场成熟度高，市场已经充分竞争。”
智翔金泰的其他管线也多集中在自免领域。自免虽然是生物药的重要方向之一，但在中国市场上，自免药物一直打不开销路。价格贵、治疗目标非必须，这两条逻辑让全球药王“修美乐”在中国都没辙。
从技术上讨论，智翔金泰的管线值不值100多亿？募资近40是否自视甚高？产品研发阶段适不适合上市？这些都是可以讨论的。不过如今市场的讨论已经不在技术层面，而是发泄对整个创新药行业不振的怨气。
放开上市资格，是为了刺激生物医药创新热情。只不过眼下质疑声音越来越多，而且堵点不完全在企业自身。证监会是否会考虑和医保、卫健、药监建立一个联合机制推动创新药企IPO？
责任编辑：杨红卜
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