【招商证券行业联合】从出口格局变化看行业投资机会——出口专题行业联合报告_新浪财经

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今年以来我国出口表现较为亮眼，为经济增长贡献了较多的增量。随着我国面临的外部环境不断变化、国内企业竞争力的提升以及对全球产业链的渗透，近几年我国出口产品格局和出口对象都发生了较大的变化。后续在全球PMI回升、海外库存回补的驱动下预计出口链仍有景气上行的机会。同时关税加征不确定性的扰动预计也将使得短期出口需求前置。本报告将详细梳理有色、化工、家电、纺服、轻工、机械等行业出口领域的机会。

⚑ 今年全年出口链仍强劲。首先，今年出口价格中枢大概率上移。第二，全球资本开支周期+主动补库周期共振将贯穿全年。第三，对“一带一路”地区出口保持较强韧性。第四，对未来贸易政策不确定性的担忧，有望驱使国内出口抢跑。剔除价格因素后，今年Q1出口量的同比增速显著超越实际GDP增速，是经济重要亮点。

⚑ 我国出口格局的变化：主要产品方面：近年来出口比较优势明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域，而比较优势下降的商品大多集中在纺织服饰和农林牧渔行业。我国化工、电子、家电、轻纺、机械和电新行业的出口全球份额占比居前，细分商品的出口全球份额普遍提升，涨幅居前的商品集中在化纤、电子、新能源汽车、电池和船舶。国别地区方面，近些年我国对不同国家地区出口份额明显变动，呈现出对东盟、俄罗斯、墨西哥出口增长，对欧盟、美国、日本等下降的特点。

⚑ 后续外需改善的动力如何？1）从历史来看，美联储财政扩张或者降息往往对应着全球需求改善，全球需求的改善又将催生主要国家出口提升。2）当前海外主要国家制造业PMI边际改善，较低的库存水平、回暖的消费需求预计将继续支撑制造业的进一步复苏，后续预计对我国的出口有持续的拉动作用。3）关税加征的不确定性带来短期出口需求的前置。往后看，预计下半年出口增速稳步回升，全年出口增速有望达到5%。

⚑ 建议关注出口竞争力较快提升、海外库存回补、出海进程加速的行业及个股：

⚫ 有色：2023年出口额下滑，主要系铝出口额下降较大。其中铝板带及铝箔产品下滑明显，其他铝产品出口保持稳定，预计24年铝材出口企稳或略有增长。个股建议关注：紫金矿业、神火股份。

⚫ 化工：2024年以来，受海外市场需求拉动影响，国内多个主流化工品出口量同比增长明显，包括钛白粉、有机硅、草甘膦、粘胶长丝、醋酸、己二酸等。

⚫ 家电：2023年以来，随着海外通胀改善+库存走低+需求回暖，家电出口金额连续13个月保持正增长。中长期来看，家电品牌+供应链出海，有望构筑长期竞争优势。个股建议关注：白电（重点关注海信家电+美的集团，关注奥马电器、长虹美菱）、黑电（重点关注海信视像+TCL电子+兆驰股份，关注康冠科技）、工具（关注巨星科技，泉峰控股，格力博、大叶股份）、清洁（重点关注石头科技，关注科沃斯）、九号公司。

⚫ 纺织服装：需求端，美国服装需求稳健、库存良性，国际品牌终端销售稳健&去库顺利。供给端，纺织品及服装出口稳健，头部制造企业接单稳中向好。个股建议关注：华利集团、申洲国际、伟星股份。

⚫ 轻工制造：多数轻工品类出口增速同比转正，以价换量的形势仍在持续。若海运费持续性上涨，建议关注具备长协锁价能力的企业以及成本转嫁能力的跨境自主品牌。个股建议关注：恒林股份、钱江摩托。

⚫ 机械：未来5-10年，仍将是装备制造业出口的黄金时期。装备制造业作为高附加值的行业，也是我国产业转型升级的重要方向。建议重点关注船舶制造、工程机械、机床等细分行业。个股建议关注：中国船舶、中国重工（维权）、中国动力、三一重工、徐工机械、中联重科、恒立液压、唯万密封、海天精工、纽威数控、科德数控、华中数控。

风险提示：全球经济恢复不及预期，关税贸易摩擦升级

今年出口链仍强劲

全球资本开支周期+主动补库周期共振，今年全年我国出口表现都会不错。去年以来全球进入由美国驱动的价值链重塑为背景的资本开支上升周期。2022年8月美国签署落地《芯片和科学法案》（CHIPS）、《通胀削减法案》（IRA）两大法案，推动今年本土制造业投资加速的同时亦扶持部分新兴国家制造业区域化加速，而2023年欧洲《芯片法案》也将助力欧洲制造业投资进入加速期。我们甚至可以把海外的这一阶段类比为2008年中国四万亿财政刺激计划，目前海外走到类似中国“2010年”的位置。2023年全年美国制造业建造支出1957.70亿美元，同比增长71.4%；2024年一季度美国制造业建造支出558.07亿美元，同比增长31.0%。从库存周期看，美国已于去年12月进入主动补库存，预计将持续至Q4后转向被动补库。去年下半年全球进入被动去库存、去年年底到今年全球进入到主动补库存。进而，今年两周期共振向上势必提振国内出口链。

剔除价格因素后，今年Q1出口量同比增速超越实际GDP增速，仍是经济重要亮点。今年1月份的出口份额是2015年以来的历史同期次高水平，2月出口份额也偏高，且1-2月出口份额均高于去年同期。去年3月是历史同期出口份额的峰值，进而，3月出口当月同比下滑可以理解为与高基数有关。中国出口金额增速在2023年7月份触底回升，但该指标包括价格因素；事实上，出口量的增速已于2022年Q4见底。也就是说，2023年特别是去年上半年出口增速偏弱，其实是价格拖累。美元计价口径下，Q1中国出口增速仅为1.5%，但该口径下出口价格同比增速约为-6.5%，进而，实际出口量增速约为8.0%；人民币口径下，Q1中国出口增速为4.9%，出口价格同比降幅亦达到2.6%，进而实际出口量增速约为7.5%。两种口径下，出口量的增幅均显著超过实际GDP增长水平。

我国出口产品格局的变化

1、出口增速变化的指引

4月份以美元计价出口金额当月同比1.5%（前值为-7.5%），高于市场一致预期的-0.11%；进口金额同比8.4%（前值为-1.9%），高于市场预期的3.54%。受3月份影响，出口三个月滚动同比增速由前值的2.07%下降至-0.17%。

整体来看，4月份出口同比增速高于市场预期，且较3月大幅回升。另外，4月份出口延续3月的环比增长态势，继续环比正增长4.6%，明显高于去年同期（-4.75%）。外需韧性仍在，支撑出口同环比双增。

从细分品类看，食品饮料、汽车、国防军工等行业的部分品类出口实现快速增长，近三年出口增速均值明显提高，或主要受益于产品竞争力的提升。具体来看，食品饮料制造业中，糖及糖食类产品近三年出口增速均值从-0.60%上升至22.24%，1-4月累计同比增速处于近十年84.8%分位数，酒饮及醋类产品近三年出口增速均值上升14.43个百分点至14.52%，1-4月累计同比增速处于近十年68.9%分位数，烟草及制品近三年出口增速均值上升至353.64%，1-4月累计同比增速处于近十年53.7%分位数。汽车板块，车辆及其零附件近三年出口增速均值从7.72%上升至36.39%，1-4月累计同比增速处于近十年57.9%分位数。国防军工行业中，航空器、航天器及其零件近三年出口增速均值从-8.70%上升至40.60%，1-4月累计同比增速处于历史81.5%分位数，船舶及浮动结构体近三年出口增速均值从-6.29%上升至20.59%，1-4月累计同比增速处于历史98.30%分位数。

出口增速边际明显回暖的细分品类多数集中在纺织服饰、轻工制造、机械设备和化工等行业。具体来看：

⚫ 纺织服饰行业出口整体回暖，多数细分品类近三年出口增速均有不同程度回升。其中，皮革箱包、蚕丝类商品近三年出口增速均值增幅居前，分别增长了27.61、35.63个百分点；此外，针织或钩编服装及附件、非针织或非钩编服装及附件、鞋靴护腿、帽类及附件、簇绒织物及刺绣品等近三年出口增速均值明显上涨，且三个月滚动增速均值在近期出现触底回暖迹象。

⚫ 轻工制造行业出口整体也有明显改善，除编结制品、玩具运动用品和乐器及其零附件外，其他10个细分品类近三年出口增速均值全部回升。其中，伞、手杖和鞭子近三年出口增速均值由负转正，地毯、家具寝具灯具等家居用品出口增速均值有所改善，纸制品、印刷品等造纸、包装印刷业产成品近三年出口增速均值明显提升。

⚫ 机械设备行业出口增速较为稳健，今年以来明显复苏，细分品类近三年出口增速均值都有所回暖。其中，铁道车辆、轨道设备近三年出口增速均值扩大24.84个百分点至31.78%，涨幅居于首位。钟表及其零件保持稳健增长，近三年出口增速均值由负转正至12.40%，贱金属工具、核反应堆及机械器具、贱金属杂项制品等近三个月滚动增速边际回暖。

⚫ 化工行业中，化纤、化学制品表现较好。其中，化学制品中炸药、烟火等易燃制品近三年出口增速均值明显回暖，民爆制品行业有望受益；化学纤维长丝、化学纤维短纤近三年出口增速均值均实现明显上涨，且三个月滚动增速均值在近期呈现上扬趋势；有机化学品出口增速降幅明显收窄；塑料及其制品出口增速自年初转正后维持稳健增长。

2、国内出口份额与显示性比较优势

1）内部份额占比：机电及音像设备、核反应堆及机械器具、车辆及其零附件、塑料及其制品

内部份额占比来看，在我国2023年全部出口份额中，机电及音像设备、核反应堆及机械器具、车辆及其零附件、塑料及其制品、家具灯具类居于前五。国内出口份额1依次为26.53%、15.11%、5.68%、3.91%、3.57%。此外，钢铁制品、玩具运动用品、服装及附件、有机化学品、光学照相医疗设备、钢铁、矿物产品、鞋靴护腿、皮革箱包、铝及其制品、无机化学品的国内出口份额超过1%。软木及软木制品、锌及其制品、武器弹药、编结用植物产品、纤维素浆及废纸等产品的国内出口份额最小，不足万分之一。

2）份额边际变化：车辆及其零附件、船舶及浮动结构体、光学照相医疗设备、航空航天器及零件等高新技术产品份额提升

与2022年相比，2023年车辆及其零附件出口份额增幅遥遥领先，较前值提升1.5个百分点至5.68%。船舶及浮动结构体、光学照相医疗设备、航空航天器及零件等中高端装备制造出口份额明显提升，分别由0.73%、1.95%、0.15%提升至0.94%、2.06%、0.20%。此外，橡胶及其制品、珍珠和贵金属、皮革箱包、烟草等商品出口份额提升相对明显。具体来看，橡胶及其制品出口份额提升0.12个百分点至0.99%；珍珠和贵金属出口份额提升0.10个百分点至0.93%，皮革箱包出口份额提升0.07个百分点至1.14%，烟草出口份额提升0.06个百分点至0.27%。

与2019年相比，2023年车辆及其零附件国内出口份额实现大幅增长，塑料及其制品、无机化学品、杂项化学品、钢铁、钢铁制品、烟草、玩具运动用品等商品出口份额提升相对明显。具体来看，车辆及其零附件出口份额提升2.70个百分点至5.68%；塑料及其制品出口份额提升0.54个百分点至3.91%，无机化学品出口份额提升0.33个百分点至1.02%，杂项化学品出口份额提升0.28个百分点至0.97%；钢铁、钢铁制品出口份额分别提升0.46和0.12个百分点至2.05%和2.89%；烟草出口份额提升0.21个百分点至0.27%；玩具运动用品出口份额提升0.15个百分点至2.62%。

出口份额下降的商品大多集中在农产品、基础原材料、纺织制品、家具、光学精密仪器等。从细分品类看，农产品中鱼、肉等动物产品出口份额持续下滑；基础原材料中，盐、石料水泥、木炭及木制品、毛皮制品、蚕丝、棉花、动物毛等产品出口份额明显下降；纺织制品中非针织服装、针织服装、鞋靴护腿等产品出口份额降幅居前；家具灯具等出口份额较2019年下降0.40个百分点至3.57%；光学精密仪器中，光学、照相、医疗等设备出口份额较2019年下降0.86个百分点至2.06%，照相及电影用品出口份额较2019年下降0.007个百分点至0.037%。此外，核反应堆、锅炉、机械器具及零件出口份额较2019年下降1.61个百分点至15.11%，有机化学品出口份额较2022年下降0.53个百分点至2.31%，铁道车辆、轨道设备等较2022年下降0.17个百分点至0.35%，降幅居前。

3）出口比较优势：明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域

但国内出口份额的下降或者不明显不一定代表商品景气和竞争力的下降，可能与其所属行业的商品属性有关，例如伴随经济发展和产业结构转型，第一产业产成品、劳动密集型产品出口份额会随之下降。我们选取显示性比较优势（RCA）作为衡量产品竞争力的指标，比较中国2018-2019年的RCA和2022-2023年的RCA，进一步观察商品出口竞争力的变化。

注：某HS2位编码分类的商品的RCA=中国该HS2商品出口份额/全球该HS2商品出口份额，其中商品出口份额=细分商品出口额/一国或全球总出口额

整体上看，我国出口比较优势明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域。具体来看，截至2023年我国化纤长丝、簇绒织物及刺绣品、针织物及钩编织物、玩具运动用品、其他纺织制成品、蚕丝、羽毛羽绒制品、伞和手杖及鞭子、编结制品等商品具有较高的比较优势，RCA均超过2.5。与2018-2019年相比，烟草RCA（0.24→1.01）明显提高，锡及其制品（0.13→0.43）、铅及其制品（0.09→0.32）、车辆及其零附件（0.37→0.61），塑料及其制品（0.98→1.21）、杂项化学产品（0.64→0.84）、化纤长丝（3.13→3.31）、钢铁（0.83→1.00）、贱金属工具（1.85→2.02）等商品RCA增幅居前。

而出口比较优势明显下降的商品大多集中在纺织服饰和农林牧渔行业。编结制品、毛皮制品、伞和手杖及鞭子、羽毛羽绒制品、蚕丝、帽类、蔬菜根茎、其他动物产品等细分商品RCA明显下降。

3、细分商品的出口全球份额

1）大类行业：纺织服饰、轻工制造、机械设备出口全球份额占比高，多数行业份额有提升

绝对份额上，我国纺织服饰、轻工制造、机械设备等行业的出口全球份额占比遥遥领先，其中羽毛羽绒制品（89.5%）、伞和手杖及鞭子（81.0%）、针织物及钩编织物（69.8%）、编结制品（67.6%）、化纤长丝（64.6%）、玩具运动用品（61.9%）等出口全球份额在全品类中居前，蚕丝、簇绒织物、刺绣品、化纤短纤、帽类、家具寝具灯具等商品出口全球份额超45%。此外，贱金属工具、贱金属杂项制品、机电设备及附件、船舶及浮动结构体等商品出口全球份额也处于较高水平。而肉及食用杂碎、乳蛋蜂蜜等农产品，药品，以及武器弹药、航空航天器及其零件等军工用品出口全球份额不足5%。

边际变化方面，我国商品的出口全球份额普遍提升，细分类别中有84类商品份额提升，13类商品份额下降。与2018-2019年均值相比，2022-2023年我国出口全球份额涨幅居前的商品集中在基础化工、纺织服饰、机械设备、国防军工、家电、汽车等行业，具体来看，化纤长丝、烟草、针织物及钩编织物、玩具运动用品、化纤短纤、贱金属工具、簇绒织物、刺绣品等商品出口全球份额提升幅度超10个百分点，塑料及其制品（13.1%→21.0%）、玻璃及其制品（22.6%→30.5%）、船舶及浮动结构体（21.0%→28.7%）、机电设备及附件（24.5%→30.9%）、车辆及其零附件（5.0%→10.5%）等商品出口全球份额均有明显增长。

而蔬菜根茎、油籽和饲料等农产品，毛皮制品、盐、石灰及水泥等原材料产品出口全球份额有所下滑。

注：出口全球份额=中国该类产品出口/全球总出口

2）细分行业：化纤、电子、新能源汽车、电池、船舶出口全球份额提高

从更具体的商品分类来看，23年我国出口全球份额居前的细分商品分布在化工、电子、家电、轻纺和电新行业。参考《海关统计月报出口主要商品目录》中的HS编码4-6位细分品类和UN Comtrade最新披露的出口数据，可以发现我国在平板显示模组（71.9%）、自动数据处理设备和手机、音视频设备及零件（50.0%）、空冰洗、吸尘器、微波炉等白色家电（49.0%）、其他小家电（43.6%）、纺织纱线、织物及其制品（53.1%）、玩具体育等文娱用品（62.2%）、原电池、蓄电池（50.3%）等细分领域的出口全球份额具有较高的优势，说明光学光电子、消费电子、白色家电等相关行业的海外渗透率较高。

其次，近两年我国主要商品的出口全球份额普遍提高，建议关注化纤、电子、新能源汽车、电池、船舶。与2021-2022年相比，2023年我国主要出口商品中，仅钨品、稀土及其制品，太阳能电池、风力发电机组等少数细分领域出口全球份额出现下滑，化学纤维纺织原料（17.1%→35.2%）、平板显示模组（51.3%→71.9%）、摩托车（30.4%→39.7%）、船舶（23.8%→35.7%）、原电池、蓄电池（34.0%→50.3%）和纺织纱线、织物及其制品（40.8%→53.1%）等出口全球份额明显提升。

我国出口国家/地区变化趋势

国别地区来看，近些年我国对主国家/地区出口份额明显变动。2023年东盟以5.3千亿美元超越美国成为我国第一大出口国，占我国出口比重为15.54%，2014-2023年中国对东盟出口金额复合年均增长率为7.61%。2023年我国出口美国金额为5.02千亿美元，同比下降13.1%，占我国出口比重为14.81%，较2018年的19.23%也明显下滑。我国出口欧盟也迎来了较大增长，2014-2023年中国对欧盟出口金额复合年均增长率为5.35%，对欧盟出口占比由13.4%提升至14.8%，但23年或因能源价格高企、制造业景气下滑、欧盟需求转弱等原因，叠加我国对新兴和发展中经济体出口总量较快增长，中国对欧盟出口占比较2022年有所下滑。截至2023年，我国对东盟、美国、欧盟合计占比达45.16%。

值得注意的是，受益于中俄经贸合作关系稳步推进，2023年我国对俄罗斯出口占比较2022年提升1.2个百分点，2014-2023年中国对俄罗斯出口金额复合年均增长率达到8.41%。2018年中美贸易摩擦加剧后，中国对墨西哥出口实现快速增长，2018-2023年复合年均增长率达到13.05%，2023中国对墨西哥出口占比达到2.41%。此外，由于日本取消对中国的普惠制关税优惠待遇，以及中国香港的转口贸易快速下滑，我国对日本、中国香港地区的出口占比明显下降。

后续外需改善的动力如何？

往后看，下半年出口增速预计稳步回升。首先，今年出口价格中枢大概率上移。第二，全球资本开支上行和美国主动补库周期的因素贯穿全年。第三，对“一带一路”国家出口仍保持较强韧性。第四，下一个四年美国无论民主党亦或共和党执政，都有很大概率将收紧对外贸易政策。过去4年，国内政策的核心矛盾是就业，由于房地产投资放缓和服务业受疫情遏制，基于中低收入群体就业的诉求，国内政策重点向制造业倾斜。此间，美国的核心矛盾是通胀。因此，中美处于互补状态：外需拉动中国制造业、中国出口美国利好美国降温通胀。但随着美国通胀形势趋于缓和，美国对外贸易政策有可能更为鹰派。5月14日，美国白宫发布公告，宣布在原有对华301关税基础上，进一步提高对自华进口的电动汽车、锂电池、光伏电池、关键矿产、半导体、钢铝等产品的关税。明年美国抗通胀诉求进一步下降后，贸易政策的鹰派立场大概率延续。进而，对未来贸易政策不确定性的担忧，有望驱使国内出口抢跑，类似2018-2019年。

总言之，预计今年全年出口增速有望达到5%。美联储财政扩张或者降息，对应全球需求进入改善周期；海外制造业边际回暖，补库支撑需求改善；短期关税的扰动，可能带来出口前置等多重因素，都有驱动接下来一段时间出口维持较高景气度。

1、美联储财政扩张或者降息，对应全球需求进入改善周期

美联储财政扩张或者降息往往对应着全球需求改善，全球需求的改善又将催生主要国家出口提升。从历史来看，全球经济需求周期和美国财政、货币政策之间存在某种联系，美国降息或财政扩张，意味着美元流动性和商品需求开始流向全球，转换为其他国家出口改善的动力。我们也观察到2008年、2016年、2020年美国国债余额增速和财政支出增速上行时，全球经济呈现了回升的局面，需求进入改善周期。在2008年、2016年、2020年，全球主要国家出口需求改善，中国的出口增速也出现了明显的反弹。

财政方面，24年为美国大选年份，从过往美国大选年来看，美国当任政府都有动力维持较好的经济，因此倾向于做财政扩张。货币方面，从美联储5月会议内容来看，通胀已经不再是美联储降息的唯一考虑因素，通胀数据或失业率二者之一超预期下行均有可能成为美联储降息的导火索。持续高利率环境加大美国经济下行风险，货币紧缩环境难以为继。因此，全球需求增速有望触底回升，进一步带动主要国家出口提升。

2、海外制造业边际回暖，补库支撑需求改善

从制造业PMI数据来看，当前海外主要国家制造业PMI边际改善。24年以来，全球制造业PMI重回荣枯线之上，制造业复苏趋势明显。其中，印度、东盟、越南、俄罗斯等地区制造业维持高景气度，处于历史相对高位，为支撑全球制造业PMI突破50%重要力量。美国方面，随着需求逐步修复，库存逐步触底，订单上行，PMI重回扩张区间。欧元区方面，制造业PMI水平虽然仍相对偏弱，修复节奏偏弱，但复苏活力边际改善。

本轮全球制造业复苏来自两股力量，一是随着全球经济的复苏，带动消费意愿有所回升。二是库存处于相对较低位置，补库存周期开始。目前来看，全球经济复苏态势整体向好，库存周期对消费市场的支撑相对明确。较低的库存水平，回暖的消费需求预计将继续支撑制造业的进一步复苏。

全球经济扩张会带来商品需求的上涨，海外尤其美国经济的复苏对我国的出口有明显的拉动作用。回顾我国历次出口行情，大多也对应海外经济或者制造业的恢复。第一轮2009年,金融危机后经济复苏，美国制造业PMI强力反弹；第二轮2015至2016年，美国制造业PMI经历1年回落之后，重回扩张区间；第三轮2020和2021年两轮行情，美国ISM制造业PMI均维持在55%以上的高位。本次美国PMI重回扩张区间，经济逐步复苏，有望带来新一轮出口链行情。

3、短期关税的扰动，可能带来出口前置

受部分国家选举等政治因素扰动以及全球经济增长放缓背景下贸易保护主义的抬头，对华加征关税和反倾销调查等事件时有发生。去年11 月，巴西宣布2024年1月开始陆续上调汽车进口关税，到2026年相关税率将上升到35%。欧盟也在去年10月份开始对中国新能源车开展反补贴调查。

近期，美国政府宣布对我国部分出口产品加征关税。相比此前加征关税规模，本次规模相对较小，部分品类加征关税自2026年开始，短期影响或有限。并且近日美国宣布延长部分中国进口商品301关税豁免期。

对照HS编码分类，我们统计涉及到的商品 2023年我国对美出口占我国出口金额比重普遍在10%-20左右。具体来看，1）占比相对较高的主要是锂离子电池、蓄电池零部件、医疗器械（注射器和针头、橡胶医用和手术手套）等，2023年我国对美出口锂离子电池、蓄电池零部件占比约20%，但考虑到从2026年开始加征，预计短期影响有限；医疗产品领域出口占比相对较高，并且加征关税超过此前市场预期，但医疗产品和港口起重机总体出口体量有限，预计对整体出口拖累可控。2）钢和铝出口体量相对较大，出口美国占比约8.8%，预计会有一定影响。3）半导体、电动汽车、太阳能电池等对美出口占比不足3%，对整体影响预计较小。

考虑到后续关税的不确定性以及美国当前库存的低位，短期出口预计仍有阶段性机会。电气设备、电子产品、纺织服装、家具等美国对我国进口依赖度较大、目前库存较低的行业仍值得关注。

出海领域值得关注的行业之一：有色

1、整体行业出口情况及后续展望

有色金属出口额发展情况可以划分为如下四个阶段：1）快速增长期（2002-2008年）：从2002年的58.51亿美元开始，有色金属出口额呈现出快速增长的趋势，在2003年和2004年，增长率分别高达38%和63%，至2008年达到260.14亿美元。2）波动调整期（2009-2011年）：2009年受全球经济危机影响，出口额大幅下滑34%，降至172.58亿美元。但随后两年快速恢复，2010年增长64%，2011年增长率达53%，出口额达到431.62亿美元。3）稳定增长期（2012-2018年）：此后几年，有色金属出口额在波动中保持增长，虽然2017年出现了小幅下滑（-6%），但整体趋势仍然是上升的，至2018年出口额达到453.66亿美元。4）再次波动期（2019年至今）：受疫情影响，从2019年开始，有色金属出口额我国有色金属出口额连续下滑。在2021年后，出口额快速增长，至2022年出口额达到622.8亿美元。但2023年出口额略有下滑，为596.1亿美元，下降4%。其中铝、金、铜、硅四类金属合计占比高达81%。铝的出口额和占比均位居首位，占据出口总额33.5%。

出口额下滑主要系铝降幅明显，预计24年铝材出口企稳或略有增长。2023年出口额下滑，主要系铝出口额下降较大。其中铝板带及铝箔产品下滑明显，其他铝产品出口保持稳定。主要原因如下：1）疫情结束后，一次性包装用铝卷等产品的需求大幅下降，食品箔出口降低.2）部分企业2022年库存非理性囤积，2023年实行去库存计划。3）2022年俄乌冲突，欧洲铝供应不足，2022年我国铝出口创新高。2022年基数较高，至2023年全球制造业景气度下滑，海外铝供需逆转，出口额下降明显。据中国有色金属工业协会预测，2024年我国铝材出口量有望企稳或略有增长。

1）紫金矿业

紫金矿业集团股份有限公司是在全球范围内从事铜、金、锌、锂等金属矿产资源勘查、开发及工程设计、技术应用研究的大型跨国矿业集团，在香港 H 股（HKEX:2899）和上海 A 股（SSE:601899）两地上市。自2005 年，公司实现“国内黄金行业领先”的第一步战略目标，开始向海外投资发展。2015 年，公司收购巴理克（新几内亚）有限公司50%股权和50%债权以及刚果（金）卡莫阿控股公司49.5%股权，公司海外布局加速。2018年，公司收购塞尔维亚BOR铜业63%股权以及塞尔维亚Timok铜（金）矿上带矿100%权益和下带矿60.4%权益。2019年，全面收购塞尔维亚Timok铜（金）矿。

矿产资源丰富，遍布全球。公司在中国15个省（区）和海外14个国家拥有重要矿业投资项目，包括境内的西藏巨龙铜矿、黑龙江多宝山铜矿等，境外的塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿、塞尔维亚博尔铜矿、刚果（金）卡莫阿铜矿、刚果（金）科卢韦齐铜矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿等。截至23年末公司资源量铜约7,455.65 万吨、金约2,997.53吨、锌（铅）超1,067.77万吨、银14,739.29吨、当量碳酸锂 1,346.59 万吨。

国际化发展战略，海外营收占比整体呈上升态势。近年来，公司积极培厚海外产能，卡莫阿-卡库拉一二期改扩建、丘卡卢-佩吉铜金矿上部矿带及博尔铜矿冶炼厂改扩建、塔罗金矿加压氧化项目等建成投产；萨瓦亚尔顿金矿及配套工程、沙坪沟钼等加速启动。公司加强国际化运营管理，设立国际事业管理委员会，海外运营中心前移至塞尔维亚。全球多元人力资源体系完善，本土化雇佣率达96%，其中境外项目中层干部本土化比例达51%；总部“双50”达到53%。公司境外营收占比整体呈态势，2023年海外营收892亿元，占比达21.16%。

具备低品位地质资源开发利用技术优势。公司拥有行业领先的“低品位难处理矿产资源综合利用及大规模工程化开发”、“地质勘查”及“湿法冶金”等三大核心技术。矿山投资显著减少、成本大幅降低、矿石入选品位不断大幅降低，可利用资源大幅增加，矿山总价值出现颠覆性提升，取得少投入、低成本、高效益的经营成果。

2）神火股份

河南神火煤电股份有限公司（简称神火股份，股票代码000933）自1998年成立以来，以煤炭为基础产业，不断向铝产品领域拓展，形成了铝板块和煤产业双主业格局。凭借其在煤炭和铝产品领域的深厚积累与优势，神火股份在行业内拥有较高的地位，持续致力于提供优质的煤炭和铝产品，以满足国内外市场的需求。

产能布局新疆云南，电力成本优势明显。新疆地区煤炭价格低廉，使得电力成本常年稳定在较低水平，大约在每吨0.22-0.23元之间。公司新疆电解铝项目位于全国最大的整装煤田-准东煤田腹地，公司配套建设了40万吨/年阳极炭块和4*350MW燃煤发电机组，打造出了较为完整的80 万吨/年电解铝产业链条。云南地区由于水电占比高，可以充分受益于水电带来的高绿电比例及低成本优势，全年电力均价在 0.42-0.43 元/吨之间。此外项目所在地距离氧化铝主产地广西百色仅120 余公里，又紧邻我国铝消费最集中的华南市场和铝消费潜力快速增长的西部市场及东南亚、南亚等铝产品主要消费国，物流成本优势明显。

截至23年末，公司电解铝产能170万吨/年（新疆煤电80万吨/年，云南神火90万吨/年）、装机容量2000MW、阳极炭块产能56万吨/年（云南神火另有40万吨产能在建）。2023全年公司实现营业收入376.25亿元，同比-11.89%。主要系2023年煤炭价格下跌及受云南限产影响电解铝产量下滑。2024 年公司计划生产铝产品150万吨，原煤690万吨，炭素产品53.5万吨，铝箔9.75万吨，冷轧产品16.5万吨，型焦5万吨，供（售）电119.7亿度；实现产销平衡。预计全年实现营业收入373亿元，利润总额62亿元。

出海领域值得关注的行业之二：化工

1、整体行业出口情况及后续展望

2024年以来，受海外市场需求拉动影响，国内多个主流化工品出口量同比增长明显，包括钛白粉、有机硅、草甘膦、粘胶长丝、醋酸、己二酸等。

我国是全球最大的钛白粉生产国和消费国，下游主要用于涂料、塑料、造纸等行业，近几年随着我国钛白粉行业快速发展，工艺技术水平和产品品质不断提高，加上国际市场钛白粉产能退出，我国钛白粉出口量大幅增长。2023年我国钛白粉出口量164.2万吨，同比增长16.8%，出口量约占国内总产量41.1%。2024年1-4月我国钛白粉出口量64.7万吨，同比继续增长14.4%，从单月份看，1-4月出口量同比分别增长21.76%、-13.33%、29.64%、22.15%。

我国有机硅行业经过多年的快速发展，工艺技术水平逐步成熟，行业集中度大幅提高，目前已经成为全球最大的有机硅生产国和消费国，有机硅下游主要用于建筑、电子电器、纺织业、加工制造业等领域。2023年我国有机硅中间体出口量40.7万吨，约占国内总产量22.6%，出口量同比下降10.3%，主要由于全球经济不景气，下游消费端对于有机硅需求萎缩，部分外资产品在海外市场流通不畅，进而转移到我国销售，对国内有机硅市场带来一定冲击，但自2019年以来我国有机硅出口量仍大幅增长81.8%。2024年1-4月我国有机硅中间体出口量16.8万吨，同比增长27.9%，从单月份看，1-4月出口量同比分别增长29.20%、-4.06%、38.16%、47.97%，海外市场有机硅市场需求有所恢复。

草甘膦是全球最大的农药除草剂品种，全球草甘膦生产企业主要集中在我国，经过多年的激烈竞争，国内草甘膦行业集中度大幅提升，新增产能受到严格限制，供给端基本保持平稳。我国草甘膦大部分用于出口，转基因作物是主要应用领域，海关出口统计中的其他非卤化有机磷衍生物主要产品为草甘膦，2023年其出口量46.1万吨，同比下降4.7%，主要是受海外农药市场持续去库存影响，草甘膦出口市场疲软。2024年以来随着海外市场去库存基本完成，草甘膦价格跌至底部水平，其出口需求逐步恢复，2024年1-4月我国其他非卤化有机磷衍生物出口量19.0万吨，同比大幅增长33.8%，从单月份看，1-4月出口量同比分别增长40.20%、13.26%、39.87%、43.71%。

粘胶长丝俗称人造丝，是天然真丝的替代品。粘胶长丝属于再生纤维的一种，具备天然真丝的特点，质地轻薄、柔软、色泽亮丽、抗静电、透气、吸湿和穿着舒适，与其他纤维结合可制出服装面料、里料、提花面料、电脑绣花线等高档次织物。我国粘胶长丝新增产能受到严格限制，行业产能高度集中，目前国内仅有4家企业生产，俄乌冲突爆发后，欧洲粘胶长丝企业面临较高的能源成本压力，竞争力下降，国内粘胶长丝企业有望进一步抢占全球市场份额。

我国是全球最大的粘胶长丝出口国，2023年我国粘胶长丝直接出口量9.0万吨，约占国内总产量48%，还有部分粘胶长丝生产成面料等间接出口。2023年我国粘胶长丝出口量同比下降12.6%，主要由于2023年9月印度对我国粘胶长丝纱线做出反倾销终裁影响出口，经过多方努力，本次案件无措施结案，不会影响后续出口。2024年1-4月我国粘胶长丝出口量2.9万吨，同比增长10.1%，从单月份看，1-4月出口量同比分别增长5.70%、-2.23%、12.47%、26.64%，进入3、4月份海外市场需求加速增长。

醋酸是一种常见化学品，广泛用于化学工业、制药工业等领域，下游主要用于PTA、醋酸乙烯、醋酸乙酯、醋酐等产品的生产，是合成纤维、胶黏剂、医药、染料和农药的重要原料，此外还可用作溶剂。中国是全球最大的醋酸生产国，2023年我国醋酸产量861.7万吨，出口量83.8万吨，约占国内醋酸产量9.7%，出口量同比下降23.5%，主要由于国外醋酸需求不及预期，同时全球醋酸供应量在高位，对我国醋酸出口造成一定制约。2024年1-4月我国醋酸出口量41.7万吨，同比大幅增长31.3%，从单月份看，1-4月出口量同比分别增长35.71%、10.66%、58.76%、26.43%，一季度国际装置异常较多，美国、新加坡、日本装置陆续宣布不可抗力，海外市场需求增长，推动我国醋酸出口量同比大幅增长。

己二酸是一种有机二元酸，可参与成盐反应、酯化反应、酰化反应等，同时也能够与二元胺、二元醇缩聚成高分子聚合物，主要应用在PU鞋底原液、PU浆料、TPU、尼龙、PBAT可降解塑料等生产领域。2023年我国己二酸出口量44.8万吨，同比增长11.55%，约占国内总产量20.5%，随着国内己二酸工艺发展不断成熟、产品品质日益提高、成本优势逐步显现，近几年逐步替代海外产能。2024年1-4月我国己二酸出口量18.8万吨，同比增长20.4%，从单月份看，1-4月出口量同比分别增长13.04%、2.85%、24.10%、42.11%，出口量在去年高基数基础上进一步增长，表明海外市场对己二酸需求仍然旺盛。

出海领域值得关注的行业之三：家电

1、整体行业出口情况及后续展望

1）外销回暖景气延续，家电出海迎来机遇

短期：出口回暖趋势延续。自2022年下半年起，受海外需求端走弱+通胀影响，我国家电出口增速疲软，北美零售商库存持续走高。2023年以来，随着海外通胀改善+库存走低+需求回暖，家电出口金额连续13个月保持正增长，2023年我国家电出口数量/金额同比分别+11.2%/+3.8%。2024年1-4月出口增速扩大至23.3%/ 12.6%。

中长期：家电品牌+供应链出海，构筑未来长期竞争优势。根据国家统计局数据，国内限额以上家电及音像器材零售额在2017年便触及天花板，此后5年总体停留在9000-9500亿的行业规模，以冰箱、彩电、洗衣机为代表的三大件早已走进千家万户，家庭保有量接近饱和，空调在2023冷年国内销量突破1亿台后同样接近中长期瓶颈，国内家电行业步入存量竞争阶段，存量更新、消费升级将成为主要增长驱动力。反观海外市场，2017-2022年全球家电（不含零部件）贸易规模复合增长7%，其中大家电和小家电分别增长5%和9%，呈现出持续增长态势；分国家来看，中国在全球家电出口份额从2017年的38%提升到2022年42.4%，其中大家电出口份额33.9%，小家电出口份额过半达51.2%。

品牌出海+供应链转型升级将成为家电企业的增长主旋律。中国家电企业国际化进程先后经历了产品走出去、海外自建生产基地、跨国收购加速自主品牌出海三个阶段：

1）初级阶段：产品走出去。80-90 年代中国家电行业主要以进口为主，发挥三来一补贸易，承接港台、日韩家电产业转移，初步打造起国内的轻工业基础。2002 年中国加入 WTO后出口进入高速成长的黄金发展期，产业链配套能力与竞争力同步发展，冰箱压缩机和空调压缩机自 2006 年后成为净出口国，目前已占到全球 7 成比重；电机、两器、阀门等管件配件也已成为主要出口大国，同时带动钢铁、有色、化工等上游产业升级；

2）中级阶段：自建海外生产基地。自 90 年代后期至本世纪前十年，国内家电龙头企业逐步走出去在境外自建工厂：包括海尔、美的、格力、海信等先后在美国、越南、俄罗斯、南美等地建立生产基地。

3）高级阶段：跨国收购加速自主品牌出海。2010 年以后我国家电行业逐渐迎来海外并购高潮，并购质量明显提高，国际市场中扮演的角色也开始发生变化。在保持出口大国优势的同时，对外投资、兼并明显增多。海尔、美的、海信先后收购整合国际品牌通用家电、库卡机器人、东芝家电，标志着家电企业向国际化扩张大踏步崛起。

2) 白电出海：海尔全球经营，美的奋勇向前

复盘白电企业出海，海尔、美的、格力、海信等综合家电龙头作为第一梯队，出海相对较早、自主品牌占比高，国际化程度高，基本进入海外并购本土化运营的高级阶段；长虹美菱、奥马电器、奥克斯、惠而浦则以家电单项品类为突破口，作为出海第二梯队，产品基本以ODM为主，国际化基本处于产品出口初级至海外建立生产基地的中级发展阶段，整体海外收入规模不到100亿。

以美的为例：公司通过多元化并购，推动科技化转型。美的自2007年越南小家电生产基地的投产，正式拉开美的全球出海布局之旅：公司通过自建海外生产基地、跨国并购双管齐下打造全球化的科技集团，2016年收购高科技机器人企业德国库卡和以色列Servotroni进军智能机器人领域、收购东芝白电以及意大利中央空调Clivet进行海外市场扩张。

▶ 日本东芝白电：专业化并购加强主业。2016年3月，美的以537亿日元（约4.73亿美元）现金及承担250亿日元（约2.2亿美元）债务收购东芝家电业务主体东芝生活电器株式会社80.1%的股份、东芝品牌40年全球授权、超过5000项家电技术专利，以及东芝家电在日本、中国、东南亚的市场、渠道和制造基地。东芝作为日本第二大综合电机制造商，有多年的电机制造技术和品牌影响力，尤其是在日本和东南亚，其在欧美也有一定的品牌效应。美的收购后东芝品牌2015-2022年全球营业额则从65亿元增长至约200亿元，复合增长率17%。

▶ 其他区域：美的目前海外三个全品类主销品牌，东芝高端（品牌授权），美的中端，Comfee线上低端；此外Eureka专注清洁品类（全资收购），Masterkitchen主打嵌入式厨房，开利和Clivet聚焦空调（合资品牌）。美的集团此前梳理了日本、东盟、美国、巴西、德国五大战略市场，重点推进自有品牌突破，五大战略市场市占率15-20%，2025年海外整体市场收入目标达到400亿美元（2021年203亿美元）。

▶ 供应链本地化运营：从原来的中国供全球加上海外补充为主的模式，变为中国供全球加上区域供区域。在东南亚区域，美的先后在越南、印度、泰国建立产业园区，同时2021年完成泰国日立压缩机工厂的业务交割（GAT），标志着美的工业技术事业群首个海外基地正式投产。美的目标在2025年力争实现海外工厂本地化率达到80%以上。根据产业在线，2021年美的转子压缩机内销市占率接近50%，全球市占率已经提升至40%以上；壁垒更高的涡旋压缩机（商用空调使用）技术瓶颈突破，产量已经突破20万台。

▶ 跨界并购：收购德国库卡进入机器人，推动公司科技转型。2016年5月美的集团通过境外全资公司MECCA以现金方式全面要约收购全球领先的机器人及自动化生产设备和解决方案供应商德国库卡集团，收购完成后，美的持有库卡94.55%的股本比例；2017年1月，美的完成以色列高创公司收购，继续强化机器人产业平台布局。2022年11月美的私有化库卡完成。库卡技术实力雄厚，客户主要分布于汽车工业领域，并覆盖物流、医疗、能源等多个领域，并在多个领域处于全球或当地市场前三地位，公司完成对库卡的收购后将协同库卡进军电子制造和物流仓库的小型机器人，并助力其进入中国市场，同时库卡将帮助美的传统家电业务实现生产基地、供应链及物流网络自动化，并肩负着帮助美的集团转型升级，实现在机器人本体生产、工业自动化方案、系统集成、以及智能物流等领域全面布局的任务。

3) 黑电出海：打破缺芯少屏，海信、TCL全球突围

海信+TCL打破缺芯少屏桎梏，显示双雄国际化突围。复盘国内彩电企业崛起路径，我们认为随着显示行业“缺芯少屏”供给侧瓶颈突破，国内彩电双雄海信和TCL引领的MiniLED电视技术革命，正在从韩日主导的OLED电视手中抢占高端电视话语权，有望在未来3-5年内实现超越三星成为全球显示龙头。奥维睿沃数据表示，2023年全球电视全年出货量下滑至1.955亿台，年减3.5%，其中前五家头部品牌三星、海信、TCL、LG和小米合计出货量超过1.2亿台，CR5集中度超60%s。结构上来看，中韩争霸全球彩电龙头进入冲刺阶段，三星+LG出货量5780万台，海信+TCL合计5140万台，双方差距进一步缩窄，本土双雄通过加速全球化布局、本地化生产，降低生产成本，高端化通过MiniLED、激光电视多种技术引领换道超车。

电视代工+面板垂直整合趋势明显，传统代工厂第二曲线谋求突破。2023年全球电视代工市场（含长虹、创维、康佳、海信四家自有工厂）整体出货量超过1亿台，在全球约2亿电视终端市场中占比超50%。其中长虹、创维、康佳、海信四大品牌自有工厂OEM分别出货1120万台、810万台、300万台和110万台，合计2340万台；前十大电视代工厂出货总量7850万台，占全球代工总量75%，其中TCL茂佳、BOE视讯、HKC惠科、Foxconn（富士康）、Innolux（群创）均有上游面板资源，虽然成立时间短，但在前十大电视代工厂中已然成为一股生力军，传统代工势力冠捷、兆驰、康冠纷纷布局第二曲线走出差异化发展路线，冠捷收购飞利浦电视品牌结合AOC走自主崛起，兆驰努力开拓LED产业链成为全球最大的LED芯片和小间距COB面板厂，康冠切入交互平板海外代工探索出新的增量空间。

贸易摩擦加速彩电企业全球化布局。根据美国贸易委员会统计，2019年1月中国出口彩电占美国进口彩电市场份额超过60%，2022年2月比例下降至20%，而墨西哥出口彩电所占份额提高至60%，越南出口美国彩电规模达500万台，市场份额10%。Omdia数据显示，中国彩电产量1.8亿台，其中整机大约1.2亿台，超过5000万台以SKD/CKD散件形式出口到海外完成组装环节，以此规避整机出口关税影响，海外组装产地集中在墨西哥、东盟（越南、印尼）及印度等地。

▶ 墨西哥：海信2015年收购夏普墨西哥工厂后，产能从60万台提升至2021年850万台；TCL在2014年收购三洋墨西哥工厂，2019年重启MASA工厂，产能达300-400万台；京东方2021年在墨西哥设厂4条生产线，加工电视机；富士康早在2010年先后收购索尼在斯洛伐克和墨西哥的两家液晶电视生产工厂；此外三星在墨西哥蒂华纳电视机组装厂年产量约1900万台，2022年7月三星宣布再投资5亿美元用于增加电视等家电产能；LG电子在墨西哥有两家电视机工厂（雷诺萨940万台和墨西卡利），预计总产能超过1000万台。

▶ 越南：TCL最早于1999年收购香港陆氏集团的同奈电子厂做海外生产基地，2019年TCL越南新工厂开建，截至2022年出货量突破1000万台；兆驰股份2019年在越南成立子公司，新增海外电视代工生产基地，产能200万台；京东方视讯越南电视工厂产能420万台，2023年8月拟投资20亿元建设第二期项目，2026年竣工后，每年组装700万台显示器、300万台电视、电子纸货架标签4000万台等；此外考虑到三星和LG每年各1000万台产能来自越南，我们预估越南电视产能超过3000万台。

▶ 印尼：LG于2020年将韩国龟尾电视机厂转移至印尼，2023年在印尼设立首个海外电视研发中心；海信2022年4月在印尼的彩电工厂投产，年产能60万台，满足本土化市场需要。

▶ 印度：TCL华星印度工厂2018年动工，2022年投产，规划5条模组产线，年产出800万片22英寸~55英寸大尺寸电视面板及年产出3000万片3.5英寸~8英寸小尺寸手机面板；智能显示终端项目设计生产32英寸~65英寸整机，规划年产出600万台TV整机，TCL印度工厂重点承接松下面向东南亚和印度市场的电视代工业务，松下电视仅保留马来西亚和中国台湾工厂，自主生产比例降至三成、主要供应高端OLED电视等机型约100万台。海信2021年通过与Videotex达成许可（金麒麟分析师）协议在印度设立电视机工厂，计划在2年内建设新工厂、产能规划200万台。

龙头份额持续提升，垂直一体化供应链整合提升综合竞争力。

▶ TCL：从产品出海到供应链出海，构建面板垂直一体化。为打破早期国内显示产业“缺屏少芯”的局面，TCL集团2009年成立TCL华星光电并借助深圳市政府扶持，顺利获得巨额银团贷款启动项目，随着以TCL华星光电和惠科股份为代表的国产面板厂商崛起，2012年后国内液晶面板进口金额从最高点的500亿美元回落到2020年的204亿美元，全球液晶面板产业中国大陆市占率已逾七成，TCL华星光电也取得全球面板产能第二、国产电视厂商面板采购份额第一的市场地位。在上游面板资源垂直一体化的整合帮助下，截至2023年，TCL电子海外收入接近468亿港元，其中欧洲、北美、其他新兴市场分别为213亿、165亿和90亿港元，2018-2023年分别复合增长34%、10%和8%。

▶ 海信：体育营销+渠道渗透+端到端供应链，全球彩电坐二望一。2023年海信系全球电视出货量份额13.2%（奥维睿沃出货量口径），居于全球第二，其中在日本、南非、澳大利亚、加拿大、墨西哥、德国、英国、意大利、马来西亚等市场均处于前三地位。公司坚持全球区域本地化运营战略，在东南亚、欧洲及美洲区域均通过海外并购获得战略资产（品牌、渠道、工厂），目前公司全球共拥有35个工业园区/ 生产基地、26所研发机构和66家海外公司和办事处。渠道端，公司借力多届世界杯及欧洲杯连续赞助声望优势，已开拓包括BestBuy、Costco等在内的250余家海外重点渠道。供应链端，海信作为国内唯一自产电视画质芯片的玩家，填补国内空白，同时在LED芯片领域2022年控股乾照光电后，成功实现对上游重要芯片资源的加码布局。

总体来看，海信和TCL的国际化相同点都在于通过国际营销总部统一运营海外的黑电及白电业务，品牌声量上更多借助显示品牌的全球影响力，拉动白电业务海外增长；差异点在于黑电产业链垂直一体化整合，海信控股乾照光电，通过掌握上游LED芯片资源，协同MiniLED电视、商显、车载显示等多场景业务落地，海信横向收购日本三电控股押注新能源汽车热管理，而TCL业务延展至LCD面板上游，相对更加重资产投入，同时横向拓展收购中环进入光伏领域，下游终端品牌囊括电视、手机等消费电子业务，在代工领域同样深耕帮助消化上游面板产能。从企业经营模式上看，TCL更接近三星电子，海信则更靠近松下。

4) 小家电及工具出海启示录

贸易摩擦推动清洁电器及工具企业出海转战东南亚。海关总署统计，2023年2月美国自越南进口家用吸尘器月度数量首超中国，美国自越南进口家用吸尘器135.6万台，同比增幅高达54.1%，而自中国进口129.3万台，同比下降51.7%。2020-2022年美国从中国进口吸尘器销量从4651万台下降至4210万台，所占份额从75%降低至52%，而美国自越南进口份额从12.5%跃升至24.8%。同样在工具行业，自2018年中美贸易摩擦以来，以巨星、泉峰、格力博为代表的工具企业加快供应链的全球化布局，尤其是距离本土较近的东南亚。

巨星科技作为中国第一大、全球第三大的手工具企业，自从2010年A股上市以来，先后发起十余次跨国并购，不断夯实五金工具领域竞争力，产品囊括工具（手工具+电动工具）、激光测量仪器、存储箱柜三大类。根据并购的不同动机，我们将巨星科技的外延策略分为两大类：

▶ 品牌、市场获取型：巨星通过收购各类工具细分行业龙头，获得海外市场、取得分销渠道。例如收购Lista、Geelong布局工业存储箱柜，下游覆盖航空、汽车等优质高端客户，与手工具有望实现客户共振；收购Shop-Vac切入电动工具市场。传统欧美品牌在海外市场影响力大，Pony品牌夹具在美国家喻户晓，Goldblatt品牌抹泥工具也有上百年的历史，Prime-Line五金用品在北美历史悠久，Arrow 90%钉枪在美国本土生产，坐拥广大忠实客户群体；瑞士Lista的高端存储工具箱出现在欧洲各大豪车生产车间中，德国BeA钉枪品牌在欧洲市占率22%排名第一。

▶ 高端技术获取型：在激光和机器人领域，巨星在海外和国内同步收购科技公司获取先进技术。例如收购华达科捷，获取其激光技术，获取微纳科技的芯片算法，获取浙大中控、国自机器人的机器人技术，获取中易和科技的军工自动化、机器人、太阳能、节能等新兴产业的高新技术等等。海外先后收购PT公司、Prexiso强化激光测量工具、雷达领域布局。

从并购整合效果来看，巨星OBM业务占比2023年稳步提升至48%，整体收入从2010年的19亿元增至2023年109亿元，复合增长率14%，巨星在工具行业的全球供应商竞争地位进一步巩固，凭借完备的品牌产品矩阵、稳定的供应链和广阔的渠道关系，市场份额持续提升。

扫地机：自主品牌出海标杆。IROBOT作为扫地机器人龙头全球化布局虽早，但从2021年以来在国内品牌三强石头科技、科沃斯、追觅科技轮番冲击之下，颓势尽显。复盘国内自主品牌出海颠覆IROBOT全球霸主历程：

1）产品力超越海外标杆。在国内消费者苛刻的市场需求和激烈的内卷竞争过程中，国内品牌在扫地机器人品类上经历了产品模仿-快速迭代-创新超越的完整过程，反观IROBOT在产品迭代过程中从遥遥领先到跌落神坛仅2-3年时间，不仅在路径规划算法上执着视觉导航放弃激光导航，而且在产品功能上区隔扫地和拖地迟迟无法兼容，而国内同行早已推陈出新，在▶ 智能避障/扫拖洗全功能基站/机械臂等产品方案上一骑绝尘；

2）跨境电商渠道到线下卖场渗透。2018 年石头扫地机器人正式上线 eBay，早期通过慕晨、紫光、俄速通等经销商快速打开海外市场，2022年开始陆续将美国及西欧亚马逊线上运营收归自营，市场份额加速提升，随着品牌知名度提升逐渐渗透进入线下卖场；科沃斯最早2012年开始布局海外市场，“先难后易”率先进入美国、日本、德国等发达国家市场，陆续成立分公司做本地化运营；追觅早期依托跨境电商快速布局全球市场，现逐渐转变成以国家为单元，目前以西欧、北美和东亚为主要市场。

▶ 石头科技：石头海外收入占比70%-80%，其中北美、亚太、欧洲区域在海外业务中占比20%、25%、55%左右。2020年疫情后公司在德语区、东欧和北欧巩固优势区域外，加快布局西欧、北美和亚太市场，目前已经进入Target共170-180家门店；

▶ 科沃斯：公司2023年海外收入占比超40%，目前在美国、日本、欧洲四国、澳大利亚当地均有经营实体；2023年亚马逊会员日添可品牌全球GMV同比增长54%，下半年以来扫地机新品在国内外实现同步供货。此外科沃斯在海外不断扩张产品线，包括扫地机器人、擦窗机器人、空气净化机器人和智能割草机器人，以及洗地机、烹饪料理产品等，并和亚马逊(Amazon)、虾皮(Shopee)、来赞达(Lazada)等电商平台合作扩张新加坡、越南和印尼市场份额。

▶ 追觅科技：公司2023年海外销售占比65%左右，截至2023年年底已覆盖120余个国家和地区，并入驻全球超4000家线下实体门店。2024年1-4月追觅德国市场整体市占率37.9%，高端市占率50.4%，意大利、新加坡等重要市场市占率居于首位，法国、芬兰、丹麦等市场市占率也分别突破30%、20%及15%，且同比增速保持在300%以上。早期追觅品牌出海依托跨境电商快速布局全球市场，目前逐渐转变成以国家为单元，每个国家配有产品经理、GTM、营销、销售和服务团队，进入精细化运营阶段。此外除电商平台外追觅进入线下市场电器专卖店。

2、建议关注的个股

标的方面建议关注：

▶ 白电：重点关注海信家电+美的集团，关注奥马电器、长虹美菱。海外多品牌布局，受益需求回暖+美国零售库存见底，营收有望重回快速增长。

▶ 黑电：重点关注海信视像+TCL电子+兆驰股份，关注康冠科技。本轮MiniLED电视抢夺OLED电视高端话语权，有望加速海信、TCL等国产电视全球市占率冲击三星全球霸主地位，带动公司整体盈利改善。Miniled上游芯片、封装环节降本空间明确，兆驰股份作为龙头有望持续受益下游需求放量。

▶ 工具：关注巨星科技，泉峰控股，格力博、大叶股份。2022H2-2023H1欧美零售商去库存为主，补库存趋势确定，库存回补节奏“手工具-厨房小家电-吸尘器/电动工具-园林工具-工业存储箱柜”。巨星科技订单2023Q2开始转正，2024Q1收入回归正增长通道，目前估值处于低位。

▶ 清洁：重点关注石头科技,关注科沃斯。去年俄乌战争影响欧洲下滑, 2023Q2石头品牌扫地机在海外实现40%增长，三季度外销整体增速提升至50%以上，加快布局西欧、北美和亚太市场布局。科沃斯关注2024Q2公司治理改善带来的反转机会。

出海领域值得关注的行业之四：纺织服装

1、整体行业出口情况及后续展望

1）需求端：美国服装需求稳健、库存良性，国际品牌终端销售稳健&去库顺利

从美国市场看：2023下半年至今美国服饰及配饰店零售额同比增速在低个位数左右，24Q1同比增速达到3.4%。美国服装零售及批发库销比已经恢复较为良性。2024年3月美国纺织品、服装进口金额同比+10.8%、-4.9%。

从头部品牌看：终端销售稳健&去库顺利，增长预期提升。

▶ Nike：销售稳定，库存持续减少

Nike发布FY2024Q3（2023.12-2024.02）财务报告，公司实现营收124.3亿美元（固定汇率下同比微增，下同），净利润11.72亿美元（同比-5%）。毛利率44.8%（同比+1.5pct）。截至24年2月末，公司库存77.26亿美元（同比-13%），库存周转天数102天（同比减少6天，环比上季度末增加1天）。

▶ Adidas：销售端回暖，增长预期提升

Adidas发布FY2024Q1（2024.1-3）业绩，收入固定汇率同比+8%（下同）。1）分地区：欧洲&中东&非洲同比+14%，北美-4%，大中华区+8%，拉丁美洲+18%。2）分品类：鞋+13%，服装+2%，配件-4%。库存：截至24Q1末减少22%，库存周转天数环比持平至170天。

FY2024预期：收入按固定汇率增长中-高个位数（上季度末预期中个位数增长），预计营业利润7亿欧元（上季度末预期5亿欧元）。

▶ PUMA：销售逐步企稳，库存去化顺利

PUMA发布FY2024Q1（2024.1-3）业绩，收入固定汇率同比+1%（下同）。1）分地区：EMEA同比+0%，美洲+1%，亚太+1%。2）分品类：鞋+3%，服装-2%，配件-3%。库存：截至24Q1末减少17%，库存周转天数环比减少12天至146天。FY2024预期：收入固定汇率增长中个位数。

2）供给端：纺织品及服装出口稳健，头部制造企业接单稳中向好

▶ 纺织品及服装出口稳健：2024年4月中国纺织品出口同比-4%（3月-20%），4月服装出口同比-9%（3月-23%）。

▶ 港股代工龙头：服装月度订单稳健，鞋类订单持续恢复。

儒鸿（面料+运动成衣）：4月营收28.7亿新台币，同比+13%（3月+18%，2月+9%，1月+25%）。

聚阳（运动休闲服装）：4月营收22.3亿新台币，同比+6%（3月+12%，2月+3%，1月+15%）。

丰泰（运动鞋）：4月营收70.8亿新台币，同比+4%（3月+11%，2月-8%，1月+17%）。

裕元（运动休闲鞋）：4月制造业务营收增速2.5%（3月+0.2%，2月-12%，1月+13%）。

志强（运动鞋）：4月营收0.53亿美元，同比+4%（3月+20%，2月+19%，1月+4%）。

▶ A股制造龙头：24Q1订单恢复较快增长

24Q1华利集团（运动鞋制造）收入同比+30%，伟星股份（辅料）+15%，健盛集团（无缝&袜子）+10%，新澳股份（羊毛）+12%，台华新材（锦纶）+52%，百隆东方（色纺纱）+23%，航民股份（印染）+32%（包含尚金缘并表影响），均恢复较快增长。

3）纺织制造龙头较早进行产能转移，目前向东南亚多区域分散

由于东南亚地区的税收和成本优势，国内鞋服制造代工龙头公司如华利和申洲从2005年开始陆续将产能拓展重点放在越南及柬埔寨地区。2014年以来以百隆东方和鲁泰为主的上游制造龙头将产能拓展至东南亚地区，以越南为主的东南亚地区纺织制造产业链逐步完善。目前在东南亚具备产能建设的制造龙头仍具备区位和成本优势，同时将产能拓展地区从越南逐步向柬埔寨、印尼等地区转移。

华利：产能均在东南亚地区，越南为主，逐步拓展缅甸及印尼产能。

申洲：面料产能越南占比50%，成衣产能越南占比22%，柬埔寨占比23%；持续拓展东南亚多区域产能。

鲁泰：面料产能越南占比20%，成衣产能东南亚占比56%（越南、柬埔寨、缅甸）。目前持续拓展越南产能。

百隆：百隆在越南产能占比75%，持续拓展越南产能。

伟星：孟加拉占比10%-15%，越南工厂投产后产值预计占比10%-15%

海外需求较为稳定，中国及东南亚纺织服装出口数据好转，目前经历4-5个季度左右的去库阶段，Nike、优衣库等头部品牌库存水平良性，Adidas、PUMA等公司去库顺利&提升未来增长预期。以Nike为首的运动品牌自2024年年初以来持续预热新产品及新科技，奥运会前后新产品落地催化确定性强。终端消费需求有望被激发。叠加近三年头部制造商如华利和申洲在客户内部份额提升，头部制造商有望率先获得业绩和估值修复。拥有全球产能布局及较强技术壁垒的头部制造企业业绩及估值有望修复。重点推荐优质制造龙头。

华利集团：随着海外主要品牌去库基本完成，公司接单情况持续改善，老客户订单复苏，新客户订单体量快速成长。顺应品牌客户技术创新，公司将优化产品结构，继续提升盈利能力。预计2024-2026年公司收入规模为235.6亿元、268.7亿元、301.1亿元，同比增速为17%、14%、12%；归母净利润规模为38.3亿元、44.2亿元、49.8亿元，同比增速为20%、15%、13%。当前市值对应2024PE20X、2025PE18X，维持强烈推荐评级。

申洲国际：公司作为鞋服代工龙头企业，产能利用率回升&海外工厂效率提升强化盈利能力修复，下游客户订单逐步恢复，且公司持续推进产品创新和生产效率提升，业绩表现有望稳健增长。预计2024-2026年收入规模为285.9亿元、324.1亿元、365.0亿元，同比增速为14%、13%、13%。净利润规模分别为53.9亿元、62.1亿元、70.0亿元，同比增速为18%、15%、13%。当前市值对应24PE20X，25PE17X，给予强烈推荐评级。

伟星股份：公司营收稳健&盈利能力稳中向好，越南工厂已经顺利投产，凭借自身产品质量高&个性化设计能力强、快交期等优势将加速抢夺YKK市场份额，持续提升在国际品牌内部份额。公司制定2024年收入增长15%+计划。预计2024-2026年收入45.3亿元、52.1亿元、59.5亿元，同比增长16%、15%、14%。归母净利润6.6亿元、7.8亿元、8.9亿元，同比增长19%、17%、15%。当前市值对应24PE22X、25PE19X，维持强烈推荐评级。

出海领域值得关注的行业之五：轻工制造

1、整体行业出口情况及后续展望

（1）多数轻工品类出口增速同比转正，以价换量的形势仍在持续

分品类来看，多数轻工品类出口总额增速同比转正，主要系出口量提升，轻工制品类平均单价有所下滑，以价换量的格局仍在持续，但卷烟与烤烟行业平均单价上涨明显。

办公椅（木制的可调高度的转动坐具、非木制可调高度的转动坐具）4月出口额为3.58亿美元，单月同比+15.03%；4月平均出口单价为50.91美元/个，单月同比-1.12%。

沙发（皮革或再生皮革面的带软垫的木框架坐具、其他带软垫的木框架坐具、皮革或再生皮革面的带软垫的金属框架坐具、其他带软垫的金属框架坐具）4月出口额为14.76亿美元，单月同比+13.72%；沙发4月平均出口单价为52.00美元/个，单月同比-5.11%。

床垫（弹簧床垫、海绵橡胶或泡沫塑料制褥垫）4月出口额为1.68亿美元，单月同比+19.97%；床垫4月平均出口单价为42.13美元/个，单月同比+17.78%。

保温杯（玻璃内胆制的带壳保温瓶、其他带壳的保温瓶、其他真空容器）4月出口额为4.26亿美元，单月同比+1.77%；保温杯4月平均出口单价为3.76美元/个，单月同比-9.88%。

烤烟（部分或全部去梗的烤烟）4月出口额为0.32亿美元，单月同比+34.73%；烤烟4月平均出口单价为4.47美元/千克，单月同比+27.40%。

卷烟（烟草制的卷烟）4月出口额为0.32亿美元，单月同比+72.36%；卷烟4月平均出口单价为15.38美元/千支，单月同比+6.67%。

电子烟（电子烟）4月出口额为8.95亿美元，单月同比-13.52%；电子烟4月平均出口单价为43.72美元/千克，单月同比-16.51%。

人造草坪4月出口额为1.28亿美元，单月同比+3.19%；人造草坪4月平均出口单价为4.50美元/平方米，单月同比-11.33%。

PVC地板（氯乙烯聚合物制铺地制品）4月出口额为4.41亿美元，单月同比-3.36%；PVC地板4月平均出口单价为1.10美元/千克，单月同比-5.21%。

（2）若海运费持续性上涨，建议关注具备长协锁价能力的企业以及成本转嫁能力的跨境自主品牌。红海冲突、欧洲航线的旺季早至、以及美线补库存的需求，共同推动海运费持续性普涨。2024年5月31日，CCFI指数综合/欧洲/美西/美东航线分别为1496/2144/1187/1268点，自4月以来周环比持续上升，环比5月24日分别上涨8%/7%/7%/10%。轻工出口代工企业多为FOB交货形式，海运费由下游客户承担，不影响上游公司成本，短期内海运费持续上涨，对轻工出口企业影响有限。若海运费持续性上涨，下游客户订货成本长期抬升，下单意愿或受到影响，建议关注具备长协锁价能力的企业以及成本转嫁能力的跨境自主品牌。

恒林股份：跨境电商业务势头强劲，亚马逊平台上随着品类拓张销售额稳定增长，且较早布局tiktok和temu平台，差异化选品及早期补贴政策促进新平台销售额爆发，此外传统板块发展平稳，厨博士预计将于今年剥离，未来对整体业绩的不利影响有望消除，整体业绩在跨境电商业务带动下有望进入快车道，预计 2024E/25E/26E 归母净利润分别为 5.6/6.7/8.4 亿元，维持“强烈推荐”评级，当前市值对应24年PE为12 x。

钱江摩托：公司聚焦主业，卡位大排量摩托赛道，坚持多品牌战略，深化品牌运营，打造全覆盖品牌矩阵，自主外贸渠道建设带来新增长点。品牌方面，国潮品牌QJMOTOR有望高速增长，并逐渐推向国际；Benelli为欧洲知名品牌百年传承和底蕴，各品牌协同构成入门、国潮、国际一流的全覆盖品牌矩阵，为消费者带来丰富的选择；渠道方面，进一步拓宽营销渠道，全球范围内，公司通过自建及合作等方式，在130多个国家和地区拓开市场，自主外贸渠道稳步推进，打造第二增长曲线。预计 2024E/25E/26E 归母净利润分别为 5.8/6.3/7.1亿元，给予“强烈推荐”评级，当前市值对应24年PE为16 x。

出海领域值得关注的行业之六：机械

1、整体行业出口情况及后续展望

我国机械装备的出口，在2021年之后，明显上了一个台阶，并持续维持在高位。2021年，我国机械与运输设备产品：

▶ 进出口额26242亿美元，同比+25.75%；

▶ 出口额16183亿美元，同比+28.7%；

▶ 贸易顺差额6124亿美元，同比+21.40%。

此三类数据的同比增速，均为2011年以来的最好表现。2021年之后，我国机械与运输设备的出口虽然没有继续大幅增长，但仍维持在较高的位置，2022年、2023年、2024年1-4月，我国机械与运输设备出口增速分别为5.5%、-2.3%、4.1%。

从各分类的表现来看，不同品类的产品出口额虽然大部分呈增长趋势，但也表现出了一定的分化：

▶ 陆路车辆、电力器械与装置、通用工业机械及零部件、特种工业专用机械等品类的出口额，占全部“机械与运输设备”出口额的比例在近几年有持续提升的趋势；

▶ 与消费领域相关性更大的电信及声音的录制或重放装置及设备、办公用机械及自动数据处理设备等的占比近年来逐步降低。

在更细分的品类里，船舶制造、机床、农机、工程机械等行业尤其值得重视。以船舶行业为例，其出口有两个特征值得关注：

▶ 其一，出口呈现明显的加速状态，2024年1-4月，我国各类船舶的出口金额141亿美元，同比增长101.4%；2023年全年，出口金额为276亿美元，同比增长28.6%。对比其他细分品类，船舶制造是极少出现这样明显边际变化的品类。

▶ 其二，出口的平均单价显著提升。2024年1-4月，我国出口船舶的平均单价为780万美元/艘，2021年、2022年、2023年分别仅462万美元/艘、461万美元/艘、558万美元/艘。这种现象也出现在其他细分品类里，例如，2024年1-4月，我国出口机床的平均单价为636美元/台，2021年、2022年、2023年分别为304美元/台、456美元/台、605美元/台。我们认为，这与我国大型装备集成能力的不断提升有关：在部分机械装备领域，我国正在摆脱低附加价值产品为主导的出口格局。

从上市公司的表现中，也能发现出口收入占比持续提高的现象。我们选取工程机械、船舶制造、机床、工业机器人等四个行业的代表性上市公司进行了分析：

▶ 工程机械行业上市公司的出口收入占比快速提升，我们预计未来高比例的海外出口仍将维持。以行业龙头三一重工为例，2020年公司海外收入占比仅14.1%，到2023年提升到了58.9%。行业其他上市公司表现出类似的趋势。

▶ 船舶行业表现出了一定分化，中国船舶、中国重工等龙头的海外收入占比持续提升，但中船防务、江龙船艇的等公司的海外收入占比近年来有下降趋势。

▶ 机床行业上市公司的海外收入尽管在快速提升，但占总收入比例仍较小，未来仍有较大的提升空间。

▶ 工业机器人行业的国产龙头埃斯顿、埃夫特的海外收入占比已经比较高，这可能主要得益于该行业的海外并购。

此外，我们注意到在各板块中，以核心零部件为主营产品的上市公司，其海外收入占比，明显低于相同板块的整机制造的上市公司。例如，工程机械行业的恒立液压、长龄液压、艾迪精密、唯万密封，船舶行业的中国动力，机床行业的华中数控，工业机器人行业的绿的谐波等，都是核心零部件制造商，它们的海外收入占比普遍处在较低水平。

2、建议关注的个股

我们有以下几点总结：

（1）近年来我国装备制造业的海外出口比例普遍在提升。

（2）我国装备制造的水平，尤其是大型装备的集成制造水平，正在快速提升，品牌逐渐在全球范围内得到认可。我国装备制造业出口以低附加值为主的现象，正在逐渐得到改变。

（3）各领域的核心零部件，出口比例较低，尚未形成全球影响力，未来成长的空间更加大。

我们认为未来5-10年，仍将是装备制造业出口的黄金时期。装备制造业作为高附加值的行业，也是我国产业转型升级的重要方向。建议重点关注船舶制造、工程机械、机床等细分行业，关注中国船舶、中国重工、中国动力、三一重工、徐工机械、中联重科、恒立液压、唯万密封、海天精工、纽威数控、科德数控、华中数控等标的。

总结

近几年我国面临的外部环境不断变化，部分国家对华贸易施压，关税壁垒接连延期或升级；与此同时，我国以更加开放的姿态寻求与更多国家的合作共赢，进一步开拓发展中国家市场和东盟等区域市场，叠加创新和研发推动的部分产品竞争力提高，加速对全球产业链的渗透，使得我国出口取得较高增速，并且出口产品格局和出口对象都发生了较大的变化。后续在全球PMI回升、海外库存回补的驱动下预计出口链仍有景气上行的机会。

⚑ 我国出口格局的变化：部分品类崭露头角，聚焦新兴国家市场。主要产品方面，近年来出口比较优势明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域，而比较优势下降的商品大多集中在纺织服饰和农林牧渔行业。我国化工、电子、家电、轻纺、机械和电新行业的出口全球份额占比居前，细分商品的出口全球份额普遍提升，涨幅居前的商品集中在化纤、电子、新能源汽车、电池和船舶。国别地区方面，近些年我国对贸易对象份额明显变动，呈现出对东盟、俄罗斯、墨西哥出口增长，对欧盟、美国、日本等下降的特点。

⚑ 建议关注：1）出口竞争力较快提升的行业预计未来将在A股出海进程中贡献更多增量，相关领域也将孕育更多的投资机会；2）海外库存回补的行业有望迎来海内外补库周期共振，出口增长动力或持续强劲；3）出海进程加速的行业打破了营收天花板，优势企业盈利长期增长空间较为广阔。具体行业及个股包括：

⚫ 有色：行业出口当前处于再次波动期，细分品类中铝的出口额和占比均位居首位。2023年出口额下滑，主要系铝出口额下降较大。其中铝板带及铝箔产品下滑明显，其他铝产品出口保持稳定，预计24年铝材出口企稳或略有增长。个股建议关注：紫金矿业、神火股份。

⚫ 机械：未来5-10年，仍将是装备制造业出口的黄金时期。装备制造业作为高附加值的行业，也是我国产业转型升级的重要方向。建议重点关注船舶制造、工程机械、机床等细分行业。个股建议关注：中国船舶、中国重工、中国动力、三一重工、徐工机械、中联重科、恒立液压、唯万密封、海天精工、纽威数控、科德数控、华中数控。