天风Weekly · 深度研报汇览·20221119

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每周汇总ALL深度研究报告

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最全最新研究观点一站速览

【策略】

曙光乍现已经验证，反弹幅度和结构怎么看？

在近期Q4的A股策略报告《曙光乍现，但隧道很长》中，我们调整了一些观点，不再看空、不再像之前那么谨慎了。板块上，首先情绪修复的是9-10月过渡演绎长期悲观预期的港股、大消费、大金融，这也有利于稳住大盘指数，避免系统性风险。随后，在中国经济复苏路径清晰之前，市场主线大概率回到内需且与总量经济关系不大的方向，包括：大安全、海风大储、工业互联网、动保、电力、医疗服务。

【金工】

量化择时周报：模型信号显示市场或已告别下行趋势！

市场进入震荡格局。短期而言，本周四在美国CPI低于预期，以及防疫政策调整和房地产相关利好政策等关键刺激下，市场风险偏好的提升有望持续；技术面上，市场成交创出近期新高，达到1.2万亿，显示各类资金在踊跃进场，市场风险偏好快速提升。整体而言，市场在赚钱效应开始转正的驱动下，风险偏好快速提升，有望迎来一段较为持续的反弹窗口。配置方向上，我们的行业配置模型反复强调在四季度将重点推荐困境反转型板块。展望四季度，地产以及信创元宇宙和医疗主题以及养殖值得关注。基金产品可重点关注TMT ETF(512220)和科创ETF（588050）。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。

【固收】

央行指出了什么方向？

我们预计后续隔夜资金利率可能继续在1.75%附近，仍在2%以内，但确实相比前期有较明显提升。展望后续，资金利率收敛、叠加前期债市做多的两大底层逻辑在变，机构行为驱动下，债市再平衡过程仍将延续。

【固收】

债市做多的底层逻辑在变

债市做多的两个底层逻辑发生变化：1、防控优化。2、地产增量政策进一步推进。下一步利率走势关键还在于社融和基本面，我们继续认为 2023 年 2 月以前债市不宜看多。资金利率会继续走高吗？我们还是坚持此前判断，11 月 MLF 全额续作的可能性较高，降准仍然较难。央行不降准，资金利率就继续易上难下。CD 利率怎么看？展望未来，短期内 CD 利率可能继续走高，后续位置关键取决于市场预期，而不是利差。最后要多说一下题外话，债市可能又到了固收加的时间。

【固收】

央行不降准，如何理解？

央行不降准，资金面大概率还是维持紧平衡的状态。资金利率徘徊在1.75%附近，对于市场曲线的定价就意味着调整，近期债市发生的调整，关键是资金利率的调整，目前隔夜利率水平相比二季度以来的中枢高出至少50BP，对应各品种利率曲线自然也会有不同幅度的相应调整，叠加前期做多的两大底层逻辑在变化，机构行为驱动下，债市难以避免“难熬”的再平衡过程。

【固收】

如何从地产逻辑辨析利率位置？

地产逻辑下，观察利率走势关键在于地产基本面，即投资。地产投资见底是政策力度、社会信用扩张程度和资产负债表修复状态的累积体现，这个体现自然作用于债市做多的底层逻辑，从结果上带来利率底部的确立。对于当下，债市做多的两大底层逻辑在发生变化，债市自然有对应调整压力，但同时地产销售和地产投资还无法明确见底，对于债市而言，也还不意味着单边走熊的开启。

【宏观】

10月是7月的重演吗？

总的来看，10月喜忧参半的金融数据给市场传递的信号是：第一，政策宽信用有抓手，制造业和基建对近几个月信贷总量和结构的改善形成明显支撑。后续政策会继续发力。此外，新华财经报道“为进一步提振经济，系统重要性银行将在四季度加大对制造业、基础设施领域的贷款投放力度”。第二，尽管政策后续发力大概率能够维持企业中长期贷款增速稳定，但是在疫情扰动不断、政府债缺口扩大等因素的作用下，M2同比和社融同比能否企稳正在变得更加不确定。11月国股银票利率的再度回落或也预示了在疫情的冲击下，实体的融资需求依旧偏弱。

【宏观】

内滞外胀的逻辑开始反转

11月第3周各大类资产性价比和交易机会评估：权益——内滞外胀的逻辑开始反转；债券——跨月之后流动性溢价有所抬升；商品——金融属性率先反弹；汇率——内外合力拉动人民币币值反弹；海外——通胀和中选驱动市场重回衰退主线。

【数据研究】

新能源汽车景气度跟踪：旺季后首周订单及交付稳健，自主品牌持续发力，订单结构改善，全月有望再向上

作为“金九银十”旺季后的首周，11月第1周的订单及交付表现整体较为稳健。我们认为，当前市场整体需求较好，交付节奏稳增，全年订单及销量数据可观。新能源补贴是否退坡或将一定程度影响来年需求，目前购置税减免政策已确定递延至23年底，此举或将一定程度缓冲补贴退坡带来的需求波动。另外，市场刚性需求不会因补贴退坡而大幅消减，此阶段应持续跟踪，关注边际改善迹象。看好国内自主品牌【比亚迪】、【广汽集团】、【长安汽车】、【吉利汽车】、【长城汽车】，造车新势力【理想汽车】；建议关注【小鹏汽车】、【蔚来汽车】。

【机械】

欧洲风电市场：欧洲能源转型契机下，论国内企业切入欧洲市场的机遇

1、欧洲主机厂业绩承压，寻求低成本供应链的需求更加迫切，钢价上涨+电价飙升背景下，更加凸显国内风电企业的成本控制能力。2、风电轴承：风电零部件国产化的最后一环，有望加速开启国产替代。3、欧洲光伏各环节的产能均远不及装机的需求，进口依赖度较高。另一方面，欧洲光伏设备企业规模较小，且多为半导体设备商开拓的副业，产品在性价比及生产效率上均落后于国内光伏设备企业。我们认为，在欧洲光伏需求不断提升的背景下，中国光伏产品及设备或将在欧洲市场迎来发展契机。我们看好国内塔筒、法兰、系泊链等风电零部件的欧洲市场拓展，以及看好轴承及滚子国产替代的进程加速。

【商社】

赛维时代：B2C跨境电商龙头，品牌化转型未完待续

赛维时代的三大核心竞争力：1）从销售端看，公司品牌战略清晰，服饰品类发展稳健，重点布局亚马逊及自营网站。公司在亚马逊平台集中度高、先发优势明显，2022H1公司在亚马逊平台收入占比已达92.0%，2）从供应链看，自研服装柔性供应链实现快速响应，利用自主生产开发测试，委托加工及成品采购扩大规模，适应服饰行业“小批量、多批次”的生产特点，同时持续完善海外仓布局，未来仓储物流效率有望进一步提升；3）从基础平台层看，利用IT技术及“小前端+大中台”的敏捷型组织架构，尤其针对服饰等迭代较快的非标品，以涵盖产品的开发设计、生产采购、仓储物流及品牌运营的全链路数字化管理，形成底层能力，赋能销售端及供应链。

【建筑建材】

国际工程专题：重视“一带一路”新机遇

国际基建复苏，板块基本面向上，建议关注国际工程企业及建筑央企。目前国际工程主要公司估值处于历史偏底部位置，基本面稳步向上。“一带一路”沿线基建景气度回升，国际工程企业海外订单生效增速修复，同时企业向投建营转型，或打造新的增长点。同时重视潜在“一带一路”事件性催化。建议重点关注基本面有积极变化的国际工程企业（北方国际、中工国际、中材国际、中钢国际）及拥有悠久国际工程市场耕耘历史、影响力较强的建筑央企（中国交建、中国中铁、中国铁建、中国建筑、中国中冶、中国电建、中国能建、中国化学）。

【交运】

从产业趋势看物流成长：汽车、快递、危化品——交通运输行业2023年度投资策略

1）物流：汽车出口高增长带动汽车船高景气，危化品航运龙头运力扩张带来高增长。而跨境物流、大宗供应链、电子供应链等周期下行压力较大。2）快递：展望2023年，监管趋于常态化，竞争由比拼干线成本向全网经营韧性与末端差异化建设转变，精细化管控与服务溢价决胜下一阶段竞争优势。3）航空机场：航空出行需求在波动中修复，国际航班加速恢复。国际客流回归趋势下，有望催化上下游议价权再平衡。4）航运俄乌冲突带来油运行业繁荣，紊乱、供给冲击或支撑高景气。集运景气下行，需求下滑和新船交付压力或导致行业回归疫情前常态。干散货航运供需双弱，或将处于周期底部。

【能源开采】

原油深度：供给冲击为主导，油价预计高位震荡

油价展望：预计2023年预计高位震荡。展望2023年，供需基本面和宏观因素体现出矛盾。我们预测Brent油价中枢可能在100美金/桶附近。运行上沿由宏观因素决定，受经济衰退预期的影响，油价再度冲高超过120美金/桶的可能性较小；运行下沿由供需基本面决定，供给端长期矛盾的存在，导致Brent油价回落到80美金/桶以下的可能性也较小。

【通信】

沪电股份（002463）：PCB领军企业，客户资源+技术积累赋能通讯&汽车业务快速发展

首次覆盖，给予“增持”评级。公司是PCB行业领军企业，聚焦于通讯+汽车板业务，深耕行业30载积累领先客户资源，加码研发紧跟行业趋势。有望充分受益于行业发展机遇快速增长，预计22-24年归母净利润13.1/17.2/21.1亿元，参考可比公司估值给予2022年25倍PE，对应目标价17.23元。

【商社】

天目湖（603136）：一站式休闲旅游目的地，内生外延齐发力打开增长空间

首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为优质周边游目的地疫后复苏更快速，竹溪谷、遇系列酒店预计将逐渐完成爬坡增厚业绩，国资入股推进一站式模式复制、动物王国率先落地预计26年起贡献业绩，我们预计2022-2024天目湖营收分别为3.7/7.5/8.3亿元，同比增速分别为-12%/103%/12%；归母净利润分别为0.2/2.2/2.6亿元。综合考虑公司成长性及竞争力，给予2023年30倍PE，对应目标市值66亿元、目标价36元。

【商社】

鸿合科技（002955）：乘教育信息化政策东风，高职教+中小学齐头发展

首次覆盖，给予“买入”评级。公司是教育信息化领军企业，把握行业机遇聚焦教育主业。海外收入规模增长，受益原材料、海运价格减少盈利快速修复。政策驱动行业发展，海外拓展空间广阔。“一核两翼”战略聚焦教育主业，海外拓展成效已现。智慧方案团队重装出发，精耕高职教领域智慧空间科技服务。加速开拓海外信息化市场，打造全新增长引擎。产研一体化快速响应市场需求，“智造”升级提质增效。我们预计公司2022-24年收入分别为48.3、60.2、71.4亿元，归母净利润分别为4.2、5.2、6.2亿元，对应EPS分别为1.80、2.21、2.67元/股，给予公司2023年17.7x估值，对应目标价39元。

【轻工】

箭牌家居（001322）：卫浴陶瓷行业领军，开启智慧家居新征程

首次覆盖，给予“买入”评级。公司深耕卫生陶瓷领域，在家居行业产品线不断丰富，把握智能家居发展机遇，经销网络优势突出，自产+外协相结合，加速生产“智”造。我们预计公司22-24年收入分别为103、128、160亿元，归母净利分别为7.1、8.9、11.2亿元，对应EPS分别为0.74、0.92、1.16元/股；据可比公司估值，同时考虑公司作为国内卫浴领军企业，具备估值优势及品牌溢价，我们给予公司23年合理估值区间 19.6-22.0倍PE，对应目标价格区间为18.0-20.2元/股。

【公用环保】

上海洗霸（603200）：持续夯实研究能力，布局进军新领域

首次覆盖，给予“持有”评级。上海洗霸与中科院系统、985著名高校科学家团队积极拓展第二战场，包括锂离子固态电池粉体及储能电池制造工艺、介孔碳、钠离子电池负极等新能源、新材料、新工艺领域。上海洗霸与上海市松江区政府签署了战略合作框架协议，拟在松江区投资设立上海洗霸生产基地项目，产业定位即绿色低碳领域内的高端制造。我们看好公司在固态电池方面的布局，预计2022-2024年营业收入为6.34、8.28、10.82亿元，分别同比+13.2%、30.65%、30.64%，对应PE50、28、20倍，基于业务发展考虑，给予公司2023年目标价20元/股。

【新兴产业】

雷迪克（300652）：汽车轴承专家积极拥抱国产化大浪潮！

首次覆盖，给予“买入”评级。随着汽车产销量复苏、汽车零配件轻量化以及国产替代进程加速，公司轴承业务有望迎来高速增长。预计公司2022-2024年的营业收入为6.90/8.41/9.49亿元，归母净利润1.15/1.38/1.63亿元，当前股价对应PE为23.0/19.1/16.3x。看好公司产品结构升级、商用车和新能源车业务拓展、AM/OEM市场双向布局和国产替代发展逻辑，参考可比公司估值，给予2023年30倍PE，对应目标价40元。

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