浙商早知道 | 2月16日|浙商_新浪财经

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【浙商电新邓伟】中科电气（300035）：高成长负极一体化新星，盈利能力修复或超预期。

【浙商医药孙建】阿拉丁（688179）：税率、存货、ERP影响均有望逐渐消除，边际向好，看好2022低基数下高增长。

【浙商零售陈腾曦/于健】九号公司（689009）：22年海外继续远航，重点关注智能割草机器人。

01 重要点评

【浙商电新邓伟】中科电气（300035）重大推荐更新：高成长的锂电负极新星。

1、电新——中科电气（300035）。

2、推荐逻辑：

公司是一家高成长锂电负极一体化材料公司，负极价格上涨叠加石墨化自供率提升将使得负极单吨盈利再上台阶，有望带动业绩超预期。

1）超预期点：

①与前不同的认识：对竞争格局的展望不同：市场普遍认为负极需求将进一步向一线厂商集中，公司2020年负极出货仅为2.4万吨，大幅落后于龙头，事实上单看动力电池负极出货量（龙头有较大比例3C负极出货量），2021年已处于一线或者准一线水平，且我们认为未来动力电池增速将大幅快于3C电池增速，因此公司作为纯动力负极公司其出货增速将快于其他龙头公司。此外，动力、储能板块更注重产品性价比，公司深耕动力领域负极应用，并逐步扩展至储能应用，成本管控和快速量产优势明显，且第一大客户比亚迪在LFP电池开始对外销售后，必将大幅带动公司需求。

②与众不同的认识：对盈利能力的预期不同：市场普遍认为在上游持续涨价、电池厂高度承压难以向整车厂价格传导的基础上，负极环节提价有限，石墨化大幅涨价更将挤压负极环节盈利空间。但事实上公司2021年负极出货单价多次上调，且公司石墨化自供率持续提高，石墨化环节盈利能力有望快速提升。

2）驱动因素：

①负极单吨盈利超预期：双碳目标不断坚定，能耗强度控制并未放开，高耗能石墨化份额将进一步集中。外部压力释放：去年下半年受石墨化价格快速上涨影响，负极单吨盈利压力较大，限电逐步放松背景下，目前石墨化上涨动能已逐步放缓，公司负极出货价格年底调涨之后，有望带动单吨盈利环比修复。内生动能增强：公司2021Q3/Q4石墨化权益配套率只有36%/28%，市场担忧新规划石墨产能释放可能不及预期，价格部分联动不足以弥补单吨盈利受损；我们认为公司新扩石墨化产能主要布局在贵州、四川、云南，能耗管控相对有弹性，贵州项目已取得环评批复和能评证明文件，今年Q1末有望正式投产。预计2022Q2开始石墨化权益自供率将从33%爬升到接近60%，有望带动单吨负极盈利超预期。

②负极出货量潜在超预期：公司加速负极、石墨化产能建设，如果贵安新区和云南曲靖年底顺利投产，目前规划产能超过34万吨，奠定比较好的产能基础。市场认为公司缺乏CATL这样的大客户需求保障，全年出货量可能仅为10-11万吨（2021年底名义产能为9-10万吨）；但我们认为公司已经和CATL建立了较好的技术和商务合作关系，市场负极供给紧张背景下公司去年向对价格要求苛刻的CATL供货较少，而当前CATL产能逐月加速释放，公司供给快速扩张背景下向CATL出货量有望大幅提升。2021-2022年负极出货将从2020年的2.4万吨大幅提升至近6万吨、12-13万吨，实质性进入动力负极第一梯队，且公司联合亿纬扩产10万吨负极材料，中长期出货量将得到更好保障。

3）目标价格，现价空间：

鉴于公司业绩高成长的确定性高，且近年来负极业务单吨盈利能力快速提升，给予公司2022年35倍PE，对应2022年目标价45.47元/股，现价上涨空间46%。

4）盈利预测与估值（预测3年）：

预计中科电气2021-2023年归母净利润将达到3.78/8.35/12.76亿元，EPS 0.59/1.30/1.99元/股，三年同比增长130.71%/120.89%/52.85%，2020-2023年业绩复合增长98%。最新股价对应估值52.81/23.91/15.64倍。

3、催化剂：

1）中国和全球新能源车销量：销量超预期，利于整体锂电池板块股价表现。

2）每周锂电负极市场报价：负极价格超预期，说明成本向下传导较为通畅，单吨盈利更易超预期。

4、风险因素：

1）产能投放不达预期；

2）电动车销量不及预期；

3）原料/加工费上涨挤压毛利率。

报告日期：2022年2月15日

报告详情：

02 其它成果

【浙商医药孙建】阿拉丁（688179）2021年快报点评：边际向好

1、报告导读：

阿拉丁2022年2月14日发布业绩快报，2021年在公司ERP系统及存货不足的影响下收入端略低于预期；在新员工费用增加、生物新业务研发费用增加、高新技术所得税问题及原材料涨价影响下利润端略低于预期。我们认为，从Q3及快报业绩看出ERP系统、存货等影响陆续消除。2022年随着税率问题的解决，我们看好公司在费用端（股权激励、研发费用）明显增加的基础上的高增长。

2、投资要点：

1）业绩概览：收入、利润略低，Q4净利率环比改善。

2022年2月14日公司发布2021年快报，2021年收入2.88亿，YOY 22.93%，归母净利润8466万，YOY 13.75%，净利率29%，同比下降2.78pct。Q4收入9035万，YOY 22%；归母净利润2512万，YOY -4%，净利率27.80%，环比上涨0.7pct，显示出原材料涨价、供应商返点等问题对公司盈利能力的影响逐渐减弱。

2）收入端：ERP及存货影响边际减弱，看好2022低基数下高增长。

公司自2021年Q2开始受到ERP系统及存货不足问题的影响，导致收入端略低于预期。在2021年三季报中我们发现，公司存货1.46亿，单季度增加1700万，为历史最高水平，为公司2022年的增长打下较好基础。公司Q4收入端较Q3明显加速也显现出ERP系统升级的影响边际减弱。我们认为，2022年公司品类及仓储拓展加速，随着华北区仓储运营的逐渐成熟、华南区仓储逐渐投入运营有望迎来较高增长。我们同时看好生物试剂新业务为公司带来的业绩新增量。

3）利润端：税率有望Q1修正，2022年费用率增加。

利润端受到新员工费用增加、生物新业务研发费用增加、原材料涨价及高新技术所得税问题略低于预期。其中高新技术认证已在网上公示，预计于2022年3月末恢复，若剔除税率影响，公司2021年归母净利率约9300万，YOY 25%+，净利率32%，较2020年略有提升。我们认为随着税率的修正，我们看好公司2022年在费用端（管理费用、研发费用）增加的基础上的高增长。

3、盈利预测及估值：

鉴于公司税率尚未修正导致的低预期及公司费用端的高增长，我们下调公司2021-2023年EPS，由1.05、1.48及1.94元到0.84、1.27及1.71元，2022年PE对应2月14日收盘价约为52倍，我们看好公司2022年仓储铺设逐渐成熟、存货增加加速带来的高增长。参考可比公司估值及行业地位，维持“增持”评级。

4、风险提示：

1）品类扩张过程中人员流动性风险；

2）物流过程中的安全性风险；

3）电商新模式对公司品牌带来的不确定性风险。

报告日期：2022年2月15日

报告详情：

【浙商零售陈腾曦/于健】九号公司（689009）点评：21Q4利润略承压，预计22边际改善

1、报告导读：

九号公司发布业绩预增公告，预计21年实现归母净利润3.7-4.8亿元，yoy403.59-553.30%；实现扣非归母净利润2.6-3.3亿元，yoy407.20%-543.76%。

1）四季度为出行工具传统淡季，21Q4利润端承压符合预期。

据三季报披露，公司21年前三季度收入72.02亿元，归母净利润3.88亿元，即21Q4归母净利润-0.18至0.92亿元，20Q4为-0.12亿元。公司21Q4在利润端略有所承压，预计主要原因有：1）Q4一般为传统淡季，收入增长或放缓，而管理费用和研发费用等硬性支出并不会因此有较大缩减；2）员工激励费用可能较多在Q4确认，影响当期综合费用率。

2）展望22年，预计智能出行业务持续向好。

①滑板车&平衡车业务结构有望持续优化：一方面与小米合作已从分成变更为采销，预计公司对产品自主把控力度在未来会进一步增强；另一方面，“新冠”疫情影响，以滑板车为主的个人专属短交通工具望持续受益，海外自营渠道占比有望持续提升。我们预计滑板车&平衡车未来三年CAGR20%+。

②电动两轮车业务：目前已形成低中高端全产品矩阵，预计未来在国内持续大力拓展线下门店，另一方面有望借助公司海外市场优势出海。我们预计电动两轮车业务未来三年CAGR 90%+。

3）“蓝海”割草机器人望开启第二增长曲线，超市场预期。

①智能割草机“蓝海”市场，空间广阔：据Statista数据，2020割草机市场规模301亿美元，割草机器人渗透率仅4%。

②公司技术先发优势明显：针对海外庭院草坪割草痛点，公司率先推出无需预埋线&自主导航的无边界智能割草机器人，更高效、更安全、噪音更小、适配场景更多；

③公司产品兼具性价比优势：根据Brede D.(2000)论文数据显示，美国平均花园面积540㎡，平均每100㎡花费4h-9h/年来维护，根据ziprecruiter数据，截止22年1月美国园丁时薪14.96美元，可得家庭平均草坪面积聘请园丁维护草坪的花费约为323-727美元，而九号公司割草机器人适配500㎡产品定价为1199欧，预计2-4年回本；

④叠加“Segway”品牌赋能，我们预计22年旺季投入市场后，有望快速爆发超市场预期。

2、盈利预测及估值：

给予“增持”评级公司所处智能短交通行业仍处在快速发展期，叠加服务机器人行业空间巨大。预计2021-2023年公司营收93.33/133.31/160.33亿元，同增55.48%/42.84%/20.27%，归母净利润4.56/7.57/9.35亿元，同增520.83%/65.92%/23.54%，按照我们对于九号公司作为智能短交通科技品牌的定位，并考虑中国消费品的出海红利，维持“增持”评级。

3、风险提示：

1）疫情反复；

2）海运费波动；

3）下游需求不及预期。

报告日期：2022年2月15日

报告详情：

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