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原标题：有色金属行业研究：新能源金属延续景气 来源：未来智库
（报告出品方/作者：东莞证券，许建锋）
1. 上半年行情回顾：有色板块涨幅居前，稀土、锂、铝表现突出
2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，沪深 300 指数-0.66%，中信一级行业中的钢 铁、煤炭、基础化工、综合、有色金属板块涨幅居前，其中有色金属板块+13.29%，区间 涨跌幅在中信一级行业排第 6 位（5/30）。2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，有色金属各个子行业中稀土及磁材、锂、铝、 钨、镍钴锡锑涨幅较大，分别+36.07%、+24.59%、+22.98%、+22.53%、+18.36%，仅铅锌 板块-4.77%。
2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，有色金属个股中，涨幅前 10 位以铝材、电解 铝、稀土、锂个股为主，分别为合盛硅业（+94.31%）、和胜股份（+87.62%）、盛和资源 （+80.20%）、云铝股份（+77.29%）、西藏矿业（+72.19%）、ST 荣华（+64.46%）、融捷股 份（+60.49%）、中矿资源（+58.22%）、章源钨业（+57.93%）、鼎胜新材（+53.96%）；跌 幅前 10 位主要是其他稀有金属、钴、铅锌板块的个股，分别是退市鹏起（-60.81%）、退 市鹏 B（-58.54%）、ST 华钰（-33.21%）、寒锐钴业（-22.33%）、宜安科技（-19.66%）、*ST 园城（-18.98%）、龙磁科技（-18.82%）、西部材料（-17.71%）、洛阳钼业（-17.28%）、株 冶集团（-17.03%）；海内外矿业龙头方面，五矿资源（HKEX）+8.90%、必和必拓（NYSE） 18.26%、嘉能可（LSE）37.77%。
2. 上半年价格回顾：价格普遍上涨，库存回升
2.1 基本金属上半年价格回顾
2021 年上半年，全球主要经济体修复带动基本金属需求增加，而需求在较短时间内 从骤降到骤增，导致供需抽紧；同时疫情对铜、铝矿等主要生产地区影响时间更长，而 基本金属主要消费地区则率先控制疫情，步入经济复苏通道，从而进一步拉长供需紧张 的时间，推动基本金属价格走高。为应对疫情冲击，欧元区、英国、美国均实行宽松的 货币政策，带来充裕的流动性，叠加供需持续紧张，基本金属价格均大幅上涨，仅镍由 于高冰镍技术突破带来供应紧张预期缓解导致价格涨幅回落。
铜：上半年价大幅上涨，库存显著上升。2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，LME 3 个月铜价+ 23.30%至 9,560 美元/吨，SHFE 铜价+ 21.61%至 70,230 元/吨。2021 年 6 月 11 日 LME+SHFE+COMEX 铜库存较上年末+35.86%至 369,850.00 吨，其 中 LME 铜库存+22.70%至 132,450 吨，SHFE 铜库存较上年末+108.78%至 180,967 吨， COMEX 铜库存较上年末-27.28%至 56,433 吨，铜期货库存较上年末有所上升，但未达近 5 年较高水平。
铝：上半年价涨幅较大，期、现货库存同步大幅上升。2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，LME 3 个月铝价+ 23.71%至 2,450 美元/吨，SHFE 铝价+ 22.54%至 18,945 元/ 吨。6 月 11 日电解铝吨铝平均毛利润为 4040.37 元/吨，较去年末+86.63%，随州铝价格 走高，吨铝毛利润扩大。2021 年 6 月 11 日，LME+SHFE 库存较上年末+24.67%至 1,957,285 吨，其中 LME 库 存较上年末+23.58%至 1,663,150 吨，SHFE 库存较上年末+31.17%至 294,135 吨。2021 年 6 月 15 日，国内电解铝现货库存较上年末+45.84%至 894,000 吨。铝期、现货库存未达 历史高位。
铅：上半年价格小幅上涨，国内外库存变动分化。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，LME 3 个月铅价+ 9.55%至 2,178.50 美元/吨，SHFE 铅价+ 4.51%至 15,285 元/吨。2021 年 6 月 11 日，LME+SHFE 铅库存较上年末+ 16.35%至 208,660 吨，其中 LME 库 存较上年末-32.74%至 89,775 吨，SHFE 库存较上年末+ 159.22%至 118,885 吨。铅期货库 存未达历史高位。
锌：上半年价格小幅上涨，库存处于历史低位。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，LME 3 个月锌价+ 9.64%至 3,014.00 美元/吨，SHFE 锌价+ 8.63%至 22,460.00 元/吨。2021 年 6 月 11 日，LME+SHFE 锌库存较上年末+ 40.52%至 324,332 吨，其中 LME 库 存较上年末+32.40%至 267,750 吨，SHFE 库存较上年末+ 97.97%至 56,582 吨。锌期货库 存在历史低位。
锡：上半年价格大幅上涨，库存未达历史高位。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，LME 3 个月锡价格+ 53.46%至 31,230.00 美元/吨，SHFE 锡价格+ 36.22%至 205,930.00 元/吨。2021 年 6 月 11 日，LME+SHFE 锡库存较上年末-11.98%至 6,483 吨，其中 LME 库存 较上年末+ 1.59%至 1,920 吨，SHFE 库存较上年末-16.66%至 4,563 吨。锡期货库存未达 历史高位。
镍：上半年价格小幅上涨，库存未达历史高位。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，LME 3 个月镍价格+ 6.10%至 17,580.00 美元/吨，SHFE 镍价格+7.22%至 132,500.00 元 /吨；硫酸镍长江现货价+14.06%至 36,500.00 元/吨。2021 年 6 月 11 日，LME+SHFE 镍库存较上年末-6.27%至 248,203 吨，其中 LME 库存 较上年末-2.42%至 240,732 吨，SHFE 库存较上年末-58.75%至 7,471 吨。镍期货库存未达 历史高位。
2.2 能源金属上半年价格回顾
2021 年上半年，中国、西欧新能源车销量延续高增速，在全球碳减排趋严的背景下， 预计新能源车销量高增速有望维持。此外，美国新任总统拜登重回《巴黎协定》，主张发 展绿色能源，美国新能源车获得政策加持，有望步入高景气通道。2021 年下半年，中、 美、欧新能源车销量或迎来向上共振，有望带动钴、锂等能源金属价格走高。
锂：锂精矿、锂盐上半年价格大幅上涨。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，电 池级碳酸锂价格+70.87%至 88,000.00 元/吨，电池级氢氧化锂价格+86.73%至 91,500.00 元/吨；进口锂精矿(Li2O:6%-6.5%)最低价+75.00%至 700.00 美元/吨，最高价+60.82%至 780.00 美元/吨。
钴：MB钴、钴盐上半年价格大幅上涨，库存显著下降。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，MB 钴标准级平均价格+30.29%至 20.325 美元/磅，长江钴价格+26.52%至 353,000.00 元/吨，四氧化三钴价格+26.79%至 265,000.00 元/吨，硫酸钴价格+25.33%至 70.50 元/公斤。
2.3 稀土上半年价格回顾
2021 年上半年，随着海内外经济先后复苏，下游新能源车、风电、变频空调等行业 需求逐步恢复；叠加稀土冶炼产能在中国，国外缺乏稀土冶炼能力，国内对稀土冶炼实 行限额管理，在此背景下，下游需求恢复，导致稀土供需拉紧，镨钕、镝、铽等主要轻、 重稀土价格在一季度大幅上涨。
稀土：上半年稀土氧化物价格先升后跌。 2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，氧 化铽价格-12.80%至 6,300.00 元/千克，氧化镝价格+19.12%至 2,305.00 元/千克，氧化镨 钕价格+15.09%至 469,000.00 元/吨。
2.4 贵金属上半年价格回顾
2020 年初疫情开始在美国蔓延，美联储通过不断降低联邦基准利率至 0-0.25%，并 且在 2020 年 3 月 23 日开启无限制 QE，美国国债收益率伴随联邦基金利率调低而大幅 下行，叠加悲观的经济预期，预期通胀率走低，带动美国国债实际收益率走低，驱动黄 金价格拉升，并在 2020 年 8 月出到达高位。随后，海外制造业回暖，在流动性充裕背 景下，通胀预期不断走高，美国国债收益率逐步攀升，并在 2021Q1 期间加速上升，带 动美国国债实际收益率拉升，导致黄金价格大幅回落；此外，随着海外经济复苏确定性 不断增强，避险情绪减退，对黄金价格形成压力。
白银具备金融属性，价格走势与黄金有一定同步性；由于在工业上用途广泛，同时 受宏观经济走势影响。2021 年上半年白银价格走势明显强于黄金，主要得益于欧美经济 复苏加速。
贵金属：黄金价格小幅下跌，白银价格小幅上涨。黄金、白银价格走势趋同，黄金 价格自 2020 年 8 月见顶后回落。2021 年 1 月 1 日-2021 年 6 月 15 日，COMEX 黄金价 格-2.17%至 1,860.30 美元/盎司，COMEX 白银价格+4.77%至 27.79 美元/盎司。
3. 锂：新能源车销量高速增长，锂资源新增供应有限
锂资源主要有硬岩(锂辉石、锂云母、透锂长石等)和盐湖卤水两大类，其中盐湖卤 水锂储量占比达 70%以上。南美洲盐湖和澳洲锂辉石矿是全球锂资源的主要供应来源， 而国内锂矿石资源分布在四川、新疆、江西等地，盐湖锂资源主要位于青海和西藏。
锂产业链中游为锂盐生产与销售，包括工业级碳酸锂、电池级碳酸锂、工业级氢氧 化锂、电池级氢氧化锂、氟化锂、金属锂、丁基锂等。锂产业链下游行业较多，可分为新能源、医药、新材料三大类，具体为电池、玻璃、 陶瓷、润滑脂、冶金等领域。受益于新能源车销量复苏，动力电池装机量高速增长，带 动锂盐需求，贡献锂盐主要需求增量。未来，新能源车景气趋势不变，有望继续拉动锂 盐需求。
3.1 供给：2021 年锂资源新增供给有限
3.1.1 我国锂资源高度依赖进口
根据美国地质调查结局数据局，2020 年，全球锂矿储量为 2100 万吨，其中智利、 澳大利亚、阿根廷、中国储量靠前，分别为 920 万吨、470 万吨、190 万吨、150 万吨， 储量占比分别为 44%、22%、9%、7%。
我国虽是锂资源大国，但同时也是锂资源消费大国，国内锂资源产量远不能满足消 费需求，锂资源进口依存度高。根据海关数据，2020 年、2021 年 1-4 月，我国锂的碳酸 盐分别进口 50,102.42 吨、28,112.19，分别同比+70.91%、+105.78%。中国碳酸锂进口主 要来自南美的智利及阿根廷盐湖，锂辉石精矿主要进口自澳大利亚。
3.1.2 预计 2021 年澳洲新增锂辉石精矿产量 28-30 万吨
2018 年下半年至 2019 年底，锂精矿价格持续下跌，一段时间跌破澳洲部分锂矿山 成本，导致澳洲 3 座矿山停产维护，而其他在产锂矿山库存累积；2020 年上半年，受疫 情拖累，终端电动车需求增速下滑，锂精矿价格继续下行，锂精矿及盐湖锂企业处于主 动去库存阶段，新建扩建项目较少；而 2020 年下半年，随和经济逐步修复、碳减排趋 严、欧洲政策补贴加码、及中国新能源车产品力提升（A 级车热销），终端需求大幅增长， 上游锂资源增产有限，供需抽紧，锂矿及锂盐价格先后大幅攀升。
澳洲主力锂辉石矿山 8 座，目前在产矿山 4 座（Mt Cattlin、Mt Marion、TalisonGreenbushes、Mt Pilgangoora），4 座停产或重组矿山（Altura、Bald、Mt Wodgina、Mt Holland）。Pilgangoora 矿山 2021 年增产空间最大，预计可增产锂精矿约 15 万吨，Cattlin、 Marion 预计可分别新增产量锂精矿 7-9 万吨、2 万吨，预期 Altura 有望在 2021 年下半 年复产，贡献锂精矿产量 4.3 万吨；Bald、Mt Wodgina、Mt Holland 项目在 2021 年复产 或投产概率较低；综上，预期 2021 年澳洲锂矿新增锂精产量 28-30 万吨。
Mt Pilgangoora 增产空间最大，2021 年可增产锂精矿约 15 万吨。Mt Pilgangoora 拥有 33 万吨/年 6%品位锂精矿的产能，2020 年锂精矿产量为 18.09 万吨，销量为 19.16 万 吨，2020 年末拥有锂精矿库存 3.09 万吨。Mt Pilgangoora 于 2018 年 11 月投产，由于投 产后锂精矿价格连续下跌，因此从没满产。Pilbara Minerals（持有 Mt Pilgangoora 100%股 权）于 2021 年 3 月公告，对 Mt Pilgangoora 进行产能提升改造，在一期产能 33 万吨/年 的基础上提升 3-5 万吨/年，改造工程计划于 2021 年三季度完成，改造完成后锂精矿产 能达 36 至 38 万吨/年。按 Mt Pilgangoora 现有 33 万吨/年测算，2021 年锂精矿产量可 增加约 15 万吨。鉴于目前新能源车销量高增，锂精矿价格节节攀升，Mt Pilgangoora 增 加锂精矿可能性较大。
Mt Cattlin 预计 2021 年锂精矿产量增加约 7-9 万吨。Mt Cattlin 拥有 24 万吨/年 6% 品位锂精矿产能，2020 年锂精矿（锂精矿品位为 5.95% Li2O）产量为 10.87 万吨，销量 为 15.06 万吨。由于客户同意降低锂精矿品位，Mt Cattlin 2021 年计划锂精矿（品位降至 5.6%-5.8%）产量提升至 18.5-20.0 万吨，理想状况下较 2020 年增加产量 7.63-9.13 万吨。
预计 Mt Marion 2021 年锂精矿产量增加约 2 万吨。Mt Marion 现有 45 万吨/年锂精 矿产能，2020 年锂精矿销量为 40.9 万吨，2021Q1 锂精矿产量为 10.87 万吨，预计 2021 年全年锂精矿产量约 43 万吨，产量同比增加约 2 万吨，增量有限。
Greenbushes 在 2021 年增加锂精矿产量概率较低。Mt Greenbushes 现有化学级锂 精矿产能 120 万吨/年，预计 2020 年锂精矿产量为 55.2 万吨，锂精矿产量提升空间巨 大。但由于 Greenbushes 锂精矿均供应股东天齐锂业及雅宝，因此在天齐锂业及雅宝旗 下锂盐厂对锂精矿的需求决定 Greenbushes 的产量。雅保下属 Kemerton 工厂一期 5 万 吨/年氢氧化锂项目预计在 2022 年投产，天齐锂业下属奎纳纳工厂一期 2.4 万吨/年氢氧 化锂项目预计在 2022 年第四季度达到设计产能，从上述投产时间看， Greenbushes 在 2021 年增加锂精矿产量概率较低。
Altura 有望 2021 年复产，贡献约 4.3 万吨锂精矿产量。Altura 项目拥有 22 万吨锂 精矿产能，于 2020 年 10 月关闭停产，后被 Pilbara Minerals 收购。Altura 复产评估已完 成，目前仍处于停产阶段，鉴于目前锂精矿价格持续上涨，预计 2021 年三、四季度有 望复产。2020 年 1-9 月，Altura 锂精矿销量约 12.9 万吨，假设 2021 年复产一个季度， 新增产量约 4.3 万吨。
Bald、Mt Wodgina、Mt Holland 项目在 2021 年难以贡献产量。Bald 项目 2019 年 10 开始重组，2021 年复产可能性较小。Mt Wodgina 计划 2021 年继续维护停产。Mt Wodgina 股东 Mineral Resources 及雅宝合资建有 Kemerton 氢氧化锂工厂，一、二期产能均为 5 万吨/年，一期预计 2022 年投产，原料锂精矿来自 Wodgina 及 Greenbushes，雅宝锂矿 资源以自用为主，因此 Wodgina 2021 年复产可能性低，2022 年或有部分产出。Mt Holland 计划 2024 年产出锂精矿。
3.1.3 南美盐湖 2021 年新增产量有限，预计新增碳酸锂产量 1.54 万吨
目前，南美洲在产盐湖 4 个，分别为智利的 Atacama 盐湖（SQM 开采）、Atacama 盐 湖（雅宝开采），阿根廷的 Hombre Muerto 盐湖、Olaroz 盐湖；阿根廷的 Cauchari 盐湖 未开发；阿根廷的 Caucharí-Olaroz 盐湖、Vida 盐湖在开发建设中。2021 年能贡献新增 锂盐产量概率较大是 SQM 的 Atacama 盐湖区域，预计新增产量为 1.54 万吨，其余盐湖 项目新增产量有限。2022 年将有 5 个盐湖项目扩建或新建，预计新增锂盐产能 15 万吨 /年。智利的 Atacama 盐湖是全球最大的盐湖资源之一，其所有权归智利政府所有，现由 SQM 和雅宝（Albermale）分区开采。
预计 SQM 的 Atacama 盐湖区域 2021 年锂盐新增产量为 1.54 万吨。SQM 获得授权 的开采区域内，已探明储量为 600 万吨锂金属当量，SQM 的开采配额为 41.44 万吨金属 锂，相当于 220 万吨碳酸锂，开采协议于 2030 年底到期。当前，SQM 为 Atacama 盐湖 配套的锂盐产能分别为碳酸锂 7 万吨/年，氢氧化锂 1.35 万吨/年；计划 2021 年底碳酸 锂产能提升至 12 万吨/年，氢氧化锂产能提升至 2.15 万吨/年。2020 年，SQM 的 Atacama 盐湖区域锂盐销量为 6.46 万吨，预计 2021 年锂盐销量提升至 8 万吨。
雅宝的 Atacama 盐湖区域 2021 年新增产量有限。雅宝开采的 Atacama 盐湖区域获 得开采配额 46.21 万吨金属锂，折合 244 万吨碳酸锂当量，开采协议于 2043 年底到期。雅宝为 Atacama 盐湖配套碳酸锂产能 4.4 万吨/年，计划 2022 年将碳酸锂产能提升至 8.4 万吨/年。2020 年，Atacama 盐湖碳酸锂产量为 4.2 万吨，由于产能扩建工程完成后还需 要约 6 个月的时间调试和认证，预计不能再 2021 年贡献产量，因此 Atacama 盐湖 2021 年新增产量有限。
阿根廷的 Hombre Muerto 盐湖锂盐新增有限。阿根廷的 Hombre Muerto 政府授权 的开采范围的可采储量为 120 万吨碳酸锂当量，盐湖现配套碳酸锂产能 2.2 万吨/年，计 划 2024 年碳酸锂产能提升至 6 万吨/年，但扩建工程已于于 2020 年 3 月暂停。2020 年， Hombre Muerto 盐湖配套锂盐冶炼厂分别生产碳酸锂 1.6 万吨、氯化锂 0.5 万吨。由于产能扩建项目暂停，预计 2021 年锂盐产量增加有限。
阿根廷的 Olaroz2021 年碳酸锂销量增量有限。阿根廷的 Olaroz 盐湖拥有锂储量 121 万吨锂金属，折合 640 万吨碳酸锂当量，现配套碳酸锂产能 1.75 万吨/年，计划 2022 年 下半年碳酸锂提升至 4.25 万吨/年，2024 年下半年实现满产。2020 年，Olaroz 盐湖配套 锂盐冶炼厂销售碳酸锂 1.19 万吨，预计 2021 年碳酸锂销量约 1.21 万吨，增量有限。
阿根廷的 Cauchari、Caucharí-Olaroz、Vida 盐湖项目均不能在 2021 年贡献锂盐产 量。阿根廷的 Cauchari 盐湖经测量的锂储量折合 480 万吨碳酸锂当量，目前未确定开采 时间。阿根廷的 Caucharí-Olaroz 盐湖项目拥有锂储量折合 363 万吨碳酸锂当量，规划碳 酸锂产能 4 万吨/年，预计 2022 年中投产。阿根廷的 Vida 盐湖拥有锂储量折合 129 万吨 碳酸锂当量，规划碳酸锂产能 3.2 万吨/年，分三期建成，第一期碳酸锂产能 10700 吨/ 年，计划于 2022 年年底投产。上述三个盐湖项目均不能在 2021 年贡献锂盐产量。
3.1.4 中国锂矿 2021 年新增产量有限
锂矿方面，甲基卡（融捷股份）增加 7.5 万吨锂精矿产能，最早 2021 年投产；李家 沟项目（雅化集团、川能动力）预计 2022 年建成投产 17 万吨锂精矿；业隆沟（奥伊诺 矿业）项目 7.4 万吨锂精矿项目预计 2021 年达产。
云母锂矿方面，南氏锂电预计 2021 年逐步释放 6 万吨碳酸锂产量。永兴材料二期 2 万吨碳酸锂项目预计最早 2022 年建成。
盐湖方面，增量主要来自青海地区，但增量有限。蓝科锂业的察尔汗新建 2 万吨碳 酸锂产能，预计 2021 年 5 月投产；比亚迪与盐湖股份合作的电池级碳酸锂项目的 3 万 吨碳酸锂项目在建中，预计 2022 年或之后后投产。2021 年 5 月 20 日，青海省人民政府在北京组织召开《建设世界级盐湖产业基地规 划及行动方案》（以下简称“规划和行动方案”）评审会，获得专家一致通过，青海盐湖 开发有望加快。
2021 年 5 月 26 日，五矿盐湖主导的“盐湖原卤高效提锂技术研究”项 目通过了专家评审，该技术可实现直接从原卤中分离锂，能提高复杂卤水提锂效率、对 环境友好等特点。预计随着盐湖发开规划落地，复杂卤水提锂技术进步，青海、西藏盐 湖开发有望加速，盐湖作为国内锂储量最大的资源体是国内锂资源的重要保障，未来盐 湖锂盐产量有望提速。我们预计 2021-2023 年国内锂矿产量分别为 6 万吨、8 万吨、8.4 万吨 LCE；国内盐 湖产量分别为 4 万吨、4.8 万吨、5.5 万吨 LCE。
3.1.5 预计 2021 年全球锂资源供应量为 38.7 万吨 LCE
锂矿价格不断走高，澳洲锂矿具有一定复产动力，计 2021 年澳洲新增锂辉石精矿 产量 28-30 万吨；南美盐湖受疫情影响，扩建工程竣工时间推迟，预计 2021 年新增碳酸 锂产量 1.54 万吨；中国锂辉石矿、锂云母、盐湖扩产积极，但 2021 年新增产量有限， 新增碳酸锂约 2 万吨。我们预测 2021-2023 年全球锂产量分别为 38.7 万吨 LCE、54.1 万 吨 LCE、64.6 万吨 LCE。
3.2 需求：新能源车产销两旺，拉动需求增长
电池行业为锂最大的下游应用领域，2019 年电池占锂下游需求占比达 65%，其中动 力电池、3C 电池占、储能电池占电池的比例分别为 47%、41%、5%。因此电动车产销量、 3C 电子出货量成为来动锂需求的重要动能。
3.2.1 全球新能源车产销进入高增长轨道
中国新能源车产业从“政策驱动”转向“产品驱动”
2015-2019 年为新能源汽车补贴驱动阶段，特征是同比增速前高后低，随着补贴退 坡，增速回落显著。2020 年，虽然受疫情影响，上半年新能源车产、销量同比增速下滑 显著，下半年随着经济修复，新能源车产、销同比增速从负转正，2020 年全年产、销量 同比增速分别为+9.98%、+13.35%。
2020 年 11 月，中国发布《新能源汽车产业发展规划（2021—2035 年）》，提出到 2025 年，纯电动乘用车新车平均电耗降至 12.0 千瓦时/百公里，新能源汽车新车销售量 达到汽车新车销售总量的 20%左右；2021 年 1-5 月累计 产、销量分别为 96.7 万辆、95 万辆，分别同比+228.08%、+228.47%。中国新能源车步 入高景气轨道，我们预计 2021-2023 年中国新能源车销量分别达 212 万辆、318 万辆、 445 万辆。
欧洲：碳减排放趋严+补贴加码推动新能源车销量高增长
2020 年，欧盟制定了全球最严的汽车减排规划，要求 2021 年平均碳排放量低于 95g/km，其中 2020 年 95％销售新车降至 95g/km 水平，2025 年至 80.8g/km，2030 年 至 59.4g/km，未达标企业将面临巨额罚款，超出部分每 g 需要缴纳罚金 95 欧元。
此外，欧洲多国就电动车购买及使用出台税收优惠政策，并德国、法国等国家加大 补贴力度。德国 2020 年下半年起政府补贴翻倍，BEV 低于 4 万欧补贴 0.9 万欧，不高于 6.5 万欧补贴 0.8 万欧；法国于 2020 年 5 月大幅增加电动车补贴，购车和置换补贴分别 增加 1000 欧，最高补贴 1.2 万欧，但 2021 年补贴将恢复至提高前水平。英国 2020 年 3 月起 BEV 中低于 5 万英镑的补贴车价的 35%，较 2019 年同期降低了 14%。
碳减排放趋严+补贴加码推动下，欧洲新能源车销量增速自2020年下半年开始回升。根据ACEA数据，欧盟+EFTA+英国2020年新能源车注册量为136.48万辆，同比+143.77%；2021 年一季度，新能源车注册量为 45.49 万辆，同比+96.27%。渗透率方面，2019 年、 2020 年、2021 年一季度新能源车（BEV+PHEV）渗透率分别为 3.55%、11.49%、14.72%， 上升趋势显著。我们预测 2021-2023 年欧洲新能源车销量分别为 197 万辆、286 万辆、 371 万辆。
美国：政策转向，销量有望迎来爆发
拜登 2021 年 1 月 20 日宣誓就职后，当晚宣布包括美国重返应对气候变化的《巴黎 协定》。随后美国制定碳中和目标“到 2035 年，通过向可再生能源过渡实现无碳发电；到 2050 年，让美国实现碳中和”，而发展新能源车是实现碳中和的重要一环。
2021 年 5 月，拜登宣布 1740 亿美元的电动车刺激计划；5 月 26 日，美国参议院财 政委员会通过了《美国清洁能源法案》，该法案提出 1）清洁能源税收抵免总计约 2595 亿美元，其中电动车消费者税收抵免 316 亿美元，为制造商提供 30%的税收抵免；2） 售价 8 万美元及以下的电动车，提升抵免上限提升至 1.25 万美元/车（现行上限为 7,500 美元/车），在美国组装的车辆可额外享 2500 美元/车抵免，如果整车制造商有工会代表， 可再增加 2500 美元/车抵免；3）汽车厂商享税收减免的 20 万辆限额放宽，同时提供 1000 亿美元消费者返现。当美国新能源车销量渗透率达到 50%时，税收抵免将在三年内 退坡。
2021 年 1-5 月，美国新能源车累计销量 22.4 万辆，同比+107%；渗透率为 3.1%，较 去年+1.0pct。美国作为世界主要的汽车生产国及消费国，新能源车增长空间巨大，在政 策加持下未来销量有望实现高增长，我们预计 2021-2023 年，美国新能源车销量分别为 55 万辆、94 万辆、140 万辆。
3.2.2 全球锂需求预测
受碳中和及政策驱动，中国及欧洲新能源车销量进入快速增长阶段；美国新能源车 销量在政策大幅转向下有望迎来向上拐点。我们认为全球新能源车需求旺盛，将贡献锂 主要新增消费。我们预计 2021 年锂供应缺口达 2.12 万吨 LCE，锂精矿及锂盐价格有望 继续走高。
4. 钴：供需格局有望改善
4.1 储量：钴资源储量及产量分布高度集中
钴为不可再生金属，且资源量稀缺，储量及产量高度集中在少数国家或企业。根据 美国地质调查局数据，2020 年全球已探明的钴矿储量大约 710 万金属吨；2020 年全球 钴产量为 14 万金属吨，若按此速度，预计钴还能开采 50 年。
钴资源储量及产量分布高度集中，刚果（金）占比均较大。根据美国地质调查局数 据，2020 年末，储量前三位分别是刚果（金）360 万金属吨、澳大利亚 140 万金属吨、 古巴 50 万金属吨，占全球储量比例分别是 53.92%、20.97%、7.49%；产量前三位分别是 刚果（金）9.5 万金属吨、俄罗斯 0.63 万金属吨、澳大利亚 0.57 万金属吨，占全球总产 量比例分别为 76.37%、5.06%、4.58%。
中国是钴消费大国，但钴储量及产量均较低，与消费需求错配严重，钴原料主要依 靠从刚果（金）进口。2020 年，中国钴储量、产量分别为 8 万金属吨、0.23 万金属吨， 占全球比例分别为 1.2%、1.85%。
4.2 供给：Mutanda 复产，刚果（金）钴产量提速
4.2.1 Mutanda 铜钴矿复产，刚果（金）钴产量提升
刚果(金)钴供应在全球处于支配地位，2019、2020 年其产量占全球比例接近 70%。2020 年，刚果(金)钴产量为 9.5 万吨，同比-5.00%，主要受嘉能可旗下 Mutanda 停产的影响。Mutanda 于 2019 年 11、12 月停产，2019 年总产量为 2.51 万吨，占嘉能可整体钴 产量 54%，占全球总产量的 18%，停产前为全球第一大钴矿。2021 年 5 月，嘉能可宣布 计划 2022 年重启位于刚果的 Mutanda 铜钴矿的运营，有望增加刚果（金）铜钴供应。刚果（金）钴产量来自三部分，分别是大型矿山、租赁矿山、手采矿，2018 年是刚 果（金）手采矿供应的高峰，产出总量近 3 万吨，占当年全球钴原料供应比例 20%，因 手采矿存在人道主义风险，下游整车厂及电池生产商为避免道德风险，加强了供应链管 理，直接向上游大型矿企采购钴原料，从供应链中排除手采矿。
2019 年以来，刚果（金）对手采矿监管加强，并计划通过设立公司统一采购等方式 管理手采矿市场，手采矿产量受到限制。2020 年手抓矿占刚果（金）钴产量比重下降至 约 15%。Mutanda 铜钴矿计划 2022 年复产，我们假设复产当年钴产量只有 2019 年的 1/4， 即 6000 吨；2023 年产量相当于 2019 年，即 25000 吨。我们预计刚果（金）2021-2023 年钴供应量分别为 110,000 吨、124,000 吨、168,000 吨。
4.2.2 红土镍矿钴产量增加，硫化镍矿钴产量持平
随着华友钴业等国内企业在印尼的红土镍矿项目投产，由于镍钴伴生，预计未来红 土镍矿钴产量有望提升，预计 2021-2023 年钴产量复合增长率达 15.14%，产量分别为 17,500 吨、25,700 吨、29,000 吨。由于硫化镍矿新建项目有限，预计其伴生钴产量未来 难有增长，预计 2021-2023 年钴产量复合增长率为 0.21%，对应产量分别是 16,100 吨、 16,100 吨、16,100 吨。我们预计 2021-2023 年全球钴供应量分别为 154,228 吨、176,384 吨、223,738 吨。
4.3 需求：全球新能源车销量向上共振带动钴需求增长
钴的消费与应用的传统领域主要有电池材料、超级耐热合金、工具钢、硬质合金、磁性材料；以化合物形式消费的钴主要用作催化剂、干燥剂、试剂、颜料与染料等。钴 -60 是一种广为使用的放射性材料，在生物化学中广泛用于活化分析；在电镀、腐蚀和 催化中用于示踪研究；在医疗中被用于放射检查与治疗。根据安泰科数据，2020 年钴下游消费中电池占比达 53%，其中消费电子钴需求占比 73%（3C 中手机及笔记本电脑电池消费占比约 70%）、动力电池占比 27%。未来随着新 能源车销量快速增长，动力电池消费占比提升，有望带动钴需求增加。
4.3.1 欧美 5G 换机潮开启，2021 年智能手机出货量有望超 2019 年
根据 IDC 数据，2021 年一季度全球智能手机出货量为 3.46 亿部，同比+ 25.27%，较 2019 年一季度+ 11.16%。中国方面，根据工信部数据，2021 年 1-4 月手机出货量为 1.25 亿部，同比+ 38.40%，较 2019 年同期+ 10.62%；其中国内智能手机出货量为 1.23 亿部， 同比+ 39.10%，较 2019 年同期+ 13.89%；国内 5G 手机 9,126.70 万部，同比+ 199.82%， 渗透率达 73.01%，渗透率较 2020 年全年上升 20.09pct。
全球智能手机单季出货量自 2020 年第四季度开始转正，主要受欧、美 5G 换机潮及 5G 出货量低基数影响，但疫情及缺货对 2021 年手机出货量仍有一定拖累。苹果于 2020 年第四季度发布新机，欧美 5G 渗透率逐渐提高，欧美 5G 换机潮开启，带动全球智能手 机出货货量提升，预计 2021 年全球智能手机出货量达 14 亿部，较 2020 年+8.22%，较 2019 年+2.11%。
4.3.2 美国新能源车迎来政策拐点，全球新能源车销量增长同频共振
中国新能源车产业从“政策驱动”转向“产品驱动”，叠加“碳中和”规划下，国内 新能源车销量保持高增速，2021 年 1-5 月累计产、销量分别为 96.7 万辆、95 万辆，分 别同比+228.08%、+228.47%。
欧洲减排放趋严及补贴加码推动新能源车销量高增长，2021 年一季度，新能源车注 册量为 45.49 万辆，同比+96.27%；新能源车（BEV+PHEV）渗透率达 14.72%，较 2020 年 提升 3.23pct。美国新能源车政策转向，凭借庞大的国内汽车市场及世界头部汽车厂家， 新能源车销量有望迎来爆发。2021 年 1-5 月，美国新能源车累计销量 22.4 万辆，同比 +107%；渗透率为 3.1%，较去年+1.0pct，美国新能源车增长空间巨大。
4.3.3 预期 2021-2022 年钴供应将产生缺口
预计 2021-2023 年动力电池用钴复合增速为 37.68%；预计 2021-2023 年消费电子用 钴复合增速为 7.12%；假设 2021-2023 年高温合金、硬质合金、其他领域用钴复合增速 分别为 5%、2%、5%，库存需求为当年需求年的 2 周。同时，假设 Mutanda 铜钴矿于 2022 年复产，复产当年钴产量只有 2019 年的 1/4，即 0.625 万吨；2023 年产量相当于 2019 年，即 2.5 万吨。因此，Mutanda 铜钴矿复产的假设下，我们预期 2021-2022 年， 钴供应将产生缺口，“供给-需求-库存需求”口径缺口分别为 5,760 金属吨、2,107 金属 吨。
5. 黄金：下半年价格受压制
5.1 美国就业情况是当前观察黄金价格变动的重要窗口
2 月-3 月，因市场押注美联储收紧币政策，美国长端国债收益率快速拉升，美国 10 年期国债收益率在 3 月 30 日到达本轮高点 1.776%，随后转向偏弱震荡，主要原因是：（1）美联储多次偏鸽表态，强调对当前通胀不感到忧虑，未达就业目标前不缩减购债规 模，货币政策不转向；（2）影响美联储政策的主要数据就业数据低于预期，4 月新增非 农就业人数 26.6 万人，远低于 3 月的 77 万人；4 月失业率为 6.1%，率环比回升 0.1pct；低学历人群（高中以下）劳动参与率连续 3 个月下降，中等学历人群（大专）劳动参与 率有反复，4 月环比下降 0.3pct，或归因于直接发放支票的财政刺激负作用。就业数据 低于预期，短期美联储缩减购债规模的概率下降，美债做空力量消退，美国长端国债收 益率回落。而长端国债与黄金同为避险资产，其收益率走低，则有助资金流向黄金，而 本轮黄金价格反弹正是从美国 10 年期国债收益率走弱后开启。
就业与通胀是影响美联储货币政策的两大核心因素，自美联储提升通胀容忍度，并 允许一段时间超出通胀控制目标的政策提出后，就业因素权重大于通胀因素。我们预期 下半年美国通胀率上升或维持相对高位，因为即使缩减购债规模，经济复苏及解封带来 的服务供需紧张、劳动力供应偏紧、发达地区及发展中地区疫苗接种率提升不同步引发 的原材料涨价等因素将使美国通胀率保持在相对高位；因此就业情况成为市场预判美联 储政策的重要观察窗口。若就业数据持续改善，预期市场将按“就业改善--在通胀背景 下，美联储缩减购债模概率上升--市场押注做空美国长端国债--美国长端国债收益率上升 --黄金价格下跌”的逻辑运行。
5.2 下半年缩减购债规模概率仍较大，黄金价格或受压制
美国 2021年 5 月 PPI、核心CPI 分别同比+6.50%、+3.80%，分别环比+0.81%、+0.70%，；2021 年 4 月核心 PCE 同比+3.10%、环比+0.70%，已超美联储 2%的通胀目标，通胀压力 持续上升，我们预期通胀将持续至 2021 年年底。
从就业情况看，随着疫苗接种率提高，经济复苏加快，2021 年 5 月美国就业率为 5.8%，较 4 月回落 0.30pct，重回下降趋势；5 月非农部门职位空缺数达 9,286 千人，非 农私人企业员工时薪延续涨势，升至 25.60 美元/小时，预示随着经济修复用工需求持续 增加；但在高救助福利下低学历阶层劳动参与率下降，低学历劳动力供给不足，随着服 务业复苏，预期劳动力成本将继续攀升。当前美国失业率、非农就业人数仍未回到疫情 前水平，低学历劳动力供给不足，或拖累后续服务业复苏，就业情况是否趋势性向好仍 需继续观察，美联储在 6 月的议息会议中没有缩减购置规模，但下半年缩减购债规模概 率仍较大，黄金价格或受压制。
6. 铜、铝：预期下半年价格宽幅震荡
6.1 电解铜：预期下半年价格承压
美联储 6 月议息会议上调通胀率经济增速预期，透露鹰派信号，美元指数及美国长 端国债收益率上涨，铜价应声下挫。随着美国疫苗接种率提升，经济活动逐步活跃，就 业改善向美联储目标靠近，预期下半年美国货币政策收紧概率逐步提高，对铜价形成压 力。国内方面，监管层采用市场手段对价进行调控，打击囤积投机，并宣布抛储增加供 应，对铜价形成一定冲击。
供给上，主要产铜国智利、秘鲁政治风险及矿业政策风险带来供应不确定，短期对 价格有一定的支撑。国内经济增速回到正常轨道，对铜边际需求没有显著增加，尤其是 电缆消费难现旺盛；在高铜价下，5 月下游企业开工率回落，预期下半年需求支撑有限。
6.2 电解铝：预期下半年价格高位震荡运行
供给方面，云南省能源局批复了关于进一步扩大云南电网有序用电规模的文件，云 南省各铝厂正在准备复产工作，预期短期内电解铝生产将恢复正常，对下半年电解铝产 量影响较小。国储抛储旨在稳定价格，虽然具体时间以及数量尚未公布，预期对下半年 的供需平衡扰动并不明显。
在碳中和规划下，预期 4500 万吨/年的产能红线将被严格执行，火电铝新增产能难 度较大，而水电铝则扩产更易。根据百川盈孚数据，截至 2021 年 5 月末，中国电解铝 有效产能 4321.6 万吨，开工率为 82.14%，预期年内还可复产 25.5 万吨，预期年内新建 产能还可投产共计 209.5 万吨，年底将逼近 4500 万吨/年的产能红线。2021 年 1-5 月， 电解铝产量为 1620.31 万吨，预计 2021 年全年产量约 3900 万吨。
需求方面，下游铝棒、率板带箔企业产量及开工率稳中升，下游需求向好；房地产 及汽车行业占电解铝终端消费比重超 50%。2021 年 1-5 月，中国房屋竣工面积同比 +16.40%，下半年为房地产传统销售旺季；2021 年 1-5 月，全球主要汽车市场销量同比 高增长，随着芯片短缺缓解及经济复苏带动出行需求的增加，下半年汽车销量有望保持 较高增速。终端消费景气，有望对铝材需求形成支撑，预期下半年铝价持续在高位震荡 运行。
成本方面，5 月氧化铝市场现货成交量较前期有所增长，国产氧化铝价格略有上行， 但下游接货并不积极，由于氧化铝产能过剩，预期下半年价格涨幅有限，对电解铝毛利 润侵蚀较小，下半年电解铝厂商毛利润有望维持高位。
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