来源：天风研究
宇通集团旗下新能源环卫车引领者。宇通重工是宇通集团旗下的大型专业制造企业，主营环卫设备、工程机械、环卫服务三大业务，目前已完成借壳“ST宏盛”登陆A股市场。2019年公司实现归母净利润3.1亿元，同比增加208%。
政策驱动叠加经济性改善，环卫装备新能源化大势所趋。2019年以来新能源环卫装备行业增速抬升明显。需求端：在政策的外部推力和以动力电池为主的成本端优化内生动力下，我们预计2025年新能源环卫装备需求量5.2万台，对应市场空间312亿元。供给端：新能源环卫车当前处于行业早期低渗透率、高集中度阶段，CR5超过80%，我们判断行业当前正处于典型的导入期，未来行业放量背景下主要参与者或将明显受益。
高权重、强研发、深底蕴，公司或将深刻受益环卫装备电动化趋势。公司环卫装备销量在新能源带动下增速回暖，2019年销量同比增加31%。领先同业的毛利水平是公司环卫装备板块的一大特征，2019年装备板块毛利率40%，我们认为高毛利的背后是支撑公司强大潜在竞争力的三点优势。
优势一为高权重：公司新能源环卫装备前瞻布局，2019年营收占比约17%，权重显著领先同业。
优势二为强研发：公司2019年研发费用率6%，在高强度研发投入下，宇通重工依托自制底盘一体化制造能力，新能源装备拥有领先行业的毛利水平，2018年毛利率达48.2%。
优势三为深底蕴：宇通集团为公司带来包括制造、渠道及品牌等在内的多方面底蕴优势。宇通集团已在客车领域展现出竞争力，公司管理层大多具备长期客车部门经营经验，有望依托制造、成本等优势复制客车板块成长路径。经过我们测算，假设公司2023年新能源环卫装备板块毛利率为40%，市占率18%，在电动化渗透率20%、18%、15%以及10%四种情形下，公司新能源环卫装备板块分别可以实现净利润6.8、6.2、5.1以及3.4亿。
环卫服务：深耕河南，省外扩张积极探索。环卫服务行业仍处市场化红利期，2025年预计传统+新兴环卫市场空间超3000亿。公司借助属地优势已实现环卫服务河南省内市占率第一，随着装备板块省外销售的推进，公司服务板块外省扩张持续探索。
工程机械：积淀深厚，民用机械潜力较大。公司2019年工程机械板块实现营收16.2亿元，同比高增52.5%。军用方面，受下游客户属性影响，设备需求不确定性大。民用方面，强夯机和桥梁检测车产品已实现行业领先，未来主要增长点在于旋挖钻和矿用车。
盈利预测与估值
我们预计公司2021-2022年将实现营业收入40.1和48.7亿元，归母净利润4.2和5.3亿元。考虑到业务差异性，采取分部估值法，给予公司2021目标价18.93元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
风险提示：疫情超预期反弹，新能源环卫车规划落地不及预期，行业竞争加剧，工程机械需求大幅波动，相关假设不成立导致结论偏差的风险
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