【安信环保公用邵琳琳团队】涪陵电力点评：拟定增收购配电网节能资产，集中度有望进一步提升

来源：安信证券环保公用研究

■事件：根据公告，公司拟向不超过35名特定投资者非公开发行募资不超过18.8亿元，其中约13.22亿元用于收购国家电网下辖省属9家综合能源服务公司配电网节能资产及相关EMC合同权利、义务；剩余募资用于补充流动资金及偿还银行贷款。本次发行完成后，公司与控股股东及其关联人之间不存在同业竞争情形。

■做大做强配电网节能业务，市占率有望提升：公司作为国网旗下的配电网节能上市平台，主营业务包括电力供应和配电网节能两部分。公司开展的配电网节能项目主要分布在浙江、福建等东部沿海地区，并逐步拓展至新疆、宁夏等西部地区。本次交易相关标的资产主要分布在蒙东、辽宁、河北、河南、四川、江苏、浙江、北京、甘肃等九地。自2016年开始拓展配电网节能业务以来，公司节能服务收入逐年增加，从2016年3.7亿元增至2019年12.5亿元，年均增长50.0%。根据公告，拟装入的节能资产2019年营业收入和净利润分别为2.9亿元和1.1亿元，节能业务的收入和净利润增幅为23%和28%。本次交易完成后，进一步把省级平台整合进来，有利于完善公司配电网节能服务业务布局，增强品牌竞争优势，进一步提升市占率。

■疫情对公司主营业务冲击有限，静待在建项目投产：疫情对公司存量运营的配电网节能项目基本没有影响，售电业务略有冲击。由于公司的售电业务毛利率（6%）远低于配电网节能业务（36%），且营收占比趋于下降，因此本次疫情对公司的影响有限。根据年报，截至去年底，公司在建工程金额为1.6亿元，其中基建工程金额1.4亿元，浙江电网节能改造二期和新疆配电网节能改造二期的实施进度分别为9%和33%。考虑到公司配电网节能改造项目的工期在一年左右，两个项目均有望在今年下半年投产，届时将对营收和利润带来支撑。

■国网大力发展综合能源服务，公司有望受益。国网公司把综合能源服务业务作为未来的重要盈利增长点。2019年综合能源服务实现业务收入110亿元，同比增长125%。根据国网发展战略规划，2025年其综合能源服务业务要实现800亿元营收，成为行业主要推动者；2030年突破3000亿元，成为综合能源服务行业示范引领者。国网综合能源服务集团成立于2013年1月，前身为涪陵电力的母公司——国网节能服务有限公司。目前涪陵电力的配电网节能业务与综合能源服务紧密相关，有望受益于国网综合能源服务事业大发展。

■投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价25元。我们预计公司2019-2021年的收入增速分别为5%、10%、10%，净利润分别为4.6亿元、5.2亿元、5.9亿元，市盈率为19.5倍、16.8倍和14.9倍。

■风险提示：项目推进进度不及预期，售电侧改革进度不及预期。

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