【国金研究】华泰柏瑞品质优选基金分析报告：优选赛道深耕个股，明星经理实力护航

来源：国金证券研究所

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基金产品——注重长期投资力量，明星经理实力护航

近期拟由沈雪峰担任基金经理的“华泰柏瑞品质优选”基金处于筹措发行阶段。该基金为偏股混合型产品，股票资产投资比例为60-95%。基金在自上而下关注市场变化的同时，深耕自下而上个股选择，在选好赛道的基础上筛选好的个股，力争实现基金净值的长期增长。拟任经理沈雪峰女士，具备27年证券从业经历，凭借着过往持续优异的业绩表现，所管产品曾多次获得行业重量级奖项，受到投资者广泛认可。

基金经理投资操作风格特征：

研判宏观形势，权益仓位灵活调节

经过多年的研究积累与市场历练，沈雪峰具备较强的宏观形势研判能力，会通过自上而下的视角，分析权益市场性价比：当看到市场存在较为明显的投资机会时，敢于果断出击；而当市场系统性风险加剧时，则会主动降仓加强防御。其过往管理产品曾在14年三季度市场上行趋势形成后果断加仓，从而为基金净值的提升提供较为明显的业绩贡献。

消费为基科技为翼，注重把握轮动机会

行业层面，沈雪峰注重赛道选择上的“变”与“不变”。一方面，其通过中长期底仓配置于过往业绩持续性、确定性均较强的可选消费、必选消费以及医疗保健等领域，从而提升组合稳健属性；另一方面，通过加大对科技成长行业的理解并捕捉边际变化，从而在新兴行业风口来临时，阶段性增加对科技板块的配置比重，增强组合业绩弹性。此外，其也会通过顺应市场风格的灵活调整从而把握行业轮动下的投资机会。

关注企业质地，精细研究长期跟踪

在自上而下秉承宏观视角的同时，沈雪峰也会将大量精力投入到自下而上对个股的深入研究中。其持仓中以中长期质地优异的个股为主，重视企业的确定性、稳定性和持续性，通过时刻以价值为前提进行投资，力争实现组合的稳健增长。对于个股，会花很长的时间和精力进行精细研究和长期跟踪，以确定其真正具备配置价值。而在买入时点的把握上，其从不追求在个股的最低点进行配置，而是会选择在升势确认后进行参与，赚取主升段带来的持续收益，并且避免盲目抄底给组合带来潜在风险。

总结：拟任基金经理沈雪峰具备多年证券从业经历，在公募及专户产品的管理上有着丰富的经验；其重视组合整体构建，追求业绩的稳健、持续。在资产配置上，沈雪峰以大局观看待市场变化，会根据不同的市场行情灵活调节权益仓位，在积极捕捉市场投资机会的同时，警惕系统性风险的发生，不做无谓的市场博弈。同时，在行业层面，其注重赛道选择上的“变”与“不变”，以消费医药为基、科技周期为翼，积极把握市场结构性投资机会。在个股选择上，沈雪峰看重投资标的的稳定性与持续性，重视公司的深度研究与长期跟踪，以价值为前提进行投资，常勤精进；而操作风格上，其从不追求最低点买入，而是会选择在升势确认后进行参与，行稳致远。拟发行基金“华泰柏瑞品质优选”将秉承沈雪峰一贯的投资风格及组合构建体系，力争实现基金资产的长期稳健增长。

风险提示：疫情超预期、政策收紧、中美争端升级等带来的股票市场大幅波动风险。

一、基金产品特征介绍

1、基金基本情况

近期拟由沈雪峰担任基金经理的“华泰柏瑞品质优选”基金处于筹措发行阶段。该基金为偏股混合型产品，其契约规定的股票资产投资比例为60-95%；其中投资于港股通标的股票的比例不超过股票资产的50%。产品在自上而下关注市场变化的同时，深耕自下而上选股模式，在选好赛道的基础上筛选好的个股，力争产品的高质量增长。该产品风险等级高于债券型及货币市场型基金，但低于股票型基金产品。

费率方面，该产品认购/申购费率与市场主流偏股型基金类似；同时，在赎回费方面，产品7日内的赎回费率为1.50%，随着投资者持有期限的增加，其赎回费用有所降低，对于持有期限在1年以上的投资者免收赎回费。此外，管理费率及托管费率分别为1.50%及0.25%。

2、产品投资特征——秉承宏观视角，深耕个股选择

“华泰柏瑞品质优选”基金秉承拟任经理沈雪峰自上而下宏观视角与自下而上选股相结合的投资框架，关注系统性风险，以仓位调整避免市场大幅波动带来的损失，谋求实现基金资产的长期稳健增长。在行业选择上，坚持在较广的能力圈范围内进行投资，在行业上选择将消费+医药作为投资主赛道，并积极把握科技成长以及周期板块行情，在注重底仓稳健收益的同时，保持产品的弹性和进攻性。产品注重组合风险控制，知行合一，践行绝对收益之下的相对收益，实现长期复利价值。

沈雪峰认为，在当前海外疫情持续、消费复苏缓慢、失业率攀升以及部分企业业绩出现负增长的背景下，宏观环境面临较大不确定性。针对当前市场不确定性，更应关注几类资产的投资机会：一是，不受海外疫情影响的内需必选消费类企业以及足够低估、基本面见底存在反转可能的可选消费类公司；二是，景气度持续提升，拥有核心竞争力且市场广阔的医药、教育、物业、新能源等领域的龙头公司；三是，受益于中长期科技周期向上的TMT行业中的核心标的；四是、拥有远超同行成本优势和议价能力的周期类核心企业；最后，拥有核心利基市场作为基本盘，并寻求横向或者纵向扩张的中小市值上市公司也具备较高配置价值。同时，面对当前市场可能出现的系统性风险，沈雪峰表示，在组合构建上会更加注重仓位配置，针对行业景气度可能出现的变化调整持仓，从而降低组合波动。

二、基金经理介绍

基金经理基本信息——资深从业经历，明星产品缔造者

沈雪峰女士，上海财经大学经济学硕士，具备27年证券从业经验，13年公募基金管理经历。曾任职安徽省国际信托投资公司投资银行部；华安基金管理公司研究员；华富基金管理公司投研部副总监；华安基金管理公司基金经理；华泰柏瑞基金管理公司基金经理、投资部总监，现任专户投资部总监。沈雪峰女士在公募产品及专户产品的管理上均具备丰富的管理经验，在绝对收益及相对收益上优异的管理业绩，受到投资者广泛认可。

提及基金经理沈雪峰，对于关注公募基金领域的“老人”而言，多数会想起当年战绩辉煌的两只明星基金产品：“华安宝利配置”以及“华泰柏瑞价值增长”。两只产品凭借着管理期持续优异的业绩表现，多次获得上证报、中证报评选的金牛基金、明星基金等重量级奖项，而沈雪峰正是两只明星基金辉煌业绩背后的管理者与缔造者。

而2016年起，在公司整体发展规划下，沈雪峰转战专户领域。其始终秉承绝对收益思路，通过坚守“实现客户资产保值和增值”的初心，持续的为专户资产积累收益，组合净值增长稳健。不过，受限于监管要求专户业绩不能公开宣传等方面原因，管理期间，沈雪峰鲜有市场发声，直至近期证监会准许基金经理兼任公募及专户的规则出台，这位久经A股市场考验的资深名将才重回公众视野。2020年6月30日，沈雪峰增聘为“华泰柏瑞激励动力”的基金经理；同时，近期拟由其担任基金经理的“华泰柏瑞品质优选”基金也处于筹措阶段，值得投资者予以关注。

三、基金经理历史业绩展示

基金经理业绩及风险指标统计——兼顾风险收益，追求业绩稳健持续

沈雪峰女士在公募基金管理期间，共管理过8只混合型基金产品。从具体业绩表现来看，通过将其管理过的8只基金在其管理期间的日净值增长率序列进行简单平均，在此基础上“拟合”得到沈雪峰女士在公募基金管理期间的总体业绩曲线，如下图所示。该曲线分为了三段，分别展示了其在华富基金、华安基金、华泰柏瑞基金的管理业绩，从收益率曲线走势来看，沈雪峰女士公募基金管理期间累计实现回报228.92%，领先于同期主要市场指数。其中，在华泰柏瑞基金公司平台上，其管理的华泰柏瑞价值增长和华泰柏瑞创新升级任职期分别实现回报158.11%和142.40%，为增厚管理期间业绩贡献明显。

就各个基金的表现来看，自2007年年中管理产品的8年左右时间里，所管理的大部分产品业绩在同期开放式混合型基金中都能够持续的处于中上游的位置，业绩结果上展示出持续性。其中，华泰柏瑞价值增长管理期间收益率更是达158.11%，在同期可比基金中位居前25%以内水平。

而在风险控制方面，所管产品管理期回撤水平基本处于同业基金中游附近，其中，华安宝利配置和华泰柏瑞创新升级回撤控制结果相对更为出色，均处同期可比基金前30%以内水平。从风险收益配比效果来看，更为注重稳健配置的华安宝利配置、兼顾收益和回撤控制的华泰柏瑞创新升级的年化夏普比率指标在同业当中均处于领先位置，在混合型基金中均位于前30%以内；另外，获益能力突出的华泰柏瑞价值增长年化夏普比率在同期495只可比基金中排名152位，同样相对靠前。

在公募基金历史管理业绩稳健、持续的同时，沈雪峰在专户上的管理业绩也同样出色。其在努力控制波动和回撤的前提下，紧抓公司业绩成长主线，在以获取绝对收益为目标的基础上，实现客户资产的保值、增值。以2017年8月成立的华泰柏瑞价值增长3号为例，该专户产品追求绝对收益目标，股票仓位约束相对宽泛，沈雪峰通过利用风险模型等手段有效控制回撤，中长期回报优势明显；出色的风险收益比，使得其所管专户深受机构资金认可，主动管理专户规模稳步扩张。

整体上看，无论是在公募基金还是专户产品的管理上，沈雪峰女士始终坚持从持有人利益出发，在追求收益的同时，考虑与风险间的匹配度；长期追求组合稳定、持续的投资理念得以体现。

四、投资操作风格特征分析

1、大类资产配置——研判宏观形势，权益仓位灵活调节

经过多年的研究积累与市场历练，沈雪峰具备较强的宏观形势研判能力，会通过自上而下的视角，分析权益市场性价比：当看到市场存在较为明显的投资机会时，敢于果断出击；而当市场系统性风险加剧时，则会主动降仓加强防御。在大类资产配置上，沈雪峰表示，要以大局观看待市场变化，做到有所为有所不为，“在市场系统性风险来临时，应理智的选择降低仓位，减少系统性风险给组合带来的投资损失，而不是一味的参与博弈。”同时，其也指出，仓位的变动体现的是基金经理对于组合弹性的调节，在对于宏观层面判断相对准确的基础上，灵活的仓位调节有利于控制组合波动。沈雪峰表示，市场波动可以类比为“拳击比赛”，当市场作为拳手出击时，基金经理应学会躲闪而非一味硬抗；而当市场漏出破绽时，则应积极出拳获取最大收益。正是基于该思路，沈雪峰会根据不同的市场行情做仓位调整，在积极捕捉市场投资机会的同时，时刻警惕系统性风险的发生。

通过选取沈雪峰女士在华泰柏瑞基金担任基金经理期间管理时间最长的一只公募基金产品——华泰柏瑞价值增长做为参照，对其投资风格特征进行分析及印证。从资产配置上看，在其管理的几年间，华泰柏瑞价值增长仓位调整灵活，一方面通过降低仓位从而适时控制回撤水平，另一方面通过果断加仓积极把握市场上行趋势。按照时间顺序来看，在其管理初始时期股票仓位基本保持在75%左右；但此后随着A股市场波动的加大，沈雪峰进行了几次幅度较大且相对快速的调整，其中，最大幅度的一次降仓发生在2014年二季度，股票仓位较前期下降了12.81%。但在判断市场上行趋势已经形成后，2014年三季度起，沈雪峰果断将权益仓位加至93.93%，积极把握牛市起点，并在随后保持了9成以上的高股票仓位运作，从而为基金净值的提升提供较为明显的业绩贡献。

同时，若与同期市场上的混合-基金配置型及混合-灵活配置型基金相比，华泰柏瑞价值增长基金的仓位调节明显更为积极、果断。在2013年主板市场走低期间，华泰柏瑞价值增长基金的仓位调节幅度明显大于同类基金平均水平；而在2014年牛市形成初期，产品敢于积极加仓：在14年二季度股票仓位与同类型基金平均水平较为接近的背景下，其在14年三季度的加仓幅度高于同期可比基金17个百分点，出手更为果断。

2、行业选择—消费为基科技为翼，注重把握轮动机会

行业层面，沈雪峰注重赛道选择上的“变”与“不变”。一方面，其通过中长期底仓配置于过往业绩持续性、确定性均较强的可选消费、必选消费以及医疗保健等领域，从而提升组合的稳健属性；而另一方面，通过加大对科技成长行业的理解并捕捉边际变化，从而在新兴行业风口来临时，阶段性增加对科技板块的配置比重，用以增强组合的业绩弹性。整体上看，沈雪峰将大消费领域作为组合业绩的基础来源，而将科技成长、周期等行业作为牛市中获取超额收益的“羽翼”。此外，在大牛市背景下，其也会通过顺应市场风格的灵活调整从而把握行业轮动下的投资机会。

虽然当前市场环境及风格，与13-15年沈雪峰管理华泰柏瑞价值增长基金时存在差异，但对于行业层面投资框架的形成，在当时已有所展露。通过分析华泰柏瑞价值增长基金中报和年报持股明细数据，对基金经理沈雪峰任职期间投资所涉及的行业分布情况进行了统计，具体如下图表所示。整体上看，在13年至14年中报期间，“大消费”类行业（可选消费、必选消费以及医疗保健）始终占据组合40%以上的股票仓位，为组合提供持续稳健的业绩来源；而组合对于信息技术的配置比重也多在10-25%间波动。2014年下半年，随着大金融板块短期快速上涨，基金组合快速调升金融板块配置比重，从而把握行业轮动下的投资机会。14年年报显示，金融行业一跃成为基金第一大重仓行业，占比由前期的2.55%攀升至52.55%，在体现其强劲行业捕捉能力的同时，也体现了行业配置上的灵活性。

同时，从所投资行业的实际表现来看，沈雪峰在行业选择上的胜率较高。管理期间所投资的绝大多数行业，不论是当期表现还是未来一个报告期表n  现多能实现正回报；同时，若与上证指数的同期业绩比较来看，多数行业当期收益和下期收益均能超越市场指数表现。总体来看，沈雪峰女士对于行业板块投资机会的把握优势明显，行业配置效果较好。

3、个股选择—关注企业质地，精细研究长期跟踪

此外，在自上而下对组合资产配置及行业选择进行把握的同时，沈雪峰也将大量精力投入到自下而上对个股的深入研究上，通过配置于长期稳定增长且质地优异的公司，力争实现组合净值的稳健增长。在选股层面，沈雪峰始终坚守选股三原则：一是，要看到上市公司做的是“好生意”，确定公司及其产品在市场中的认可度，并且公司要具有较深的护城河；二是，公司的业务模式要是透明且可持续的，需具备业绩稳定增长的能力，同时，个人也会通过其他渠道对公司业绩指标等进行交叉验证；三是，看重管理层的能力，要具备较好的公司治理水平，重视股东利益。

沈雪峰表示，投资要以价值为前提，对于个股会花很长的时间和精力进行精细研究和长期跟踪，以确定其真正具备配置价值。在其早期做研究员时，为了对某即将上市的白酒企业理解透彻，曾深入公司生产地进行深度调研，详细了解酿酒的每一道工艺以及不同香型白酒之间的具体差异，从而最终判断公司的实际价值以及不可替代性。同时，对于医药板块中的某创新药公司，沈雪峰更是早在多年前便予以覆盖关注，通过近十年的持续跟踪与研究，准确把握其产品收获期，为组合贡献颇丰。整体上看，正是凭借着对公司更为深入的认知与了解，才使得沈雪峰对于企业的实际价值有着更为准确的判断，敢于在企业价值存在预期差时，果断进行操作。

从个股表现上看，通过对管理期间华泰柏瑞价值增长基金各重仓股持股市值占基金净值的比例和重仓股持有当季度涨幅进行加权计算，得到重仓股在各个报告期的收益贡献，具体如下图所示。在沈雪峰管理的10个季度当中，产品8个季度的前十大重仓股加权收益为正，其中14年四季度重仓股收益贡献更是达48.0%。此外，从重仓股持有期的累计涨幅上看，管理期67只进入前十大重仓的个股中，仅有4只持有期出现下跌，其余63只均取得了不同程度的正回报，其中更有8只股票的持有期涨幅在100%以上。从实际运作角度上，也验证了沈雪峰良好的标的选择能力。

从具体标的配置来看，沈雪峰管理期间，华泰柏瑞价值增长基金持股风格在侧重成长性的同时，也会综合考虑标的质量和估值，主要投资于TMT、非银、消费、医药等领域中具有可持续高质量成长且估值具有吸引力的公司。其重仓股持有期（作为重仓股出现）绝大多数情况下不超过两个报告期，调整较为灵活，或与管理期权益市场风格偏成长的背景下，组合在资产配置和行业轮动机会的把握上更为积极有关。总体而言，沈雪峰不仅具备优秀的选股能力，而且能够进行灵活、果断的战术资产配置，其对于个股的价值判断和对于投资时机的准确把握，为产品净值增长提供支撑。

4、操作风格及组合构建——不求最低点买入，持股集中度适中

在买入时点的把握上，沈雪峰从不追求在个股的最低点进行配置，而是会选择在升势确认后进行参与，赚取主升段带来的持续收益。沈雪峰认为，底部的不确定性是巨大的，投资人主观认定的底部并不一定真实，盲目的抄底会给组合带来较大的风险。因此，更多的是通过对行业景气度进行判断，并与上市公司业绩进行交叉验证，从而确认底部是否真正确立。沈雪峰倾向于在上市公司出现修复的确定性较高、同时底部结束并出现拉升时进行配置，以求在提升选股胜率的基础上，降低组合波动。而在卖出方面，沈雪峰则认为，即便再优秀的基金经理，也会有预期出现偏差的时候，因此随时做好“Plan-B”很重要；如果判断出错，要积极认错并果断减仓，从而将损失降低。同时，当所关注的公司公布决策时，也要迅速判断该决策对于公司长期经营带来的潜在影响，做到先知先觉，从容应对。

而在组合构建方面，沈雪峰在行业配置上相对集中。从历史持仓上看，2013及2014年度，组合前三大行业占股票市值比多在70-80%的区间内波动，通过在能力圈范围内深入研究并在确定性更强的领域进行配置，从而提升组合收益。不过，沈雪峰并非一味的对集中配置予以强求，而是会根据市场情况进行相应调节：在15年急速上涨后，市场风险有所积聚，在此背景下，组合前三大行业比重由14年末的80.19%降至60.85%，通过分散布局，从而降低单一行业过度集中带来的潜在风险。此外，与行业配置相比，沈雪峰重仓股集中度则相对适中，与行业平均水平接近。但重仓股集中度也会根据市场情况进行灵活调节，比如，14年四季度重仓股集中度出现一轮较为明显的抬升，配置主要集中于非银金融标的，与当期市场热点一致；而在15年上半年，则通过个股分散配置降低组合整体风险。

总结：拟任基金经理沈雪峰具备27年证券从业经历，在公募及专户产品的管理上有着丰富的经验；其重视组合整体构建，追求业绩的稳健、持续。在资产配置上，沈雪峰以大局观看待市场变化，会根据不同的市场行情灵活调节权益仓位，在积极捕捉市场投资机会的同时，警惕系统性风险的发生，不做无谓的市场博弈。同时，在行业层面，其注重赛道选择上的“变”与“不变”，以消费医药为基、科技周期为翼，积极把握市场结构性投资机会。在个股选择上，沈雪峰看重投资标的的稳定性与持续性，重视公司的深度研究与长期跟踪，以价值为前提进行投资，常勤精进；而操作风格上，其从不追求最低点买入，而是会选择在升势确认后进行参与，行稳致远。拟发行基金“华泰柏瑞品质优选”将秉承沈雪峰一贯的投资风格及组合构建体系，力争实现基金资产的长期稳健增长。

风险提示：疫情超预期、政策收紧、中美争端升级等带来的股票市场大幅波动风险。

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