作者 | 南方
来源 | 粒场财经（ID：ggmyleap）
中国飞鹤在港上市以来，被做空两次，我们综合两次做空报告的有用信息，以及部分财报信息向读者展示做空中国飞鹤的思路和理由。
两篇做空报告一比较，Blue Orca此次发布的做空报告貌似比GMT Research的理由更充分。
让我们咋舌的是，做空机构指出第三方独立权威机构“弗若斯沙利文”给出的两次行业数据竟然是有水分的。IPO招股说明书中的外部数据有被伪造的嫌疑。
而且做空机构也用天眼查。
有利证据的部分就是关联方交易，关联方交易是财务舞弊最高级的手法，也是最难查的部分，但同时也是最有利的证据。
关联交易一般从重要的供应商和客户数据查起，供应商和客户数据属于最重要的业务数据，也是最有力佐证公司财务问题的数据。
但，比较悲催的是，根据官方统计数据，在A股，2019年主动披露客户和供应商信息的上市公司只有339家，占全部上市公司的比例只有8.8%！
加上这个非强制披露信息，要想从最重要的业务数据验证上去论证一家公司财务数据有水分，变得更加艰难。
做空机构此次调查除了借助天眼查，还搞了现场调查。
具体思路和做空理由请点开大图，看完你会发现跟中国浑水的做空思路很像，但人家在数据搜集这块要厉害一些。
（点击可查看大图）
昨天被锤的中国飞鹤管理层也在今天做了澄清说明。但看完后，觉得部分点澄清地苍白无力。
1）第三方数据佐证公司业务数据不可信吗？
根据中国飞鹤的澄清，对于借助第三方数据佐证公司业务数据这一点，公司称，第三方数据的口径和来源的可信度存疑。这个的确构不成有力证据，之前爱奇异被做空，做空机构就在第三方数据引用上被反击了。
但，行业数据和第三方数据的趋势变化是可用的，至于绝对额，我们觉得不是个厉害锤子，但尔康制药是个例外，谁让他报给海关的数据胡扯淡那么夸张。
2）关于员工数量，澄清为啥用“应该”二字？
对于员工人数，公司的澄清用了“应该“二字，非常意味深长，既不想打董事长嘴瓢的脸，也不想说死。但用应该，等于没澄清。
而且，我们认为，人均创收和人均薪酬匹配不上，就是一项可疑点，公司对此没提。
3）关于广告费的澄清也不力
而且关于广告费的澄清，我们也觉得澄清不力。
广告费用属于公司的营销投入，做空机构针对“公司业绩暴涨，但IPO期间，2019年上半年公司的广告费支出却是同比下滑”这点提出疑问，而且第三方数据上显示1-4月份，公司在央视（CCTV，没区分一套、九套…）投放的广告支出变动幅度是较去年同期增长3倍，公司解释，公司在央视一套、九套、十四套的投放成本不一样，但即使5、6月不投入，公司也应该是至少3倍增长才对，难道后2个月，公司的广告费出现了负数？
4）回避了第一大供应商“原生态”是关联方的指证
最后，关于做空机构对公司的鲜奶第一大供应商“原生态”是关联方的指证，公司并未再单独澄清，只是让投资者去看上市文件的部分章节信息。
根据所指，了解到鲜奶是公司生产婴幼儿奶粉的主要原材料，鲜奶成本占到公司销售成本的25%-33%，公司向原生态公司采购的鲜奶占到整个鲜奶采购成本的83%-89%左右，属于关键供应商，奶粉质量和公司的业务都得在一定程度上依赖于原生态的持续供应。
在风险因素章节中，公司指出会定期与原生态签订续期供应协议，以保证经营的稳定性，但对于原生态跟公司是什么关系，并未说明。
而且在业务章节中，公司倒是提到，与原生态之间的合作关系，以及公司存在部分成员驻扎在公司的生产设施和部分供应商牧场和生产厂房等场所。
但并未解释公司的董事长控制原生态这个质疑点。
5）对货币资金的质疑敷衍应对
最后一点，关于货币资金的质疑，公司摆上了各大银行存款余额图，摆上几个数，这……能说明什么？A股上市公司都能P图，搞共管账户的好吗？
要是就这么回复中国证监会的问询函是要被说，没水平的！
总之，中国飞鹤这波澄清真是欠火候，昨天是收涨，今天反而是跌的。
【本文来自微信公众号“粒场财经”】
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责任编辑：张海营
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