【食品饮料-苏铖】青岛啤酒：百年青啤复兴，机遇正在当下|青岛啤酒_新浪财经

来源：安信证券研究

■跨过战略僵持阶段，啤酒行业竞争主线转向高端化，百年青啤迎来重要机遇：啤酒行业经过CR5份额快速提升阶段后于2013-2017年进入战略僵持阶段，行业前五名份额变动收窄，份额扩张难度加大，在行业总量增长停顿、综合成本上行以及消费升级加速背景下，啤酒行业竞争主线转为“高端化”，行业竞争总体改善，青啤处于较为有利位置。近年来主要啤酒企业吨价提升连贯，持续验证高端化趋势：目前中国中高档啤酒销量维持高个位数增速，而经济型啤酒销量继续下滑，2018年中国中档和高档啤酒占比分别增至21%和10%，2014年此比例仅为14%和5%，对照美国，2018年高档啤酒销量仍然维持3%的增速，且中档和高档啤酒销量分别占总销量比达到45%和31%，我们认为中国产品结构升级仍有空间，且高档啤酒销量增速可持续。

■青啤品牌力产品力俱佳，高端产品矩阵丰富，聚焦1+1双品牌进击：青岛啤酒品牌具有百年历史，酿造工艺完善且伴有技术升级，受益于行业高端化扩容趋势，公司旗帜鲜明主打“1+1”品牌战略，主品牌定位高端市场而崂山等第二品牌服务于大众消费，产品结构不断优化，吨酒价不断提升，截至2019年主品牌销量占比达到50%，收入占比达到63%，其中高附加值品牌销量同比增7%，2020Q1在疫情影响下，吨价同比+5.2%达到3,827元/吨；公司高端产品矩阵丰富且具备成功打造高端大单品经验，2019年纯生销量约占比9%，经典1903销量占比约4%，根据GlobalData数据，青岛啤酒在高端产品市场份额预计由2018年的14%增至2023年16%。

■市场策略清晰，两横一纵，彰显务实和进取：公司2018年开始聚焦“一纵两横一圈”市场战略：“一纵”指振兴“沿海”市场战略带，其中华南地区2019年收入和盈利改善明显，得益于绩效改革和销量回升；“两横”指沿黄市场战略带、沿江市场战略带，华北地区是公司的“沿黄”优势地区，营收和利润贡献仅次于山东，吨价稳步上升，沿江华东地区加强高端化渗透；“一圈”指“大山东基地市场圈”，2019年山东地区营收占比69.3%，贡献整体利润七到八成，2020年公司地域布局重点为稳固山东基地份额，发挥山东对沿黄区域的带动作用，充分开发高增市场，增强沿黄和山东市场盈利能力，突破河南、山西、黑吉辽以及华南一些成长较快地区；东北市场2019年表现相对弱势，公司会优化产能并提升效率，追求业绩的稳步回升。

■关厂+股权激励落地，管理增效，盈利再上层楼：2018年5月黄克兴接任董事长，公司管理层顺利完成更迭，组织架构分成营销、制造和供应链三大中心，下分设针对各渠道的创新型事业部，有助于各部门协调和专业化发展，治理结构不断改善。近年公司开始推行减员提效，人员运营效率呈现上升趋势，人均销量同比不断提升，2018年公司陆续关闭两所效率较低工厂，公司表示未来3-5年继续关闭共10家工厂，长期有利于产能优化、降低职工薪酬、摊销折旧等费用占收比。公司股权激励落地时间预计为2020年6月底前，此时点正值国内疫情得到控制、消费信心逐渐恢复和旺季到来时期，有望吹响旺季恢复增长的“冲锋号”。从激励对象和数量来看涉及范围广且力度大，有利于激发管理团队的积极性，有望助力公司盈利再上一楼。

■投资建议：给与买入-A投资评级，6个月目标价75元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为0.3%、7.2%、4.4%，净利润增速分别为5.8%、21.4%、17.7%，当前股价对应2020-2022年EV/EBITDA分别为22.5/19.5/16.9倍，目标价相当于2020年29x的EV/EBITDA。

■风险提示：新品推广不及预期；疫情影响超预期；啤酒行业竞争加剧。

免责声明

本订阅号为安信证券股份有限公司（下称“安信证券”）研究中心的官方订阅号。本订阅号推送内容仅供安信证券客户中的专业投资者参考。为避免订阅号推送内容的风险等级与您的风险承受能力不匹配，若您并非安信证券客户中的专业投资者，请勿使用本信息。安信证券不会因为任何机构或个人订阅本订阅号或者收到、阅读本订阅号推送内容而视为本公司的当然客户。

本订阅号所涉及的证券研究信息来自安信证券已通过公司统一平台公开发布的证券研究报告，完整的投资观点最终以安信证券发布的完整报告为准。本订阅号推送内容仅供参考，不构成对任何人的投资建议，接收人应独立决策并自行承担风险。在任何情况下，本信息作者、作者所在团队及安信证券不对任何人因使用本订阅号中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

本订阅号推送内容版权归安信证券所有，未经安信证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式删节、修改、复制、引用和转载，否则应承担相应责任。