【中信证券丨教育】好未来：自曝轻课业务虚增，信心影响大于基本面影响

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信、有道云等方式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿使用本资料。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。

公司披露在例行的内部审计过程中发现某些“员工不当行为”，“轻课”业务存在虚增情况。“轻课”业务本身重要性不高，收入占比有限、战略地位一般，我们判断公司层面有意造假概率不高，但瑞幸事件背景下负面影响或被放大。

▍公司披露“员工不当行为”，“轻课”业务或存虚增。2020年4月8日，好未来官网披露在例行的内部审计中发现某些“员工不当行为”，有员工在“轻课”（“Light Class”）业务中存在违规行为，公司怀疑上述员工与外部供应商合谋通过伪造合同和其他文件的方式虚增“轻课”销售额。目前公司已经向当地警方报警，相关员工已被警方拘捕。

▍仅就事件本身而言，对公司基本面影响有限。轻课是好未来旗下在线轻学习平台，2018年推出、专注于6-12岁小学学科素养培养，分C端课程和B端业务两块。我们判断，此次公司披露存在虚增行为的主要与B端轻课盒子业务相关，轻课盒子以经销模式销售，推测此次涉及的虚增行为为员工和外部经销商勾结，在B端轻课盒子销售过程中通过虚假合同增加收入。公司同时披露轻课业务收入占公司营收3%-4%（基于2019财年数据计算约5-6亿元人民币），我们预计to B业务收入占比约一半左右，而其中涉及虚增的金额为多少尚未披露，但总体涉及虚增的收入规模占比有限。此外，轻课业务本身和公司的核心业务学而思培优、学而思网校等相独立，预计不会对核心业务产生影响。

▍公司核心业务无碍，但“瑞幸”事件背景下或被放大影响。我们认为公司的K12课外辅导核心业务无论是在国内的品牌认知，还是各个层面的领先表现，均有较强的基础。而近年来高速增长的在线业务作为线下学习场景的有力补充，发展也相对良性。虽然在线模式下行业潜在的刷单等行为或不可避免存在，但从在线业务的影响力和品牌力维度我们可以观测到正面的反馈。因此，仅就此次涉及的轻课业务虚增收入事件，从业务本身规模以及在公司整体业务架构中的地位，我们倾向于认为在公司层面的造假行为逻辑上不成立，系员工个人行为的可能性较大。但因正处“瑞幸”造假事件背景下，市场对中概股整体情绪比较敏感、信心较易受损，短期或将放大本次事件的影响，预计公司股价短期将面临较大压力。

▍风险因素：疫情影响持续，市场竞争加剧，投资发生大幅减值。

▍投资建议：我们对此次事件的判断目前总结为对基本面影响有限、但短期股价压力不可避免将造成估值下行。暂维持预测：FY2020-2022净利0.73/4.54/8.44亿美元、Non-Gaap净利1.82/5.61/9.75亿美元；对应EPADS0.12/0.77/1.43美元。维持“增持”评级，继续关注事件走向。

中信证券消费者服务（教育）团队

本文节选自中信证券研究部已于2020年4月8日发布的《好未来重大事项点评—自曝轻课业务虚增，信心影响大于基本面影响》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

☆☆

本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的研究部编写。中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，应首先联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失，在此之前，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。

重要声明：

本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。

本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。不得以任何方式修改、发送或复制本订阅号中的内容。除经中信证券认可的情况外，其他一切转载行为均属违法。版权所有，违者必究。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。