晨会聚焦191017重点关注安踏体育、三只松鼠、安车检测、歌力思

来源：国信研究

晨会提要

【宏观与策略】

高收益债周报：高票息仍然是产业债获得高收益的最大保障

【行业与公司】

安踏体育（02020.HK）快评：经营表现出色，业绩持续性强

三只松鼠（300783）深度：零食3.0时代，松鼠进入新时期

安车检测（300572）快评：检测站收购有望再下一城

歌力思（603808）快评：拟全资控股IRO母公司，估值修复进行时

宏观与策略

高收益债周报：高票息仍然是产业债获得高收益的最大保障

我们将非金融企业信用债中，中债估值收益率超过同待偿期限中债企业债收益率曲线（AA-）的债券定义为高收益债券，中债估值收益率低于同待偿期限中债企业债收益率曲线（AA-）的债券定义为投资级债券。

截至9月30日，不含地产债的产业债中高收益债余额在100亿元以上的行业为电力热力生产和供应业、综合、煤炭开采和洗选业、土木工程建筑业、批发业、有色金属冶炼及压延加工业。本文重点对比分析这六个行业的投资级和高收益债券今年以来的总回报表现情况。

考虑违约后的总回报方面，电力热力生产和供应业、综合、煤炭开采和洗选业、土木工程和建筑业、批发业、有色金属冶炼及压延加工业投资级债券2019年1-9月总回报率分别约为3.86%、4.02%、4.36%、4.09%、4.25%、3.96%，其高收益债1-9月总回报率分别为6.67%、-2.69%、6.97%、-5.97%、6.95%、4.56%。

各行业的投资级债券总回报率均明显高于整体产业债的总回报率2.91%，不同行业对比来看，电力热力生产和供应业的投资级债券总回报率在六个行业中最低，煤炭行业的投资级债券总回报率最高，但整体来看，差距并不会很大，煤炭行业投资级债券总回报率较电力热力生产和供应业仅高出50BP。

投资级产业债中，电力热力生产和供应业具有公共事业性质从而被市场一直认为难以出现实质性违约，因此其票面利率和净价的波动一直较小，难以实现较高的投资回报率；而煤炭行业投资级产业债相对较高的总回报主要由票息所贡献，这或与上个经济周期煤炭行业债券的信用风险暴露抬升了煤炭债券的票面利率有关。整体来看，投资级债券各行业之间的总回报率区别不大，超额收益主要来自于相对较高的票息收益。

而不同行业高收益债总回报率之间则会出现非常大的分化。出现违约的综合、土木工程建筑业的总回报率均为负，而未出现违约的其他四个行业的高收益债总回报率均明显高于同行业的投资级债券。六个行业中，总回报率最高的煤炭行业超出最低的土木工程建筑业约1295BP。

高收益产业债中，总回报率最低的土木工程建筑业票息收益率很高，但由于出现违约，因此不仅有较大的违约损失，市场的避险行为也使得行业债券的资本利得大幅为负，导致总回报率异常低；总回报率最高的煤炭行业票息收益率仅次于土木工程建筑业，同时实现了一定的资本利得，因此获得了较高的总回报。整体来看，高收益债券各行业之间的总回报率出现了很大的分化，而相对较高的票息收益同样也是超额收益的主要来源。

证券分析师：董德志 S0980513100001；

李智能 S0980516060001；

行业与公司

安踏体育（02020.HK）快评：经营表现出色，业绩持续性强

国信观点：

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