【食品饮料-华致酒行(300755)】范劲松、龚小乐：中报点评：业绩接近指引上限，开店数量效益双升-20190830

来源：中泰证券研究所

事件：2019年上半年公司实现收入18.92亿元，同比增长32.89%，实现归母净利润2.01亿元，同比增长45.40%，基本每股收益0.91元，同比增长13.75%。公司拟向全体股东每10股转增8股。

业绩接近指引上限，酒库数量和质量同步提升。19H1公司收入和净利润增速为32.89%和45.40%，业绩增速靠近预告指引上限， 19Q2公司收入和净利润增速为22.37%和45.58%，延续Q1高增长势头，主要是来自于以下三个方面：1）酒库门店数量增加：19H1公司继续加大华致酒库全国化布局，积极推动优质零售网点客户转型成为酒库，门店数量增长24.7%，我们预计目前已将近900家；2）单店销售收入增长：19H1公司单店收入提升20.4%，一方面来自于精细化营销推动开店质量增长，另一方面来自于随着老客户磨合加深、经营日渐成熟；3）产品结构上移：19H1高毛利产品销量显著提升，荷花、奔富于去年下半年面世以来，今年开始进入放量期，同时五粮液10年、金茅台等定制产品受益于高端酒供不应求亦取得优异表现，收入贡献持续提升。

产品结构上移带动毛利率提升，所得税率下降进一步推动利润释放。19Q2公司毛利率为22.64%，同比提升1.29pct，主要来自于荷花、奔富、五粮液10年等高毛利产品的占比提升；19Q2期间费用率为7.65%，同比提升1.37pct，其中销售费用率为3.76%，同比下降0.07pct，管理费用率为3.11%，同比提升0.72pct，主要是跑马圈地下管理人员增加以及新上线华致优选电商平台管理费用提升所致；财务费用率为0.78%，同比提升0.71pct，主要是银行贷款规模增加所致；所得税率为7.50%，同比大幅下降15.42pct，主要是享受企业所得税小微税收优惠政策以及地方减免所致；净利率为14.46%，同比提升2.66pct，毛利率提升和税收优惠共同推动盈利能力进一步上移。19H1公司经营活动现金流量净额为-1.81亿元，同比下降，主要是预付给茅台及五粮液的款项同比增加3.00亿元，预付账款环比年初增长104.53%所致。

酒类流通龙头快速成长，看好公司持续收割市场份额。华致酒行是我国酒类流通行业龙头企业，凭借“保真”的产品体系、全渠道销售网络以及与名酒厂长期稳定的供应链优势建立起强大的核心竞争力。从长期来看，公司未来增长点主要来自于两方面，第一是渠道网络的完善，公司正在加速华致酒库的跑马圈地，酒库门店数已从17年的 504 家增至如今将近900家，公司目标是3年内开设华致酒库3000家，实现开店数量和单店营收的双升；第二是高毛利产品的占比提升，在公司现有产品体系中飞天、普五是引流产品，公司未来在继续拓展与茅台、五粮液合作的同时，将加大对包括荷花酒、金茅台、五粮液10年等新产品的开发与销售，实现利润更快增长。目前国内酒水流通行业集中度相较于美国仍然很低，品牌化、连锁化和规模化是行业未来发展趋势，华致酒行未来有望凭借品牌优势与渠道网络壁垒持续收割中小烟酒店的市场份额。

投资建议：我们预计公司2019-2021年营业总收入分别为33.42/40.68/48.30亿元，同比增长22.83%/21.74%/18.73%;净利润分别为2.76/3.36/4.03亿元，同比增长22.80%/21.54%/20.08%，对应EPS分别为1.19/1.45/1.74。

风险提示：打压三公消费力度继续加大、采购成本提升和货源不足、食品安全事件。 

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