中信策略：市场底线抬高 “抱团”股仍面临回调风险

　　原标题：策略聚焦|预期好转，冬日偏暖

　　来源：中信证券研究  

　　中美第一阶段协议背景下，内外部不确定因素集中落地，市场底线抬高。但取消加征税幅度略低于市场预期，市场短期或有小幅向下修正，调仓重于冒然加仓。同时在预期充分反应后，年底边际增量资金流入放缓，资金博弈性价比不高。配置上继续坚持对低估值且受益于经济预期企稳的品种。

　　猫冬的目的在于

　　减少对不可控事件的博弈

　　在两周之前，从中美商贸争端的角度，市场仍然面临巨大的外部舆情噪音，中美关系变化难以捉摸；从资金流的角度而言，投资者也很难提前判断外资会在指数纳入比例提升之后出现堪比今年2月份的流入速度。尽管后验来看，商贸争端和资金流都在向着最乐观的方向发展，甚至阶段性扭转了资金博弈的负面影响，但从先验视角，站在当时博弈这些变量的性价比并不高。这是我们建议投资者“猫冬”最核心的逻辑，减少对不可控因素的博弈，“少动”而不是消极撤退。

　　内外部不确定因素集中落地

　　市场底线抬高

　　中美第一阶段协议背景下，内外部不确定因素集中落地，市场底线抬高。此次中美协议在文本框架上基本符合市场预期，并且取消了原定12月15日加征税。考虑到明年初地产建安投资和基建投资增速大概率抬升，在商贸争端阶段性缓和的背景下，经济预期有所回暖。同时，我们上调中证800整体/非金融2020年盈利预测2.3/2.8个百分点至11.3%/13.5%。经济预期上修以及内外部不确定因素集中落地，抬升了市场的底线。

　　取消加征税幅度略低于市场预期

　　市场短期或有小幅向下修正

　　在加征税下调问题上，周五市场反映的是外媒此前报道的全部已加征税减半，而根据美国商贸代表办公室（USTR），最终只有9月1日开始加征的约1200亿美元输美商品税率从15%降至7.5%，实际上略低于预期。周五晚间离岸人民币汇率重新回到7以上，同时A50期货也出现小幅修正。我们认为在市场短期亢奋后，下周或有对乐观预期过度反映后的小幅修正。

　　“抱团”个股仍面临阶段性回调风险

　　调仓重于冒然加仓

　　预期充分反应后，年底边际增量资金流入放缓，资金博弈性价比不高，调仓重于冒然加仓。我们估算配置型外资距离能接受的沪深300估值区间短期上限只有约5~6%的空间，作为近两周行情最主要推力，在商贸协议预期充分反应后，预计未来边际流入速度将放缓。此外，明年1月份解禁压力巨大，核心资产和科技股阶段性涨幅较大，岁末年初仍有阶段性抱团瓦解风险。在政策定力增强的情况下，政策宽松的窗口暂时关闭，资金博弈大概率重新加剧，“抱团”个股仍然面临阶段性回调的风险，调仓重于冒然加仓。

　　配置上继续坚持对低估值且

　　受益于经济预期企稳的品种

　　我们依旧延续9月以来对低估值且受益经济预期企稳品种的推荐，重点关注银行、地产、基建产业链（重卡>建材>工程机械>钢铁>煤炭）、家电和汽车及零部件。如果资金博弈导致机构重仓股回调，可以考虑提前布局高景气核心资产，重点关注消费电子、生物医药和必选消费板块龙头。

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责任编辑：王帅