平安证券点评万科年报：低于市场预期下调EPS预测 继续推荐

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　　来源：平安证券

　　万科A （000002）

　　基本面巩固提升，多元化持续向好

　　投资要点

　　事项：

　　公司公布2019年年报，实现营业收入3679亿元，同比增长23.6%，归母净利润389亿元，同比增长15.1%，实现EPS3.47元，低于市场预期。公司拟每10股派发现金股息10.45元（含税）。

　　平安观点：

　　 业绩整体稳健，管控依旧突出。2019 年公司营收同比增长 23.6%、归母净利润同比增长 15.1%，全面摊薄 ROE（20.7%）同比减少 1pct。利润增速略低于营收增速，主要因：1）受四季度集中结算低毛利项目影响，全年房地产及相关业务毛利率（27.2%）同比下降 2.5pct；2）期内计提项目存货跌价准备 29.9 亿元，影响归母净利润 7.8 亿元；3）期内投资收益（49.8 亿元）同比减少 26.6%，其中来自联营、合营公司的投资收益（37.9亿元）同比减少 39.6%。期内公司管控能力依旧突出，期间费用率同比降1.1pct 至 7.3%。  未结资源可观，奠定持续增长基础。2019 年公司实现结算面积 2460.3 万平、结算收入 3340.4 亿元，分别同比增长 12.3%、21.8%；结算均价 13577元/平，同比增长 4.5%。由于销售规模远高于结算规模，期末已售未结资源 4288.5 万平，对应合同金额约 6091.0 亿元，较 2018 年末分别增长15.6%和 14.8%，平均已售未结均价 14203 元/平，充足未结资源为业绩持续增长奠定基础。

　　 销售平稳增长，新开工略有放缓。2019 年公司实现销售面积 4112.2 万平，销售金额 6308.4 亿元，同比分别增长 1.8%、3.9%。销售金额市占率 4.0%，21 个城市销售额位列当地第一；销售均价 15341 元/平，同比增长 2.1%。2019 年实现新开工面积 4241.1 万平，同比下降 15.1%，完成年初计划的118%；竣工面积约 3，007.9 万平，同比增长 9.1%，完成年初计划的 98%。公司 2020 年计划竣工面积 3319.3 万平，同比增长 10.4%；计划新开工面积 2921.2 万平、同比下降 31.1%，考虑 2020 年新增土储仍有部分当年开工，预计新开工仍有望远超计划。

　　 拿地投资审慎，聚焦一二线。2019 年延续理性投资策略，全年新增项目 147 个，总规划建筑面积3716.5 万平，权益规划建筑面积 2478.4 万平，权益地价总额约 1549.6 亿元，新增项目平均地价为6252 元/平方。全年全口径拿地销售面积较 2018 年降 25.7pct 至 90.4%，地价房价比 40.8%，较 2018年上升 4.7pct。按建筑面积计算，新增项目 71.5%位于一二线城市；按权益投资金额计算，79.9%位于一二线城市。期末在建及规划建设项目面积约 1.57 亿平米，可保障未来 2-3 年销售，整体仍较为充足。

　　 非开发业务经营能力持续提升。期内万科物业实现营业收入 127.0 亿元，同比增长 29.7%，累计签约面积 6.4 亿平，同比增长 26.1%，并与戴德梁行成立合资公司，实现商业物业服务和设施管理的强强联合。万纬物流新增项目 21 个，累计进入 44 个城市，可租赁物业建面 1086 万平，高标仓平均出租率达 92%。租赁住宅业务全年新增开业 5.6 万间，累计开业 11 万间，成熟期项目（开业半年及以上）的平均出租率达 90%。商业地产积极开展资本市场创新探索，发起印象壹号商业投资基金，总规模 30 亿元，非开发业务经营能力持续提升。

　　 负债结构合理，短期偿债压力无虞。公司坚持以现金流为基础的真实价值创造，不断提高资金管理的计划性和精细度。通过公司债券、超短期融资券、中期票据等融资工具持续优化债务结构、降低融资成本，提升公司对财务风险的防范能力，融资成本均在 3.0%~4.0%，融资优势明显。全年实现经营性现金净流入 456.9 亿元，连续 11 年为正。截至报告期末，公司在手现金 1662.0 亿元，远高于一年内到期的流动负债总和 960.2 亿元。期末净负债率较年初上升 3pct 至 33.9%，仍远低于行业均值。

　　 投资建议：考虑 2020 年疫情冲击带动的潜在结算进度放缓及项目减值可能，下调公司 2020-2021年 EPS 预测至 4.07（-0.72）元和 4.69（-1.2）元，当前股价对应 PE 分别为 6.9 倍和 6.0 倍，公司作为国内优质龙头开发房企，住宅开发有望凭借融资及拿地优势持续扩大差距，同时前瞻布局物流地产、商业地产等地产细分领域，非开发类业务经营能力持续提升，维持“强烈推荐”评级。

　　 风险提示：1）若新型冠状病毒肺炎疫情持续时间超预期，或令公司销售承压，同时开工进一步延期，也将对后续可推货量、竣工节奏产生负面影响；2）受疫情影响，若行业需求释放持续低于预期，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险；3）2016 年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率面临下滑风险。

责任编辑：陈悠然 SF104