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原标题：公司天天回购，股价跌跌不休，百亿市值腰斩，中金大摩坐不住：百融云，是市场的误杀，还是基本面的沦丧？
来源：市值风云
说得好听，就是公司陈述不准确，说得不好听，就是公司在误导市场，企图篡改公司业务属性以抬高自己的身价。
一、股东名头响当当，股价跌的当当响
最近一家港股上市公司，引起了风云君的关注和好奇，这家公司名叫百融云。
从2021年3月31日上市起，百融云的股价走势，那是相当滴稳定：一路狂跌。
从31.8港元的发行价，下跌到12.88港元（截至7月30日收盘），跌幅接近60%，百亿市值几乎腰斩。
对于一家刚刚上市的公司来说，看着股价一路下跌，搁谁心里都不好受。
投资者这边的信心也肯定会受挫，公司坐视不管肯定是不行的。
5月31日，百融云发布上市以来的首份股票回购计划，公司将自本公告日期起至6月16日，计划动用自己的现金储备和自由现金流购买价值不超过3.88亿港元的二级市场的B类股票。
（2021年5月31日《百融云：自愿公告股份回购计划》）
截至6月16日，百融云已经花了大约3300万港元回购股票，看股价丝毫没有企稳的迹象，于是乎，公司又发布公告，开始了新一轮的股票回购。
（2021年6月17日《百融云：自愿公告股份回购计划》）
根据公开信息，从5月31日至7月26日，连续两个月，几乎每个交易日，公司都在二级市场购买自家的股票。
根据翌日披露报表的信息，百融云每次回购的金额，都在几百万港元左右，而且更为重要的是，这些回购的股票都没有被注销，并非真正意义上的回购。
（2021年7月15日《百融云：翌日披露报表》）
虽然公司用真金白银去维护市值，但股价还是止不住地往下掉。
进入5月份以来，中外两大知名投行——中金公司和摩根士丹利也坐不住了，加入“托价”阵营，纷纷发布研报，对百融云要么给出“优于大市”的评级，要么是“增持”的评级。
有意思的是，发布正面研报的中金公司和大摩，正好是百融云融资上市的全球联席保荐人。
（百融云招股说明书）
好嘛，这下，连投行都坐不住了，不卖力推票，是不行了。
风云君还发现，中金公司与百融云在利益上更加捆绑：根据招股说明书的信息，中金公司间接持有百融云6.25%的B类股股份。
（百融云招股说明书）
其实除了中金公司，百融云的机构股东们来头都不小，比如大家熟知的高瓴资本、红杉资本、以及IDG资本等等。
（百融云招股说明书）
除去基石投资者，百融云上市之前从种子轮，一路融到了C+轮，和发行价对比，种子轮的每股成本价竟然只有人民币0.01元，就是B+轮，每股成本价也只有人民币8元左右。
所以啊，还是应了那句老话：先知先觉有钱赚。
别看股价狂跌，早入场的投资者，大概率还是赚钱的；最先套牢和可能套牢的，还是后面入场的。你500元买入贵州茅台和2000元买入贵州茅台，面临的风险和收益，完全就不是一回事。
（百融云招股说明书）
按照市值风云最低8000亿元的估值，那些早期投资市值风云的，怕是早就赚得盆满钵满了。
百融云采用AB股制，A类股份，每股10票投票权，B类股份，每股1票投票权，目前唯一持有A类股的是公司实际控制人张韶峰，他合计拥有百融云67.23%的投票权。
（百融云招股说明书）
二、公司涉嫌误导性陈述，业务存在合规风险
不管你是股价一个月之内翻一倍，还是股价半年之内跌去90%，老实说，风云君都不care，风云君唯一关心的是基本面。
风云君所做的就是根据公开数据对公司基本面作出研判，至于市场如何估值，那是市场的事情，如何交易，那是投资者自己的事情。
百融云的股价跌了这么多，自然触及到一个核心问题，即：公司的基本面到底怎么样。
接下来，风云君就为大家排排雷。
百融云自诩（特别声明：这里用词略带贬义）为一家金融领域的大数据分析服务商，具体针对的领域有两个，一个是个人消费金融领域，一个是个人保险领域。百融云的客户群体以银行、消费金融公司以及保险公司等金融机构为主。
公司的收入板块有三个：数据分析服务，精准营销服务，以及保险分销服务。
在数据分析服务这个板块，公司所分析的数据，必然是源自这些金融机构，而数据本身主要是指个人消费者的行为数据和金融数据。
（百融云招股说明书）
金融机构需要通过数据分析来评估消费者的风险，如果是银行和消费金融公司，则需要评估消费者的信用风险，然后根据评估结果，决定是否发放消费贷款以及贷款额度。
如果是保险公司，则一般评估的是理赔风险，根据理赔风险，决定是否承保以及保险额度。
现在，金融机构就把数据分析以及相应的风险评估的活儿，委托给百融云去干。
百融云的数据分析产品和服务是完全定制化的、模块化的，公司建立数据分析平台，然后通过API接口，直接融入客户的IT基础设施，如果客户要使用百融云的数据分析服务，直接调用即可。
如果客户进行调用，百融云自然就要收费。
数据分析业务的收费模式主要是付费订阅，付费订阅又可以分为两种，一种是你调用多少次，我就收多少费用，不收取初始费用和经常性费用，完全基于客户实际的调用量。
另一种是标准化的年度订阅。即交纳固定的订阅费用，然后在规定期限内，使用固定或者无限数量的调用请求。
除了付费订阅，数据分析服务还可以按照单个项目来进行一次性收费。
2017-2020年，数据分析服务收入从3.15亿元增长至2020年的5.32亿元，从下图的曲线看，2019-2020年，数据分析服务收入的斜率明显降低，说明增速明显放缓了。
其主要原因是中国个人消费信贷市场受到疫情影响，来自金融机构的数据分析需求减少，从而导致公司的数据分析服务受到影响。
2017-2019年，付费订阅收入从3.11亿元增长至4.95亿元，其占同期数据分析服务收入的比例一直保持在90%以上。
而在付费订阅收入中，90%以上都是根据客户实际的调用量来获得收入的。
（百融云招股说明书）
正是由于即用即收费的收入模式，所以，百融云的合约负债（预收款项）是比较少的，还不到1亿元，合约负债占营业收入的比例从2017年的12.7%下降至2020年的3.5%。
百融云的另外两个业务，精准营销服务和保险分销服务，可以合并一起分析。
这两项业务的本质，都是金融中介业务。
即公司开发一个平台，平台一边的是用户，平台的另一边是金融机构的各种金融产品，如果是银行和消费金融公司，则产品一般为消费贷款产品，如果是保险公司，则产品一般为保单。
公司旗下有两款APP，分别是榕树贷款和日月宝盒。
用户在榕树贷款可以购买各种消费贷款产品，一站式完成注册、申请、批准以及还款等流程。
根据天眼查APP的资料，实际运营榕树贷款APP的，是一家名叫广州数融互联网小额贷款有限公司，是百融云的全资子公司，从名字上看，这个全资子公司应该从事的是放贷业务。
但百融云又说，榕树贷款不是贷款平台，上面的任何产品都不是自己的，都是金融机构的，公司只起一个居间服务的作用，并不从事放款业务，不为金融产品提供任何担保，也不承担任何信贷风险。
（百融云招股说明书）
在收费方式上，百融云是向金融机构收取服务费，可以是固定的，也可以根据消费者的贷款金额的百分比来确定。
（百融云招股说明书）
风云君认为这里可能存在合规风险：既然百融云不承担信贷风险，你榕树贷款上的产品必须是合规的，能够在平台上兜售产品的金融机构也必须是合规的。
百融云说，公司内部会有一套监控程序，会自行对金融机构进行尽职调查，并建立相应的白名单；但公司又说了，无法保证平台上金融产品的质量，一旦产品不合规，监管制裁、经济诉讼等，肯定是跑不了的，公司经营也会受到冲击。
（百融云招股说明书）
风云君在黑猫投诉平台查到，榕树贷款目前涉及的投诉量，累计超过1200个，涉及的内容包括个人信息泄露、高利贷以及砍头息等。
日月宝盒和榕树贷款类似，消费者可以在日月宝盒上进行投保交易，日月宝盒上面的保单和保险经纪人，都不是公司自己的，保单是保险公司的，保险经纪人虽然是公司自行挑选的，但是并没有算作公司的雇员。
同样，百融云也不承担任何保险承保风险。
（百融云招股说明书）
收费方面，百融云是从保险公司那里赚取佣金和服务费，以保险产品产生的保费的百分比计算。
（百融云招股说明书）
2017-2020年，精准营销服务和保险分销服务两者合计收入，从0.24亿元上涨至6.03亿元，两者合计占营业收入的比例从6.8%上升至53%。
结论已经很明显了，百融云根本就不能算作是大数据分析服务商，更不可能是一些媒体所说的金融领域的SaaS公司，百融云纯粹靠数据分析服务获得的收入，并没有超过整体营业收入的50%。
增长最快，也是目前贡献营业收入最多的业务板块，其实是互联网金融中介业务，该业务被百融云划分成了两块，即精准营销服务和保险分销服务。
简单讲，就是百融云打造了一个平台，平台上聚合了各种各样的消费类贷款产品和保险产品，用户可以在平台上购买这些产品，而产品本身不归公司所有，轻资产运营，收入形式是佣金和服务费。
互联网金融中介业务，虽然会应用到大数据分析等相关技术，但就从商业模式上看，这个板块的收入并非直接靠数据分析，而是靠金融产品的销售。
另外，随着互联网金融中介业务逐渐成为公司最核心的业务，支付给保险经纪人的佣金，也随之成为营业成本中的大头，2017年，保险经纪人佣金成本占营业成本的比例只有3%，2019年，这一比例就达到62%。
（百融云招股说明书）
因此，公司自诩为独立金融大数据分析供应商和AI技术平台，明显是有问题的，这个陈述，风云君是绝对不认的。
说得好听，就是公司陈述不准确，说得不好听，这就是在误导市场，让市场认为自己的技术含量很高，进而抬高自己的身价。
（百融云招股说明书）
截至2020年9月30日，公司研发人员共有512人，占总员工人数的比例超过50%，是公司最多的一类员工。
（百融云招股说明书）
研发费用从2017年的1.39亿元增长至2020年的2.01亿元，研发费用率从2017年的39%下降至2020年的18%。
乍一看，公司的技术实力还是挺不错的。
别急啊老铁们，截至2020年10月31日，百融云只拥有4项专利，14项专利依旧处于正在申请的状态，其余100多项全是软件版权。
（百融云招股说明书）
好家伙，风云君直接好家伙，你百融云每年1、2个亿的研发支出，最高研发费用率接近40%，最低也超过15%，公司一半员工都是研发人员，烧钱烧了近4年，烧出来的结果竟然只有区区的4项专利？真是逗。
更搞笑的是，公司还说自己的知识产权，没有一项会对公司业绩产生重大影响。
（百融云招股说明书）
这简直无语了，那你百融云还吹自己的技术，还自封为中国领先的AI技术平台？依据是啥？纯意淫吗？
与其说百融云是一家金融科技类公司，还不如说Ta是一家金融公司，只不过是运用了一些AI和大数据等相关技术的互联网金融公司，金融属性强，科技属性弱。
话说这年头，哪家银行和保险公司内部没有后台技术部门？哪家银行和保险公司没有进行数据分析？
何况数据资源还掌握在自己手里。
说白了，百融云所做的数据分析，其实银行和保险公司也能做，只不过把这活外包给了百融云。百融云的数据分析业务，基本是没啥技术含量的。
至于金融中介业务嘛，则更没啥技术门槛了，就是一个字：卖。
三、投资者要独立思考啊！公司和投行的话，真不能全信
最后说说百融云的财务基本面。
百融云的短期借款较少，长期借款没有，公司用大部分的账上资金购买了信托计划，规模目前在7亿元以上。
（百融云2020年年报）
2017-2020年，公司营业收入从3.54亿元增长至11.37亿元，毛利率保持在70%左右。
公司在2017年还录得净亏损（经调整）0.83亿元，后净亏损逐渐缩小，并在2019年成功扭亏为盈，录得净利润0.13亿元。经调整的净利润继续增长至2020年的0.8亿元，净利率则在2020年达到7%。
公司的经营性现金流净额从2018年开始转正，从2018年的0.56亿元增长至2020年的2.09亿元，自由现金流也从2018年开始净流入，并在2020年达到1.91亿元。
有一说一，百融云的业绩趋势确实不错，尤其是利润和现金流这两个指标，均在往好的方向发展，公司不仅成功扭亏为盈，而且利润越滚越大，负债情况也没看出什么大的问题，资金充裕。
现在唯一的问题是，百融云更愿意把自己包装成拥有一流技术实力的金融科技公司、大数据分析服务商。而且中金和大摩也是这么认为的。
不过风云君却持不同的观点。
在风云君看来，百融云就是一家金融企业，从事的无非是金融产品的销售。只不过这些产品，不归公司所有，公司就充当一个平台、一个销售渠道而已。
百融云实现盈利，是在2018年，也正好是在这一年，金融中介业务大跨步地发展，说明金融中介业务对公司是非常重要的，是公司扭亏为盈的关键。
现在，金融中介业务已然成为公司的第一大业务板块。
总之，百融云的业绩是可以，至于这公司的科技属性嘛，那还是算了吧。
公司和投行的话，真不能全信。
责任编辑：冯体炜
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