事件：光大环境披露23年业绩：营收同比-14.0%至320.9亿港元，归母净利润同比下降3.8%至44.3亿港元。单独看H2，营收同比-0.5%至157.9亿港元，归母净利润同比-5.3%至16.4亿港元。每股拟派发末期股息8港仙，全年派息比率约31%。
点评：全年运营业务收入占比提升10ppt至60%，集团EBITDA利润率提高5.6ppt至40.0%。全年集团运营/建造业务收入同比+2.2%/-41.9%至191.8/76.8亿港元。全年EBITDA同比基本持平为128亿港元，EBITDA利润率提升5.6ppt至40.0%。
环保能源/环保水务/绿色环保板块EBITDA分别占比70%/19%/11%。
(1)环保能源板块，垃圾处置量增长稳健，运营利润率改善。
全年垃圾处置量同比+6.8%至4860.3万吨，公司积极拓展协同业务发展，餐厨及厨余垃圾、污泥及其他垃圾处理量同比+38.3%至271.8万吨；建造/运营收入同比-52.9%/+3.9%至43/92亿港元；受益于部分项目上调垃圾处理费，估计运营利润率改善。全年EBITDA同比+0.2%至90.8亿港元，净利润同比+4.1%至52.7亿港元。
(2)环保水务板块，获批水价上调，利润率改善。
全年污水处理量同比-1.2%至17.5亿立方米，运营收入同比+5.2%至31亿港元；23年共有11个污水处理厂获批上调水价，上调幅度为4-36%，同时2022年由于采用新增值税奖励政策导致直接成本及经营费用非经常性增加影响利润基数，23年EBITDA同比+13.6%至24.8亿港元；净利润同比+17.7%至8.6亿港元。
(3)绿色环保板块，生物质综合利用运营利润率改善全年建造/运营收入同比-49.1%/+0.5%至7/64亿港元。全年生物质原材料处理量同比-4%至784.5万吨，由于设备运营稳定及燃料品质改善导致发电成本下降，带来生物质综合利用项目运营毛利率大幅增长；无害化固危废处置量价继续下滑，为亏损状态，拖累绿色环保板块全年EBITDA同比下降33.8%至14.8亿港元，净利润由盈转亏，亏损2.0亿港元。
优化债务结构。期末集团人民币贷款占比同比提高17ppt至87%；同时持续用永续债务工具置换债务，期末资产负债率-2ppt至65%。
我们的观点：23年自由现金流已有明显改善，24年集团将继续减少资本开支投入，同时24年3月国家下发15.34亿光大生物质发电国补，24年国补发放有望超市场预期，由此，我们预计24年自由现金流将迎来首年转正，现金流好转情况有望超市场预期。公司最新收盘价对应2024年PB为0.37x，2023年潜在股息率为7.2%，公司有望提高派息比例以保障股东回报，因资本开支24年继续下降，我们预计建设收入和利润继续下行，预计公司24/25/26年归母净利分别为42/44/45亿港元，同比增速分别为-5.0%/+3.6%/+2.8%，维持“增持”评级。
风险提示：转型业务发展不及预期、原材料价格上升。
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