2023 年业绩低于市场预期
公司公布2023 年业绩：营收51.6 亿元，同比+1.9%，归母净利润3.7 亿元，同比-26.5%。其中2H23 营收26.7 亿元，同比+11.3%；归母净利润1.52 亿元，同比-27.2%。公司2023 年业绩低于市场预期，系国内需求不振下游终端客户采购偏谨慎；海外制造业PMI 下滑叠加贸易摩擦导致。
发展趋势
1）需求不振导致钢材产品盈利能力承压。23 年公司模具钢/高速钢/钛合金销量同比分别-12.2%/-18.6%/+66.6%至14.19 万吨/1.47 万吨/0.59 万吨，单位售价同比-1.1%/+3.9%/+59.6%至1.65/5.54/16.42 万元/吨。切削工具销量2.06 亿支，基本持平，单价同比+19.2%至4.4 元/支。从盈利能力来看，公司23 年高速钢/模具钢毛利率同比分别-3.6/-3.6ppt 至17.2%/15.5%，主要系国内工业产成品去库周期；而受益于产品结构优化，切削工具/钛合金毛利率同比分别+1.5/+3.1ppt 至29.1%/31.6%，公司整体毛利率同比-0.6ppt至22.1%。2）应收账款上升，经营性现金流承压。由于公司钛合金业务发展迅速且账期相对偏长，2023 年公司应收账款周转天数同比+22.7%至184天，经营性净现金流同比-81.8%至0.55 亿元。
下游需求边际复苏，公司产品价格逐步调升。2023 年成本压力传导不畅，4Q23 以来公司下游订单出现边际改善，24 年初至今，公司已连续2 次上调模具钢产品价格，其中普通产品累计上调200 元/吨，含Mo 产品累计上调800-1000 元/吨。在制造业库存周期触底的背景下，我们看好24 年公司产品毛利率伴随下游需求复苏逐步回升。
高端化战略稳步推进，24 年成长可期。1）23 年公司粉末钢销量同比+16.3%至1073 吨，保持较高增速，公司目标24 年销量达到2000 吨。
2）民用钛合金显著放量。23 年公司钛合金产品供应头部消费电子生产商，钛合金业务营收同比大幅增长165.9%至9.6 亿元，贡献净利润近1.7 亿元（YoY+142.57%）。3Q24 年产3000 吨钛合金项目落地后，我们预期公司3C 钛合金供货能力有望达1 万吨，销量有望达8000 吨（VS FY235900t）。3）公司7000t 快锻项目投产后已打破海外垄断一体化压铸用大规格模具钢的局面，我们预期24 年将逐步放量，成为公司重要盈利增长点。
盈利预测与估值
考虑公司部分产品下游需求修复或偏缓，我们下调2024/2025e 归母净利预测-46.2%/-38.5%至6.4/8.6 亿元，当前股价对应2024/2025e 5.7/4.1xP/E。维持跑赢行业评级，下调公司目标价-40%至2.51 港币（对应2024/2025e 9.7/7.0x P/E），隐含70%上行空间。
风险
合金原料价格大幅上升，全球经济加速下行。
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