中航科工(02357 HK):中航直升机并表后盈利能力提升，“买入”|中航科工_新浪财经

原标题：中航科工(02357 HK):中航直升机并表后盈利能力提升，“买入” 来源：国泰君安香港

2020年业绩好于我们的预期。收入同比增14.3%至501.17亿元人民币，较我们的预期高2.3%。股东净利同比大增48.1%至19.95亿元人民币并超越我们的预期，净利润率创下4.0%的10年新高，同比增0.9个百分点。派息比率也创下19.3%的历史新高，同比增5.4个百分点。

中航直升机的并表放大了2020年的盈利增长。由于公司在中直股份的持股比例提升，归属于非控股权益的利润所占比例降低，而并表也导致公司重述后的2019年股东净利有所下降。我们认为2020年注入资产的盈利能力通过优化成本控制而得到了很大的提升。

我们预计2020-2023年间收入和股东净利将分别以12.2%和12.6%的年复合增长率增长。我们主要1）鉴于在新机型驱动下的强劲势头，上调了直升机的销售额假设，2）上调了对辅助系统的收入及毛利率假设，以及4）根据收购中航直升机所发行的对价股份的影响，调整了对每股盈利的预测。

上调目标价至6.90港元并维持“买入”。我们基于分部加总估值法的目标价对应21.0倍/ 17.9倍/ 16.4倍的2021-2023年市盈率和1.8倍的2021年市净率。得益于派息比率的提升、拟进行的A股发行以及未独立上市部分收入和盈利贡献的增加，我们认为中航科工相对其上市子公司总应占市值的估值折让将进一步收窄。