维达国际(03331)利润率显著回升，竞争影响有限

原标题：维达国际(03331)利润率显著回升，竞争影响有限 来源：中金公司

公司动态

公司近况

维达公布3Q19经营数据，收入同比升12.5%，其中中国区纸巾收入维持强劲增长，同比增16.2%。受益浆价下行毛利率、经营利润率分别同比提升4.2/5.9ppt，经营利润大幅增长194.4%至3.68亿港币，超过我们预期。

评论

收入增长强劲，4Q19竞争加剧影响有限。3Q19维达中国区纸巾收入录得16.2%强劲增长，主要由电商渠道和超高端产品Tempo、4D压花系列带动。目前公司中国区电商收入占比达35%，超高端产品Tempo和压花系列收入占比达20%。管理层表示3Q19以来由于成本走低导致低端产品市场价格竞争加剧，公司已增加部分低端品类促销力度，并将于4Q19视竞争情况进一步加大部分区域促销力度。考虑公司收入增长主要驱动力为高端和超高端产品，我们认为集中在低端产品的行业价格竞争对公司收入增长扰动有限，这亦可反映在公司仍然强劲的3Q19收入增长和可控的费用率水平上。我们预计4Q19收入仍有望维持稳健增长。

成本下行利好利润率回升，4Q19同比改善趋势有望延续。3Q19木浆价格维持低位，长纤、短纤价格同比跌幅达37%/43%。由于公司木浆库存在4个月左右，管理层预计4Q19成本将低于3Q19，毛利率有望环比续升，唯升幅或有小幅放缓，主要出于加大促销应对竞争及双十一电商旺季等费用投放考虑。我们预计4Q19毛利率有望环比提升1ppt至32.4%，营业利润在4Q18低基数上有望实现70%左右增长。

成本端利好有望延续至明年，关注个护业务进展。由于需求持续疲软，我们预计未来半年内浆价仍有望处于低位。考虑公司毛利率逐步回升始于2Q19,1H19仍为低基数，我们预计1H20维达利润率改善趋势将延续，带动2020年盈利持续高增长。卫生巾新品于年中推出，目前仍处爬坡期，经销商反馈正面，我们看好公司卫生巾业务带来的长期利润率改善前景和额外收入增长动力。

估值建议

公司当前交易在18倍/15.3倍2019/20年市盈率。考虑3Q19业绩超预期，我们上调2019/20年盈利预测7.9%/7.9%至9.9/11.6亿港币，上调DCF目标价4.6%至19.08港币，对应19.6倍2020年市盈率和28%股价上行空间。重申“跑赢行业”评级。

维达国际(03331)利润率显著回升，竞争影响有限