宇华教育：扶摇直上，序幕新启；首次覆盖给予买入评级，目标价6.0港元

原标题：宇华教育：扶摇直上，序幕新启；首次覆盖给予买入评级，目标价6.0港元 来源：格隆汇

机构：招商证券

目标价：6.0港元

一流的并购与盈利改善能力助力宇华跻身高教行业领军者行列

新并购学校赋能核心净利润更快增长，预计2019-2021财年年复合增长 率将达到23%

我们认为宇华教育相对于中教控股（839 HK, 买入）的估值折让将继续 缩窄。基于SOTP估值的目标价为6.0港元

具有强执行力的高教新秀 宇华教育的大学业务正在快速取代K12业务，成为最主要的业务板块。自 2017年以来，得益于三所排名前列的大学的并购，宇华教育的大学业务占 比持续提升。我们预计宇华旗下共计四所大学的营收占比将由2017财年的 38%提升至2020财年的66%，预计2019/20学年大学业务的学生人数占比将 达76%。宇华在并购湖南学校后的成功整改经验说明了其：1) 严格的成本 控制；2) 有效的集中型行政管理；3) 对学校的整体改进不仅改善了利润 率，更提升了学校的声誉。

内生并购双驱动，谱写光明前景 我们预计宇华教育2019/20学年学生总人数将达到13.7万人（同比增长 39%），这主要得益于山东英才学院的并表。我们预计2019-2021财年营收 将以20%的年复合增长率增长。毛利率/核心净利润率预计将从2018财年的 56%/48%缩窄到2019财年的53%/39%以及2020财年的52%/38%，主要是 受到新加入学校较低利润率的影响。我们相信管理层有能力将山东英才学院 的净利润率由2019财年的24%提升到2020财年的30%，并进一步提升至 2021财年的40%。我们预计宇华教育2019/2020/2021财年核心盈利增长率 为24%/30%/10%，核心每股盈利达0.22元/0.28元/0.31元人民币，分别高于 彭博一致预测1%/4%/1%。在2019年9月收取学费后，我们预计宇华的在手 现金余额将达到30亿元人民币，这为未来的并购做了充足的准备。

跻身行业前列，估值修复开启。首次覆盖并给予买入评级 在最近的14个月中，宇华教育相对于中教控股的估值始终有一定的折让。 历史最低折让为23%，目前的折让为34%。我们对宇华教育和中教控股进行 了对比分析，认为宇华凭借其对教育事业的热忱、业绩更快速的增长、高质 量的资产和强执行力，有能力持续缩窄与中教控股的估值折让。我们的目标 价为6.0港元，基于SOTP估值及未来12个月的盈利：1) 高教业务板块目标 市盈率为21倍，相对于中教控股的28倍目标市盈率有25%的折让。2) K12 板块目标市盈率为14倍（与同业平均一致）。我们的目标价隐含19倍/17倍 的2020/2021财年的预测市盈率，与此相比历史最高市盈率为27倍。