23年公司内生常规业务收入稳健增长，维持“买入”评级
公司23年实现收入/归母净利78.3/22.7亿元(yoy-23.7%/-31.3%)，收入低于我们预期(预计收入85.7亿元)，主因期内全球生物医药投融资环境持续低迷影响客户需求释放。若剔除大订单影响，则23年收入yoy+24.4%，公司内生常规业务收入增长稳健。截至年报披露日，公司在手订单总额8.74亿美元，业绩能见度持续提升。考虑全球投融资活动放缓对公司业务影响叠加公司研发投入加大，我们调整24-26年EPS至3.52/4.46/5.60元(24/25年前值4.82/6.27元)。公司为CDMO行业领军者，技术领先且在手订单充沛，给予A/H股24年33/21x PE(A/H股可比公司24年Wind一致预期均值23/19x)，对应目标价116.16元/80.00港币(前值197.56元/149.07港币，主要考虑可比公司平均PE回调)，均维持“买入”。
加强销售及研发投入力度，现金流水平持续向好
公司23年毛利率51.2%(yoy+3.8pct)，主因后期交付大订单毛利率较高、汇率因素助力及内部降本增效。23年销售/管理/研发费用率2.5%/10.1%/9.0%(yoy+1.0/+2.2/+2.1pct)，公司持续提升销售及研发投入。公司23年经营现金流量净额为35.5亿元(yoy+8.0%)，现金流持续向好。
小分子CDMO：商业化阶段常规业务快速增长，项目总数持续提升
公司23年商业化阶段CDMO收入51.1亿元(yoy-32.6%，剔除大订单后yoy+47.1%)、临床阶段CDMO收入15.1亿元(yoy-9.6%，剔除特定抗病毒项目后同比基本持平)，公司常规核心业务保持向好发展。板块23年确认收入的各阶段项目共426个(yoy+6.8%)，其中商业化、临床III期、临床I-II期项目分别为40、69、317个(VS22年的40、62、297个)，板块项目承接数量在投融资活动阶段性遇冷背景下仍持续提升，彰显公司强大市场竞争力。我们看好公司常规核心业务收入24年保持稳健增长。
新兴服务：业务多点布局，持续贡献业绩增量
新兴服务23年合计实现收入12.0亿元(yoy+20.4%)，包括：1)生物大分子CDMO：收入yoy+31.3%，截至23年底在手项目71个；2)合成生物技术：收入yoy+38.1%，首个IND项目的首批生产顺利交付；3)制剂：收入yoy+18.4%，其中海外收入yoy+20.5%；4)化学大分子：收入yoy+8.8%，新增项目80个并重点推进寡核苷酸及多肽业务发展；5)连续反应技术输出：商业化首年收入超1亿元，新增项目19个；6)临床研究服务：收入yoy-7.4%，我们推测主因国内行业竞争加剧影响订单价格，但CGT及罕见病等领域业务仍保持强劲势头。我们看好新兴服务24年整体保持向好发展。
风险提示：下游产品销售不达预期，政策推进不及预期，汇率波动风险。
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