投资要点
事件：1)公司公告2023年年报，2023年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润41.15/5.06/4.76亿元，同比+42.22%/+67.76%/+72.83%。23Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润11.11/1.10/1.00亿元，同比+20.22%/+32.62%/+21.23%，业绩与前期预告基本一致。2023年基本EPS为2.64元。2)公司公告24Q1业绩预告，24Q1实现归母净利润1.50-1.70亿元，同比+34.48%-52.41%；扣非归母净利润1.30-1.50亿元，同比+32.18%-52.51%，业绩超预期。
全年新兴渠道势能延续，品类放量趋势显著。2023年收入高增主要驱动来自量贩、电商渠道的放量：1)经销、电商高增：2023年直营/经销和其他渠道/电商渠道同比-10.03%/+40.35%/+98.04%，其中经销商及其他渠道同比高增，主要系量贩系统自身的增长及盐津在零食很忙、赵一鸣等体系内的持续放量，定量流通的开发拓展亦有贡献，电商渠道在内容平台的成功打造下维持高增；2)三大品类表现突出：2023年辣卤食品(含蛋类)/深海零食/休闲烘焙点心类(含薯片)/果干坚果/蒟蒻和其他同比+81.60%/+10.65%/+6.24%/+37.19%/+101.68%。23Q4收入同比+20.22%，增速环比有所放缓主要系春节备货错期，预计24Q1在电商恢复、春节备货、礼盒旺销等加持下维持高增。
渠道结构调整下毛利率下降，但核心品类供应链优势开始显现。2023年毛利率为33.54%，同比-1.18pct，其中辣卤毛利率同比提升0.23pct，预计与公司供应链侧的魔芋精粉采购优势有关。23Q4毛利率为31.06%，同比-0.18pct，判断与毛利率较高的电商渠道增速阶段性放缓有关。
毛利率承压、费率下降，效率提升下盈利能力改善。2023年归母净利率12.29%，同比+1.87pct：1)2023年毛利率在渠道结构变化下，同比下降；2)2023年总费率同比-3.89pct，销售/管理/研发/财务费率同比-3.27pct/-0.08pct/-0.63pct/+0.09pct，股份支付费用同比+33.98%，若剔除则实际盈利能力提升更多。23Q4归母净利率同比+0.93pct，其中23Q4总费率同比+0.23pct，销售/管理/研发/财务费率同比+0.41pct/+0.88pct/-1.33pct/+0.27pct，23Q4股份支付费用同比+2186.88万元，相关费率2.71%，剔除激励费用干扰，扣非归母净利率同比+2.50pct，实际盈利能力同比维持改善。
盈利预测及投资建议：2024年公司在产品+渠道+体系三轮驱动下收入有望维持高增：1)产品端，预计辣卤魔芋、鹌鹑蛋成为量级爆品，此外薯片、鱼肠等亦存潜力；2)渠道端，预计流通定量装精选SKU发力，电商、零食量贩(零食很忙整合赵一鸣)维持较快增长。此外，供应链整合效率提升背景下，盈利能力有望持续提升，叠加两期股权激励与高管、核心骨干的绑定，业绩兑现能力有望持续加强。我们根据最新财报，调整了盈利预测，预计2024-2026年公司收入为51.76/64.88/81.16亿元，同比增长25.8%/25.4%/25.1%，归母净利润为6.61/8.61/11.20亿元，同比增长30.7%/30.3%/30.0%，对应2024年3月26日收盘价，2024-2026年PE估值为20/16/12x，维持“买入”评级。
风险提示：量级单品生命周期较短；下游零食专营系统进入存量竞争及价格战阶段；原料价格大幅上涨；食品安全风险。
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