不自律的代价

原标题：不自律的代价 来源：地产杂志

文|言若

　　编辑| Coral

　　“融创中国将大举收购蓝光发展”的市场传闻不胫而走。

　　而4月22日，蓝光发展对此澄清，称近期一些自媒体发布的有关公司股权合作描述严重夸大、不实。公司股权合作主要是项目层面合作。此外，其还通过多家主流媒体表达出“公司经营情况正常”。

　　蓝光发展当日股价随即出现异动。22日早盘10点55分左右，其股价受收购传闻影响跳升至4.36元/股，盘中最高至4.47元/股。不过，随着澄清新闻陆续报出，仅仅几分钟，股价迅速回落，截至收盘报4.21 元/股。

　　这次市场传闻的突然释放，选择对象正是前一周刚刚成功收购彰泰集团、有着地产“并购王”之称的融创中国，是纯属巧合还是有意为之？

　　这波操作与另一对至今仍未真正“结姻”的泰禾与万科，也似有异曲同工之处。

　　而结合近期蓝光发展美元债创出历史最大跌幅、2020年年报、2021年一季度报业绩表现以及自去年以来频频“卖子补血”的一系列举动，让人不得不产生疑问，蓝光发展会成为下一个“风雨飘摇”的千亿房企吗？蓝光发展与泰禾的现金流危机，是个案还是兼具普适性？已经“走错一步”的企业又该如何“自救”？

　　“碰瓷”

　　在4月22日市场消息发生反转的时候，新地产财经通过一位接近融创中国的业内人士了解到，目前，蓝光发展确有合作意愿，正与多家企业进行洽谈，其和融创中国的洽谈仅是刚刚接触，“恐怕这波放料更有可能是蓝光发展欲借此来拉升抬高合作的价码。”

　　就蓝光发展对外澄清的“只是涉及项目层面的合作”，新地产财经也向其进一步核实具体涉及哪些项目，蓝光发展方面仅回复“如果有进展，将以公告为准”。

　　而据最新报道，今日上午10时，企业举行投资人电话会议。会上，蓝光发展常务副总裁兼首席运营官杨武回应称，企业没有考虑出让控股权，“绝不会甩卖公司”。公司会把经营放在第一位，提升经营性现金流。有适当机会时，会引入财务投资者，从全局出发提升经营，保障公司长期发展。

　　不过，“只是涉及项目层面的合作”这句解释，让人不禁联想到2019年6月的一场媒体见面会上，泰禾集团董事长黄其森所讲的这一番话：“泰禾与很多机构有过接触，合作还是停留在项目层面，暂时没有出让股权的计划。”彼时，泰禾的确只将一众优质项目卖给了世茂等企业。多位业内人士则向新地产财经表示，黄老板那时的“倔强”，在某种程度上延误了泰禾引入战投的时机。

　　对比来看，蓝光发展的策略似乎更有“心机”。

　　2020年7月，蓝光发展将旗下医药板块公司迪康药业以9亿元交易对价出售给汉商集团；又在2021年2月，将旗下物业公司蓝光嘉宝以48.5亿元的价格转让给碧桂园服务。

　　医药和物业这两个处于上升期的领域，较之房地产业务拥有更高毛利。出售时机恰如其时，让蓝光发展收获了“好价格”，合计回笼资金近60亿元，也让资金链吃紧的状况得到一定程度的缓解。

　　而对于这次传出“融创中国欲收购蓝光发展”的消息及其引发的股价异动，中国企业资本联盟副理事长柏文喜向新地产财经表示，一方面，蓝光发展可能意在维护股价，提振市场信心，“既给予有合作的金融机构以信心，又为供应商、建筑商等关联方、债权人打气”。另一方面，其债务压力已颇为沉重，资金链吃紧状况严峻。相对于融创中国，蓝光发展属于弱势企业，“传闻对象为融创中国，无形中将会增加蓝光发展的身价，进而在蓝光发展与其他潜在合作方的博弈中，争取到更加有利的谈判条件。”

　　无独有偶，对比泰禾与万科，自2020年7月万科宣布携24.3亿元、带前置条件拟收购泰禾19.9%股份之后，“万科‘拯救’泰禾突围债务困境”、“泰禾迎来‘掌灯人’”、“万科深度进场泰禾资产处置大幕拉开”等宣传报道不绝于耳。陷入债务沼泽许久的泰禾等来了难得的好消息，“行业老大哥”的背书推动了泰禾多项债务展期，对于稳定债权人信心起到重要的积极作用。

　　不过，“行业老大哥”对泰禾多番“碰瓷”式宣传似有不满。譬如在3月底的万科集团2020年年度业绩会上，集团董事、总裁兼首席执行官祝九胜强调，万科对于是否入股泰禾，在初始阶段就已设置严格的入股前提条件，只有达成全面的债务重组方案，企业才会考虑正式入股。而万科集团主席郁亮更是明确表态，对泰禾施以援手的同时，也为万科自己的股东负责，严格执行入股前置条件。

　　说回蓝光发展，其股价在异动次日（即4月23日）进一步下挫，跌幅达2.85%,截至收盘报收4.09元/股。并且随着4月26日其2022年到期美元债创出历史最大跌幅， 4月27日其股价再度下滑，截至午市收盘，报收4.02元/股。

　　可见，“碰瓷”强势企业也只能助其一时，“解铃还需系铃人”，接下来的路仍要靠自己。

　　而蓝光发展与泰禾的“碰瓷”事件看似两个行业个案，实则反映出行业中部分企业对于市场形势与政策把握的误判，在冲击规模的道路上，又过于倚仗高杠杆、快周转，未能及时关注财务风险变化，做出战略调整。

　　一位从事房地产开发30多年的业内资深人士对新地产财经表示，造成企业上述窘境更可能是一个系统性的、最终反映公司整体运营情况的长期结果，其成因涉及多个方面。包括过往3-5年时间里，企业对于政策分析缺乏前瞻性，错误理解了调控政策；对于市场形势判断过于乐观，因而形成误判；出现拿地决策失误；产品、价格、客户三者定位失衡；缺乏对于项目的动态监控管理，致使营销工作滞后，营销策略及手段过于被动；公司抵御风险能力差，遭遇困境时未能及时做出调整。

　　那么，对于已经出现战略判断失误的企业，当下该如何“自救”？

　　“盘活资产是其一。”上述人士表示，包括及时做出价格调整策略，同时进行计提减值等财务处理。“对于企业而言，若不能及时调整，还可能引发金融行业相关部门对其融资贷款指标的进一步限制。”

　　除了通过项目转让或者寻求合作方共同开发等形式脱困以外，转变开发思路是其二，围绕政府支持行业，从开发模式向长线投资持有物业方向转变，比如与养老机构合作，从事养老地产项目的运作。

　　柏文喜也表示，已经“走错一步”的企业应该坚决果断收缩战线，加快资金回笼。碧桂园即是这类战略调整比较有代表性的企业，“前些年，碧桂园以高周转开疆拓土。随着棚改退潮，其迅速撤出三、四线城市，转为稳健发展，忌讳盲目扩张，逐渐稳坐行业龙头交椅。”

　　亡羊补牢，犹未为晚？

　　成功的人往往先相信后看见。

　　对于房地产行业来说，冲击千亿曾是很多企业追逐的那份“相信”，甚至铤而走险，为后续发展埋下隐患。当调控日趋严厉，杠杆用力过猛、扩张赌错周期、资金链“极限挑战”、“黑天鹅”事件突发，将会引起一系列负面的连锁反应。

　　龙湖集团董事局主席吴亚军常讲，企业要用自律换自由，才能在巨大不确定性之下，保持“强者姿态”。王石为昔日“黑马”顺驰所做结语也历历在目。他言道：“如果把握好节奏，顺驰能够成为一家优秀公司。但现在它要为盲目扩张造就的‘奇迹’付出代价。”

　　历史总是惊人的相似，如今的蓝光与泰禾既是如此。

　　4月12日，蓝光发展发布2020年年报。年报显示，企业实现净利润36.76亿元，同比下降11.6%；实现归母净利润33.02亿元，同比下降4.53%；实现扣非归母净利润29.97亿元，同比下降10.7%。企业的核心盈利指标均呈现下滑态势。

　　不仅如此，蓝光发展2020年经营活动产生的现金流量净额也开始转负，为-61.27亿元，直观反映出企业销售已经无法产生足够的现金流。此外，查阅蓝光发展近年来的现金流量表，可以明显看出其现金流严重依赖筹资活动。

　　年报显示，2017-2020年，蓝光发展经营活动产生的现金流量净额分别为75.54亿、4.62亿、38.33亿和-61.27亿元；而同期投资活动产生的现金流量净额则分别为-95.30亿、-100.11亿、-96.52亿和-47.90亿元；同期筹资活动产生的现金流量净额分别为43.90亿、213.66亿、69.66亿和155.35亿元。

　　自身“造血”不足将难以对现金流产生正向作用，蓝光发展开始“变卖”资产。不过，即便是接连成功出售资产，2020年企业剔除预收款后的资产负债率为73.03%，净负债率为88.57%，现金短债比为1.06倍，蓝光发展仍旧踩中“三道红线”中的一条，处于“黄档”房企行列。截至报告期末，企业短期有息债务总额为279.76亿元，较2019年末增幅达35.79%。短债压力依旧明显。

　　值得注意的是，企业2020年的利息保障倍数已经跌破1，仅为0.84。利息保障倍数不仅反映企业获利能力的大小，而且反映获利能力对偿还到期债务的保证程度。它既是企业举债经营的前提依据，也是衡量企业长期偿债能力的重要标志。要维持正常偿债能力，利息保障倍数至少应大于1。如果利息保障倍数过低，企业将面临亏损、偿债的安全性与稳定性下降的风险。

　　此外，虽然蓝光发展对于收购传闻的回应中也谈及2021年一季度公司表现“今年以来销售持续向好，一季度销售回款创历史新高，整体经营稳健”。而从财报看，企业2021年一季度实现营业收入68.54亿元，同比增长29.04%；利润总额为7.68亿元，同比增长8.31%；但扣非归母净利润为4.76亿元，同比下降7.31%，企业的盈利问题仍旧待解。

　　泰禾近期公开的消息也不容乐观。

　　4月20日，泰禾发布关于股东被动减持股份达1%的公告，称因发生质押融资业务违约被司法强制执行而导致累计被动减持公司股份2633.3241万股。截至公告披露日，泰禾投资及其一致行动人合计持有公司股份数超过15.34亿股，占公司总股本的61.63%，已全部被司法冻结及轮候冻结，泰禾投资及其一致行动人可能存在其他被法院判定强制执行被动减持股份的风险。

　　而在不久前，泰禾发布的2021年一季度业绩预告则显示，报告期内归属于上市公司股东的净利润亏损33913.04万元-44850.00万元，上年同期亏损56390.59万元。不过，亏损额度与上年同期相比有所下降，企业在公告中表示，主要是公司对各类费用和固定成本进行严格管控，在节约开支方面有所成效。

　　3月，万科与泰禾共同成立资产管理公司，万科特别指出，该公司本质是操盘而非“接盘”公司，受各方委托启动项目，面对的是项目具体建造、启动、销售等问题，并不承担项目本身的债权债务关系。不过万科还透露，相关各方正在讨论商议：“对于少数资源条件较好、已经达成债权债务谅解协议、相关各方都支持的泰禾旗下项目能够先行启动，尝试通过盘活项目自身资源、恢复开工和销售的方式来解决一部分问题”。

　　亡羊补牢，犹未为晚。

　　柏文喜表示，对于蓝光发展来说，果断决策，积极自救还是有挺过难关的希望。“企业可以将过往的土地转让售卖赚取一定溢价来回补现金流，快速找到合适的买家盘活资产也可以让企业重获生机。”而对于泰禾来说，万科的“帮扶”，至少还是让人们看到部分项目有了盘活流动性的可能。

　　可以说，蓝光发展和泰禾的当下窘境实则在很大程度上将对房地产行业起到重要警示作用：企业自身是否已经走上了错误的发展道路？过往不顾财务风险盲目扩张的方式，是否已经及时刹车，并在果断“弥补”？每日三省吾身，从一个行业的健康发展角度看，这或许是企业的必经之路。

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