中银证券--博汇纸业：量价齐升促增长，期待并购协同效应【公司研究】|并购_新浪财经

原标题：中银证券--博汇纸业：量价齐升促增长，期待并购协同效应【公司研究】来源：研报

【研究报告内容摘要】

量价齐升带动营收增长。公司20Q1-Q3分别实现营收26.1亿/31.3亿/35.9亿，同比+20.1%/+66.9%/+46.1%，来自于19年3季度投产的75万吨白卡纸以及100万吨箱板瓦楞纸新产能释放，以及疫情后纸价的回升，使得公司营收环比逐季提升，基数效应使得Q3营收增速略有放缓。以白卡纸245万吨产能计，我们估算目前白卡纸产能利用率达到80%左右，而随着并购整合的进行，博汇产能利用率有望进一步上行。

业绩符合预期，Q4盈利能力将进一步提升。疫情后随着需求恢复，6月下旬白卡纸开启景气上行周期，7/8月份价格稳步提升，8月、9月下旬主流纸厂连续两次大幅提涨白卡纸价500元/吨，10月底继续提涨300元/吨。限塑令和白板纸退出下，行业需求趋势上行，而白卡纸行业新增产能要到21年四季度才能释放，行业集中度提升情况下，供需格局今明两年呈改善趋势，Q4白卡纸价格有望进一步提升，年底纸价有望达到17年7000元的高点。成本方面，疫情对于国际木浆需求的影响大于供给，木浆价格年内维持低位。公司Q1-Q3毛利率分别为21.7%/14.1%/19.5%，Q3同比大幅增加7.2pct，近期纸价的大幅拉涨将继续明显提升Q4毛利率。

并购顺利完成，期待后续协同效应。APP对于公司控股权的要约收购已经完成清算过户，金光纸业及其一致行动人持有公司48.84%的股份，成为公司的实际控制人。收购完成后，一方面，金光纸业自身的白卡纸、双胶纸未来注入上市公司后，将诞生新的龙头纸企；另一方面，双方在客户、产能分布、原材料、融资等多层面存在协同，双方整合后，能增强上市公司主体的盈利能力，巩固行业龙头地位。

估值

博汇产能释放带来持续增长，充分享受本轮景气周期，双方整合后的协同也值得期待。白卡提价力度超预期，提升2020-2022年预测EPS分别为0.89/1.21/1.50元，同比分别增长790.1%/35.6%/24.1%，当前股价对应20年14.7XPE，鉴于公司的市场龙头地位，以及资产注入预期，维持买入评级。

评级面临的主要风险

白卡纸产能扩张，疫情对于下游消费需求抑制，资产注入方案摊薄。