中国中免(601888)季报点评：3Q利润高增长，关注4Q海南旺季

原标题：中国中免(601888)季报点评：3Q利润高增长，关注4Q海南旺季 来源：华泰证券

离岛带动利润高增长，盈利能力同比提升

公司前三季度收入351.38亿元/yoy-2.81%，归母净利润31.64亿元/yoy-24.93%，扣非归母净利润29.92亿元/yoy-12.45%，与此前业绩预告一致。3Q20收入158.29亿元/yoy38.97%，归母净利润22.34亿元/yoy141.90%，海南新政策带动效应显著。3Q净利率15.13%，同比上升5.61pct，环比2Q上升4.37pct，供应链优势进一步显现。内循环背景下免税政策有望持续受到政策扶持，中免规模和运营优势领先，有望充分受益政策红利，强者更强。4Q至1Q21海南旺季有望带动收入和利润环比高增长，年底机场租金扣点有下调可能，维持目标价229.35元，维持“买入”。

离岛新政促进，海南表现靓丽

根据海口海关，3Q离岛免税销售额86.1亿元/yoy227.5%(不含补购)。销量排名前三的化妆品、香水和首饰销量分别为780.1万件、45.8万件和16万件，占比分别为83.5%/4.9%/1.7%；销售额排名前三的化妆品、手表和首饰销售额分别为42.1亿元、10.5亿元和10.5亿元，占比分别为48.9%/12.2%/12.2%。我们估计3Q离岛补购平台月均销售4-5亿元，估计三亚店销售额为69-71亿元，海南其他门店(海口、博鳌、美兰)销售额为29-30亿元。

出入境未恢复，推进新零售

疫情影响下预计21年下半年出入境恢复，机场等口岸免税店持续受到影响。公司积极推进新零售战略，日上直邮和CDF会员购回补销售额。3Q线上节庆活动环比2Q减少，打折促销力度降低，我们估计3Q日上直邮和其它新零售渠道月均销售额分别为10-12亿元和5-8亿元，3Q合计贡献销售额45-60亿元。谨慎性原则下，公司全额计提机场保底租金，不排除4Q租金有下调可能。

免税市场扩容，供应链塑壁垒，维持买入

4Q海南逐渐进入旺季，新品牌品类丰富度增加，加强补货供应能力，离岛免税销售额有望持续环比增长。新零售渠道有望受益于双十一，实现同比高增长。长期看，免税政策红利释放，国人海外消费有望加速回流。政策鼓励适度竞争，国内竞争者预计将继续增加。我们认为新进入者需一定时间筹备，中期看对中免影响有限。长期看我们认为免税运营商核心竞争力来自规模和运营能力，中免经多年深耕，已形成较强的领先优势，新进入者较难追赶。维持原盈利预测20/21/22年EPS为1.31/4.17/5.28元，维持目标价229.35元，对应21年EPS目标估值55X，维持买入。

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