广发证券--锦江酒店：内部整合效应初显，看好公司效率提升及快速开店【公司研究】|疫情_新浪财经

原标题：广发证券--锦江酒店：内部整合效应初显，看好公司效率提升及快速开店【公司研究】来源：广发证券

【研究报告内容摘要】

上半年境外酒店业务亏损加剧，处置物业资产增加收益。上半年公司实现营收40.90亿元/YOY-42.7%，归母净利2.85亿元/YOY-49.8%，扣非净利-3.78亿元。非经常性损益来自：

（1）出售多家酒店物业带来投资收益6.0亿元；

（2）获得政府补助3.6亿元。分季度来看，Q1和Q2净利分别为1.7亿元和1.1亿元，其中Q2主要受境外酒店业务拖累，上半年境外酒店亏损幅度达到2.9亿元（去年同期盈利0.6亿元）。

Q2境内酒店经营好转，开店速度加快。

（1）境内酒店：Q2境内酒店RevPAR/ADR/OCC分别为104.9元/180.6元/58.05%，同比分别为-34.5%/-14.2%/-18.0pct，较Q1显著好转（Q1RevPAR/ADR/OCC同比分别-52.8%/-2.18%/-36.5pct）。

（2）境外酒店：受海外疫情2季度扩散影响，上半年卢浮酒店营收1.17亿欧元，同比下降54.4%，亏损3078万欧元。上半年境外酒店RevPAR同比下降46.9%，其中Q2单季度RevPAR同比下降76.8%。

（3）开店情况：国内疫情缓解后Q2开店和拓店速度加快，新开店398家，关店226家，Q2净开店172家，上半年净开店数为305家，其中直营酒店减少42家，加盟酒店增加347家，加盟店和中高端占比提升至89.3%和44.4%。

推进内部整合，看好公司效率提升和开店加速。预计3、4季度RevPar有望回升至80-90%水平。公司作为国内最大的酒店集团，品牌、渠道、会员、管理优势显著。今年以来公司加速了中国区业务的整合，上半年效果已有体现。一方面开店维持较快增长，受疫情影响较小，另一方面在收入大幅下滑的背景下，一般行政管理费占收入比重从去年13.4%下降至12.7%，销售和市场费用占比也从6.1%下降至5.0%。总体来看，我们看好4季度以后国内外出行需求恢复，以及公司内部整合带来的较快开店和成本费用管控，预计20-22年归母净利润分别为5.8、12.5和15.2亿元。参考可比公司以及公司历史估值中枢，给予公司21年38倍PE，对应合理价值为49.5元/股，维持“买入”评级。

风险提示。疫情超预期影响行业复苏，公司内部整合效果不及预期。