山东药玻(600529)：收入环比略有改善 资产减值拖累业绩

原标题：山东药玻(600529)：收入环比略有改善 资产减值拖累业绩 来源：中信证券股份有限公司

二季度利润增速略有放缓，公司业绩基本符合预期。收入环比略有改善，疫情下模抗瓶放量承压。注射剂一致性评价正式稿落地，一类瓶步入放量周期。公司一类瓶有望用于疫苗生产，但仍有一定不确定性。费用控制良好，汇兑损益及资产减值拖累二季度业绩。

二季度利润增速略有放缓，公司业绩基本符合预期。公司2020H1 实现收入、净利润、扣非净利润15.36 亿、2.63 亿、2.58 亿元，同比+7.01%、+20.49%、+17.49%，其中2020Q2 实现收入、净利润、扣非净利润7.75 亿、1.27 亿、1.25亿元，同比+7.04%、+18.29%、+6.64%。2020Q2 利润增速放缓主要是由疫情的持续影响、资产减值以及汇兑收益减少等因素共同导致，业绩基本符合预期。

收入环比略有改善，疫情下模抗瓶放量承压。整体来看，2020Q2 收入较Q1 增速略有提升，与医药工业整体经营趋势保持一致。但由于新冠疫情下医院病人流量下降，同时由于民众普遍带口罩出行，感冒发生率和细菌感染病例减少，预计主要用于盛装抗生素的模制瓶以及配套的丁基胶塞受影响较大；而一类模制瓶预计依然保持较快增速，导致2020Q2 公司毛利率同比+1.57 PCTs。同时，疫情流行导致海外保健品需求旺盛，4-5 月份棕色瓶出口维持较快增长，而5 月份后中美关系日趋紧张，导致棕色瓶出口业务受一定影响。

注射剂一致性评价正式稿落地，一类瓶步入放量周期。5 月14 日，NMPA 发布了注射剂一致性评价的正式稿文件，明确了“注射剂使用的包装材料和容器的质量和性能不得低于参比制剂”。目前国内仿制药注射剂容器以低硼硅或钠钙玻璃瓶为主，而原研药大多使用中硼硅（或高硼硅）玻璃瓶，该政策将推动中硼硅（一类）玻璃瓶替代国内大量注射剂玻璃瓶。目前国内有约100 亿支模制瓶、400 亿支（以上）管制瓶（含安瓿），假设其中40 亿支模制瓶、250 亿支管制品替代成一类瓶，价格分别按照0.6、0.3 元测算，一类模制/管制瓶市场空间将达到24亿、75 亿元，合计约百亿规模的市场。预计庞大的一类玻璃瓶需求将随着注射剂一致性评价和带量采购的推进逐步释放。山东药玻作为国内药用玻璃瓶领域的绝对龙头，一类模制瓶占据国内90%以上市场，一类拉管工艺技术在国内处于领先水平，未来有望显著受益。我们预计一类玻璃瓶的升级替代有望再造1-2个药玻。

公司一类瓶有望用于疫苗生产，但仍有一定不确定性。全球新冠疫情肆虐促使国内外众多疫苗企业加速新冠疫苗研发，预计年底将陆续有获批的疫苗大规模生产。传统疫苗瓶可使用一类管制瓶、一类预灌封和一类模制瓶盛装，届时数十亿支疫苗的生产料将拉动一类玻璃瓶的巨大需求。目前公司一类预灌封年产能约5000-6000 万只，一类管制瓶月10 亿只，一类模制瓶3 亿只（年底将新增2-3亿只），产能充足，且产品质量国内领先，具有潜在受益的可能性，但多数疫苗企业尚未决定玻璃瓶的供应商，公司是否能获得相关订单仍有一定不确定性。

费用控制良好，汇兑损益及资产减值拖累二季度业绩。公司2020H1 管理、销售、财务费用率5.48%、7.11%、-1.04%，同比-0.04、-0.64、-0.73 PCT，各项费用控制良好。

其中销售费用率下降主要是由于疫情下差旅费支出减少，管理费用率的下降预计是由于规模效应的体现，财务费用率下降主要由于汇兑收益的增加所致。2020Q2 公司计提资产减值1377 万元，影响单季度扣非净利润增速10%以上，主要由于去年棕色瓶和丁基胶塞产能大幅提升，而疫情影响下销售情况不如预期，故对存货产品进行计提减值，但具有一定可逆性。此外，2020Q1 由于人民币升值，汇兑收益贡献较大，单季度财务费用为-1196.78 万元，而2020Q2 由于人民币贬值，单季度财务费用仅-401.60 万元。资产减值叠加汇兑收益贡献减少导致2020Q2 增速有所放缓。2020H1 公司经营性现金流净额5975.12 万元，同比-5.21%，主要由于公司产能扩大后存货增加，且下游客户经营压力较大导致回款周期延长，预计半年将逐步改善。

风险因素。一类玻璃瓶放量不达预期；上游原材料及环保成本上升。

维持“买入”评级。我们看好注射剂一致性评价政策落地后公司一类玻璃瓶的放量，维持公司2020-2022 年EPS 预测为0.98/1.25/1.60 元，维持“买入”评级。

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