【招商汽车|公司点评】艾可蓝：中报超预期，看好国六排放升级带来高增长

原标题：【招商汽车|公司点评】艾可蓝：中报超预期，看好国六排放升级带来高增长 来源：招商汽车研究

事件

公司发布2020年中报，20H1实现营业收入3.0亿（+15.78%），归母净利润0.6亿（+16.80%），扣非归母净利润0.5亿（+7.7%），其中二季度单季实现营收1.8亿（+41.03%），归母净利润0.38亿（+72.01%），Q2业绩超预期。公司上半年逆市增长，二季度以来随着疫情防控得到有效控制，供需两端持续回暖，公司有序复工复产，毛利率均环比持续提升，维持“强烈推荐-A”评级。

评论

1、2020年中报详解

营业收入：公司20H1实现营收3.0亿，同比+15.78%，环比-2.5%，其中二季度单季实现营收1.8亿，同比+41.03%,环比+53.01%；

利润拆分：公司20H1实现扣非归母净利润0.5亿，同比+7.7%，环比+26.11%，其中二季度单季实现扣非归母净利润0.35亿，环比+133%；

毛利率：公司20H1主营业务毛利率20.9%，同比降低2.3pct,环比增3.96pct,环比增加明显，其中公司20Q2主营业务毛利率22.2%，同比增加3.8pct，环比增加3.3pct，毛利率环比继续增长；

三费率方面：公司20年H1销售费用率7.3%，同比增加1.1pct，环比降低0.03pct；管理费用率2.4%，同比降低0.1pct，环比降低0.16pct；财务费用率0.13%，同比下降0.8pct，环比降低0.5pct；

研发费用方面：公司20年上半年研发费用总投入0.16亿，同比增长21.04%，环比-14.94%，占营业收入的比例为5.30%，研发投入主要用于国六重点产品开发、技术研发投入及创新开发、项目开发。

2、深耕尾气处理十余年，自主研发构筑核心竞争力

公司深耕发动机尾气后处理行业十余年，形成了尾气后处理催化剂配方及涂覆、电控、匹配及标定、系统集成四大核心技术，产品涉及国四、国五柴油机SCR、DPF、DOC、ASC，汽油机TWC、GPF等，并且公司已经完成符合国六标准的技术储备，且报告期内，公司分别在国六汽油机、柴油机产品形成了规模化、小批量供货，国六标准产品的批量应用表明公司技术水平已处在行业前沿。公司下游客户有潍柴、玉柴、康明斯、云内、全柴,轻卡领域有东风、重汽、福田、江淮、五十铃、江铃，重卡领域有东风、一汽、重汽，国外客户美国康明斯、德国道依茨、日本五十铃等，形成一定品牌优势。

3、国六排放升级带来千亿级别市场空间

政策规定，2020年7月1日起所有销售和注册登记的轻型汽车开始在全国实行国六a标准。自2021年7月1日起，所有生产、进口、销售和注册登记的重型柴油车应符合本标准要求。我们看好尾气国五升级国六带来的产业链变革，随着订单落地，尾气后处理产业链企业逐步实现自主替代，收入利润将大幅提升。根据我们测算，国六标准升级带来尾气处理系统单车价值量大幅提升（2-3倍），对应21年市场空间1000亿左右，相对国五有600-700亿增量。

4、看好公司竞争力优势，充分受益国六切换+自主替代带来高增长机会

我们认为，由于国六标准对应技术切换时间紧迫，尾气处理厂家分秒必争，同时由于环保准入标准高、产品技术要求高、研发周期长等因素，行业已经构筑高进入壁垒。而公司在尾气处理环节中掌握了核心技术，完善产业链布局，产品得到客户认可。报告期内，公司“发动机尾气后处理产品升级扩产项目”、“研发中心建设项目”两个募投项目均有序开展，拟投资10亿元建设汽车国六尾气后处理系统项目等已签订项目投资合作协议。公司拥有综合性的研发实力、快速响应能力及较强生产成本控制能力，相比于竞争对手拥有优秀的盈利能力，未来有望充分受益国六切换+自主替代带来高增长机会。且从2020年开始进入新能源产品加速释放期，收入逆势增长确定性强。预计2020-2022年归母净利润1.6/2.6/5.1亿，给予“强烈推荐-A评级”。

盈利预测与评级

公司拥有综合性的研发实力、快速响应能力及较强生产成本控制能力，相比于竞争对手拥有优秀的盈利能力，未来有望充分受益国六切换+自主替代带来高增长机会。且从2020年开始进入新能源产品加速释放期，收入逆势增长确定性强。预计2020-2022年归母净利润1.6/2.7/5.1亿，给予“强烈推荐-A评级”。

风险提示：全球疫情尚不稳定，经济形式走低，汽车行业下滑

附：财务预测表

分析师承诺

负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

汪刘胜，1998年毕业于同济大学。7年产业经历，2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究，连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名；2010年获水晶球奖并获新财富第三名；2014年水晶球第一名、新财富第二名；2015年水晶球公募第一名、新财富第三名；2016年金牛奖第二名；2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域，基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。

寸思敏，上海财经大学硕士，3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券，重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。

李懿洋，清华大学硕士，2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券，重点覆盖新能源、智能汽车板块。

马良旭，清华大学博士，3年证券行业研究经验。2018年加入招商证券，重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。

杨献宇，同济大学硕士，一年半汽车产业经历，2年证券行业研究经验。2018 年加入招商证券，重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。

投资评级定义

公司短期评级

以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A：公司长期竞争力高于行业平均水平

B：公司长期竞争力与行业平均水平一致

C：公司长期竞争力低于行业平均水平

行业投资评级

以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：

推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数

中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数

回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数

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