原标题：紫金矿业（601899）—从西藏四大铜矿对比角度看巨龙铜业并购 来源：招商证券
报告名称：紫金矿业（601899）—从西藏四大铜矿对比角度看巨龙铜业并购
研究员：刘文平,刘伟洁,马晓晴
报告类型：公司研究*深度报告
报告日期：20200610
行业/子行业：有色金属冶炼
公司名称及代码：紫金矿业(601899)
投资建议：强烈推荐-A
【内容摘要】
股权变更后清晰且更有利于长期稳固发展：公司本次收购巨龙铜业50.1%股权完成后，成为控股股东，藏格控股为第二大股东24.9%持股比例，另外25%分别为西藏自治区和墨竹工卡县管辖国有企业持有。
估值合理：截至2019年12月31日，评估巨龙铜业股东全部权益价值87.7亿元。藏格控股公告，截止2019年12月31日，巨龙铜业净资产64.6亿。本次交易，巨龙铜业100%股权价值确定为77.5亿元人民币，约PB1.2倍。
西藏四大铜矿对比：多龙矿区尚处于勘探阶段。玉龙和华泰龙甲玛均已经投产多年运行正常，并没有季节性生产的问题，且盈利能力持续提升。玉龙、华泰龙甲玛与巨龙地理位置和气候均较相似，鉴于有成功先例，紫金矿业在低品位矿采选和高原作业又有丰富经验，因此巨龙铜业易主紫金矿业之后顺利投产运行又添保障。测算，驱龙+荣木错拉、知不拉露天和地下，不考虑钼，矿产铜净利润率分别32%、25%、15%，单吨矿产铜盈利能力接近玉龙矿业。
维持“强烈推荐-A”：收购巨龙之后，2021-2023年将给公司在原规划矿产铜产量基础上再贡献2%、20%、24%左右增幅。2022年紫金矿业产量将破80万吨，支持紫金矿业从2019年的全球第13大铜矿企业跻身到前8行列；今年一批重大建设项目进入关键时间，矿产金和矿产铜产量未来稳定高增长可期。预计今年财务费用压力依然较大，但是随着卡莫阿、Timok、武里蒂卡等项目投产，明年有希望迎来现金流拐点。假设波格拉不再复工测算2020-2022年净利润43/64/95亿元，对应A股PE24/16/11倍。
风险提示：疫情对生产的影响以及自然灾害发生的风险，黄金、铜、铅锌价格不及预期，并购项目失败，在建项目投产不及预期，公司矿山品位下降成本上升，汇率风险等。
【摘要结束】
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