增长环比放缓，多维度提升核心竞争力

原标题：增长环比放缓，多维度提升核心竞争力 来源：华泰证券

2019年前三季度归母净利润同比增长4.05% 2019年前三季度索菲亚实现营收53.12亿元，同比增长4.03%；实现归母净利润7.20亿元，同比增长4.05%，略微低于我们此前预期；扣非归母净利同比下滑4.49%至6.37亿元。19Q3单季度营收同比增长2.4%至21.7亿元，Q3增速放缓主要系行业竞争加剧、流量碎片化背景下公司零售压力增大、整装等新渠道开拓较缓慢所致；归母净利润同比增长1.9%至3.3亿元。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.11、1.23、1.36元，维持“增持”评级。Q3衣柜经营走弱拖累收入增长，橱柜、木门稳步发展前三季度索菲亚定制家具收入同比增长2.65%至42.93亿元，其中零售（直营+经销）渠道收入同比下滑6%至38亿元，大宗渠道同比增长约18%至4.7亿元；加强司索联动，目前司米橱柜814家经销商中80%与索菲亚经销商重叠，前三季度司米橱柜营收同比增长12.81%至5.50亿元，净利润同比减亏-97.83%至-30.7万元；木门产品处于融入更多索菲亚门店，带动收入稳步上升，前三季度木门营收同比增长25.74%至1.34亿元。衣柜降价带动毛利率下行，加大宣传投入、销售费用率同比增长前三季度毛利率同比下降0.63pct至37.2%，其中衣柜/家居家品毛利率同比降低0.4/2.2pct至40.6%/14%，我们判断毛利率下降与公司二季度产品降价等举措有关，橱柜/木门毛利率同比提升1.0/3.8pct至28.4%/14.0%。前三季度期间费用率同比提升0.96pct至21.5%，其中销售费用率同比提升0.7pct至10.6%，主要系公司加大市场开拓力度及广告宣传投入所致；财务费用率同比提高0.2pct至0.4%，因公司票据贴现息、借款利息增加所致。产品、渠道多维度提升终端竞争力，奠定长远发展基础三季度在行业竞争加剧、流量碎片化背景下公司终端客流有所下降，Q3收入增速环比略有放缓，目前公司在产品、渠道等多方面发力，逐步巩固龙头品牌地位。产品端，零甲醛康纯板受顾客青睐，收入占比由年年初8%提升至20%，客户占比由14%提升至25%，带动公司衣柜客单价同比增长5.14%至11291元/单；同时，轻奢系列产品上市后迅速获得畅销，体现出公司在定制领域设计与创新能力。渠道端，公司加速渠道优化，前三季度淘汰经销商及区域62个，新开发区域77个，为长远发展奠定坚实基础。赋能终端渠道，维持“增持”评级公司从产品创新、宣传推广、渠道下沉及优化等多方面巩固竞争力，考虑到零售端竞争压力加大，下调盈利预测，预计2019~2021年归母净利润10.1、11.3、12.4亿元（原值10.8、12.1、14.0亿元），对应EPS为1.11、1.23、1.36元。参照可比公司2019年18倍PE均值，给予公司2019年18~19倍PE估值，对应目标价19.98~21.90元，维持“增持”评级。风险提示：地产销售大幅下行，渠道拓展不及预期。