金力转债：智电核心，磁王破土

原标题：金力转债：智电核心，磁王破土 来源：华泰证券

核心观点金力永磁（300748.SZ）是生产研发高性能钕铁硼永磁材料的高新技术企业，聚焦新能源应用。转债方面，发行规模偏小（4.35亿），债项评级为AA-级，债底保护较弱、平价低，申购安全垫偏薄。定价方面，金力正股当前价格37.17元，对应的转债平价为90.22元，参考伊力、光华等相似个券并结合正股基本面，我们预计金力转债上市首日平价溢价率在15%左右，对应价格在104元附近。综上，我们建议一级市场谨慎参与。基本面：国内领先稀土材料供应商，新能源应用领域竞争力较强金力永磁是生产研发高性能钕铁硼永磁材料的高新技术企业，产品应用于风力发电、新能源汽车及零部件、节能变频空调等。高端钕铁硼永磁材料行业国内供给占主导，而金力永磁是全球领先的风电应用磁钢供应商，根据公司公告，毛坯产能达到6000吨。从经营来看，国家2021年后新风电项目全面平价上网，或促成近2-3年新项目的抢装，对需求带来持续贡献；国内新能源车零部件持续高增长势头，也是公司的业绩增长点。不过19年来，受对美稀土矿产品加征关税等影响，原材料价格持续走高，对公司盈利水平形成压制，但随着国内矿产开发利用，价格延续性不高。正股估值偏高、但成长性和弹性较强，不缺上涨触发剂当前正股股价37.17元，PE TTM为107x，略高于中位数。和中科三环（44.7x）、宁波韵升（84x）、英洛华（45.5x）相比偏高。我们认为正股估值略显偏高，但也有其合理性：1、稀土金属价格挤压中游企业利润，同类公司盈利能力均下滑较多，金力永磁虽也面临业绩和估值压力，但产品竞争力好于同类；2、稀土金属涨价持续时间一般不长，对公司成长性依旧看好；3、稀土材料，尤其新能源应用是国家重点发展方向，上涨触发剂较足。公司股权集中度高、质押风险和解禁压力不大，成本压力可控公司股权集中度较高，前十大股东占比79.2%。当前总质押比例占总股本的3.96%，风险不高；最新一期解禁计划为2021年9月，比例达36.6%，届时可能对股价造成较大压力。财务方面，主要风险点在于：1、稀土原材料价格波动较大，对利润造成压力；2、客户集中度较高，其经营变化可能对公司业绩造成波动，但公司成本管控和现金周转能力较强，风险可控。条款分析：债底保护性较弱、平价低、申购安全垫较薄金力转债的票面利率分别为0.4%，1.0%，1.5%，2.0%，3.0%，到期赎回价为114元（含最后一期年度利息），期限为6年，面值对应的YTM为3.44%；债项/主体评级为AA-/AA-（中证鹏元），以上清所 6 年期 AA-中短期票据到期收益率5.0%（2019/10/29）作为贴现率估算，债底价值为82.55元，债底保护性较弱。下修条款为[20/30，90%]，有条件赎回条款 [20/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价37.17元，对应平价90.22元。综合看，该券债底保护性较弱、评级低、平价不高，申购安全垫较薄。上市定位与申购价值分析金力正股当前股价为37.17元，对应平价为90.22元，可参考相近规模、相同评级的伊力（平价90.03元，平价溢价率23.47%）、光华（91.35，16.24%）等。我们的判断是：1、当前发行上市时机不算好，且正股走势疲软导致平价支撑偏弱，存在一定破发风险；2、该券评级较低、发行规模小，存在流动性风险；3、但正股弹性不低，有上涨触发剂，如果上市价格低，可适当关注，总体定位应是交易性品种。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在15%附近，对应价格在104元左右，建议一级市场谨慎参与。风险提示：原材料价格波动，客户集中度较高。