欧普照明(603515)业绩增速放缓，未能穿越市场周期

原标题：欧普照明(603515)业绩增速放缓，未能穿越市场周期 来源：中金公司

1H19业绩低于我们预期

公司公布3Q19业绩：收入19.9亿元，同比下滑3.3%；归母净利润1.97亿元，同比下滑7.0%。对应1Q-3Q19收入57.7亿元，同比增长3.3%；归母净利润6.02亿元，同比增长5.6%。由于3Q19线下销售下滑以及政府补贴规模低于我们预期，导致业绩低于我们预期。

政府补贴：1)公司与政府有长期的补贴协议，2018年收到政府补贴1.0亿元，1Q-3Q19收到政府补贴0.87亿元。2)3Q19公司收到政府补贴较低，仅239万元(3Q18收到3540万元)。剔除该影响，3Q19公司扣非后净利润1.59亿元，同比增长7.6%。

3Q19收入分析：1)公司调整渠道政策，影响经销商短期的进货节奏，导致家居业务线下销售下滑扩大。2)线上销售增长较好。

淘数据监测，3Q19欧普旗舰店销售收入同比增长18%。线上销售增长主要来自销售结构改善，均价提升。3Q19店铺成交均价同比+22%。3)商照业务增长较好，我们预计1Q-3Q19累计增速约20%。

4)我们预计3Q19出口营收恢复增长。1H19，出口至沙特的产品重新认证，导致出口营收下滑。目前产品认证基本完成。

3Q19财务分析：1)毛利率同比提升0.9ppt，线上渠道毛利率受益于价格战力度减弱，零售均价提升；出口业务毛利率受益于人民币贬值；商照业务毛利率受益于对项目质量的严格控制。2)公司严控费用，3Q19管理费用同比-5.5%，销售费用同比-9.2%，降低了期间费用率。3)公司注重新产品开发，研发投入增加，3Q19研发费用同比增长21%至0.82亿元，占收入比重4.1%。

发展趋势

面临市场不景气，叠加政府补贴的不规律，导致公司业绩未能穿越周期。我们预计公司未来半年将继续面临压力。但公司在行业优势市场地位并没有变化。

盈利预测与估值

由于业绩低于预期，我们下调2019/20年EPS预测10%/8%至1.18元/1.35元。维持跑赢行业评级，由于政府补贴规模低于我们预期，我们下调目标价20.5%至31.07元，对应26.4倍2019年市盈率和23.0倍2020年市盈率，较当前股价有21.1%的上行空间。当前股价对应2019/2020年21.8倍/19.0倍市盈率。

欧普照明(603515)业绩增速放缓，未能穿越市场周期