海康威视（002415）—逐季回暖逻辑兑现，积极应对实体清单挑战

原标题：海康威视（002415）—逐季回暖逻辑兑现，积极应对实体清单挑战 来源：招商证券

报告名称：海康威视（002415）—逐季回暖逻辑兑现，积极应对实体清单挑战

研究员：鄢凡,方竞

报告类型：公司研究*点评报告

报告日期：20191020

行业/子行业：电子设备与仪器

公司名称及代码：海康威视(002415)

投资建议：强烈推荐-A

【内容摘要】

事件：

海康威视发布2019年三季报：2019年前三季实现营收398.39亿元，同比增长17.86%；归母净利80.27亿元，同比增长8.54%。对应Q3营收159.16亿元，同比增长23.12%；归母净利38.11亿元，同比增长17.31%。

点评：

1、公司业绩略超市场预期，逐季回暖逻辑兑现：2019年前三季度，公司归母净利80.27亿元，同比增长8.54%，落在前期0%-15%指引的中值偏上。同时营收方面亦有较好增速，略超市场预期。分业务来看，公司EBG、SMBG业务持续快速增长，PBG业务方面，公安交通需求依旧受压制，预期Q4起将回暖。海外业务方面，美国呈负增长态势，但公司全球共有十个大区，其中印度东南亚等大区增速较快，可平滑整体业绩增长。

2、毛利率表现稳健，费用率亦持续改善：公司Q3毛利率表现较为稳健，达46.61%，同比提升1.04个百分点，但受营收结构变化影响，环比微降0.78个百分点。费用率方面，得益于公司营收增速逐季改善，费用率也随之摊薄，Q3的销管研三费占比为24.44%，接近去年同期水平，相比Q1的高点下降了2.88个百分点。不过公司Q3所得税率偏高，拉低了净利润增速。其原因主要有：（1）受研发费用加计扣除比例提升的影响，公司去年实缴税费下降，使得今年退税金额降低；（2）金额低于500万的项目可以一次性计提折旧，降低了去年的税基。

3、公司积极应对实体清单挑战：10月8日，美方将海康威视列入实体清单。靴子终于落地，短期内或影响公司生产节奏及海外客户信心。但公司自去年以来就已积极应对以尽可能减少影响，包括储备核心元器件库存，持续推动国产替代等。具体来看：（1）库存表现：公司Q3存货达98.45亿，为历史最高点，相比年初增加了41.20亿。公司已备有充足的核心元器件库存，可最大程度保证短期内业绩不受影响。不过加大采购力度不可避免会影响现金流表现，公司Q3净现金流5.55亿，同比下降了86.99%。（2）推进替代方案：公司在储备存货之外，还积极导入国内及欧洲日本供应商，目前绝大部分物料已经可以实现替代，对于部分暂无替代方案的物料，公司亦可通过改方案予以规避。此外，目前有较多美国并未执行禁令，安霸更是在前日发公告，声明可以继续支持国内安防企业。

4、展望全年，关注营收增速表现：公司全年归母净利指引为5%~20%，对应Q4单季-1.61~41.42%增长，中值19.90%。不过，我们认为相比净利润增速，当下更需关注营收增速表现。由于实体清单会影响公司服务器业务，而该业务的特点为营收体量大，毛利率很低。所以对净利影响有限，但会降低公司营收增速。

投资建议：海康威视Q3业绩表现略超市场预期，安防逐季回暖逻辑正在兑现。虽然实体名单或造成短期业绩波动，但依旧看好海康威视的长线发展，低估价值凸显。预计公司19/20/21年归母净利为127/162/206亿元，对应EPS分别为1.36/1.73/2.20元，维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价41元。

风险提示：行业景气度下降，实体清单造成短期业绩波动，新业务拓展不及预期。

【摘要结束】