万华化学(600309)乘风破浪 砥砺前行 万华的昨天、今天与明天

原标题：万华化学(600309)乘风破浪 砥砺前行 万华的昨天、今天与明天 来源：长江证券

　　复盘历史：万华的辉煌昨日

　　上市以来万华化学的收入及业绩保持高速增长，2001-2018 年营业收入复合增速达到31.6%，业绩复合增速达到31.5%。公司的平均ROE 及业绩复合增速领跑基础化工行业，与周期行业的其他龙头公司相比处于优势地位，且甚至与优质消费龙头公司接近。过去的辉煌基于两个重要的因素：MDI 本身的赛道优异、万华拥有极强的成本控制能力。

　　着眼当下：万华的安全边际

　　公司目前的业务从单一的异氰酸酯产品扩展到涵盖MDI、TDI、聚醚多元醇等聚氨酯全系列产品，丙烯、环氧丙烷、丙烯酸及酯等石化产品，以及精细化学品及新材料产品三大领域，MDI 等单一产品价格的短期波动并不影响公司的长期价值。我们初步测算公司主要产品在悲观情况下的底部盈利，为公司长期价值提供支撑。

MDI 业务兼具技术及成本优势，长期来看MDI 产品的盈利底部依然丰厚；石化产品未来景气或难维持高位，但公司贯彻“利润最大化，红海中创造蓝海”的指导思想，选择低成本、规模化的路线生产丙烯、乙烯等大宗原料，并向产业链深处延伸，利用下游高附加值产品进行“变现”；精细化工及新材料产品涵盖ADI、特种胺、TPU、PMMA、PC、SAP、表面材料等，并不断拓展新品类，有望持续高速增长。

　　展望未来：万华的远大宏图

　　万华未来的发展将继续实施一体化、相关多元化、精细化和低成本的发展战略，远期看聚氨酯、石化、精细化工及新材料业务将成“三足鼎立”之势。聚氨酯业务，公司将通过不断扩产继续扩大异氰酸酯市占率，巩固全球龙头地位；并大力发展聚醚多元醇业务，也可拓展至高附加值的差异化聚氨酯产品。精细化工及新材料业务，公司将以石化产品为依托，横向、纵向持续开拓多种品类，有望持续保持增长。

　　投资建议：维持“买入”评级

维持“买入”评级。公司MDI 龙头地位稳固，石化项目稳定运行，百万吨乙烯项目已经获批，多点开花的化工新材料盈利能力十足。未来公司产品多元化、产业链配套及布局将得到进一步完善，竞争力持续增强。预计2019-2021年公司EPS（以最新股本计算）分别为3.86 元、4.57 元及5.26 元。

　　风险提示：1. MDI 价格大幅波动；

　　2. 新项目进度不及预期。