博威合金标的盈利能力不佳 大股东资产腾挪动机存疑

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　　新浪财经讯 博威合金前日披露《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案》等公告，拟以发行股份和支付现金的方式购买包括大股东博威集团在内的5名对象持有的博德高科100%股权，预估价9.9亿元，其中4.95亿以现金支付。

　　此次交易对象中不光有上市公司的控股股东博威集团，另外金石投资为上市公司控股股东的控股子公司，隽瑞投资过往12个月的执行事务合伙人王群是上市公司监事，乾浚投资过往12个月的执行事务合伙人谢虹是上市公司实际控制人、董事长谢识才之女。

　　5家交易对象，有4家和上市公司博威合金有关联关系，因此标的质量、估值水平、交易公允性等问题值得市场和投资者格外关注。

　　溢价207%收购 资产腾挪恐掏空上市公司现金

　　收购的评估与交易作价是市场最为关心的问题之一。

　　预案显示，本次交易以2018年9月30日为评估基准日，本次交易标的博德高科100%股权的资产账面价值为32184.55万元，采取收益法评估的预估值为99000万元，增值率为207.6%。

　　溢价2倍收购，交易本身并非不可行，但如果再联系交易背景，就不免让人产生联想。

　　首先，与收购方上市公司博威合金的实控人一样，本次交易被收购方博德高科的实际控制人也是谢识才，其通过博威集团持有标的公司64.0157%的股份，同时还通过金石投资（此次交易的另一家对象）控制博德高科21.2598%的股份，合计控制标的公司85.2755%的股份。因此本次收购交易属于同一控制下的合并重组，相当于交易双方的实际控制人谢识才将其“左口袋”里的标的公司装入“右口袋”的上市公司体内。

　　其次，根据收购预案，9.9亿收购对价中的一半，即4.95亿是以现金形式支付，从交易明细中可以看到，现金对价部分的交易对象都是博威集团。

交易双方支付方式及对价

　　根据披露出的资料显示，在博威集团股权结构中，谢识才持股81.0248%、谢朝春持股5%，马嘉凤持股11.3035%，而谢识才、谢朝春和马嘉凤为一家三口，此三人共计持有博威集团97.3283%的股权。

博威集团股权结构

　　也就是说，交易双方的实控人谢识才（及其一家），通过将其“左口袋”的资产博德高科，装入其“右口袋”的上市公司博威合金，不仅从上市公司套现约4.9亿，而且通过其控制的博威集团和金石投资等交易对象，还拿到了上市公司增发的股权。

　　值得一提的是，根据上市公司最新财报，截至今年三季度末，博威合金账上现金总共5.45亿元，还有几千万的受限资金。如果按此对价和安排完成交易，那么上市公司博威合金目前账上的资金将基本被大股东全部套走。

　　如果市场对交易的动机和目的产生了质疑，那么标的质量和收购估值就成了重要的考量因素。资产质量和估值水平到底如何呢？

　　标的业务定位高端制造 盈利能力却大跌眼镜

　　新浪财经翻阅预案后发现，虽然收购标的属于“高端精密加工制造业”，但资产质量方面，可能会令市场失望。

　　根据资料，标的公司博德高科主要从事精密细丝（精密切割线、精密电子线和焊丝）的设计、研发、生产与销售，产品下游客户包括精密模具、汽车制造、工业机器人、航空航天等领域，有良好的应用前景。

　　除此之外，收购预案还显示，标的博德高科技术源于全资子公司“BK公司”，这是一家专业从事精密细丝生产、历史悠久的德国制造商，具备强大的技术研发力量，和独立的技术中心以及应用实验室，并拥有多项重要的全球专利，包括前道工序材料组分的设计以及后道工序的细丝制造工艺等核心技术。

　　无论是从标的公司研发、技术，还是下游应用领域等方面看，确实定位“高端制造业”，但盈利能力数据却似乎与其身份地位不符。

　　财务数据显示，标的博德高科近两年一期时间内，毛利率分别为21.8%、20.33%和20.39%，净利率分别为3.9%、4.9%和5.4%。

标的两年一期主要财务数据

　　有券商机械制造行业研究员向新浪财经表示，20%毛利率和5%净利率是目前比较典型的“中低端加工制造企业”盈利水平，虽然仅从几个盈利指标上不能得出博德高科不是高端加工制造企业的结论，但这样的盈利能力确实与高端制造有明显差距。

　　更为重要的是，新浪财经还在收购预案中注意到，2018年1月，自然人KI CHUL SEONG及韩国公司OPEC ENGINEERING CO．， LTD．向美国伊利诺伊州北区联邦地区法院东分院提起诉讼，认为博德高科及Bedra Inc．侵犯了其专利并销售侵权产品，截至2018年9月30日，法院尚未对标的公司上述诉讼作出任何判决或裁定。

　　也就是说，即使是公司引以为傲的核心技术方面，BK公司还与其他企业和个人有专利技术方面的跨国未结诉讼，对公司未来销售和业绩存在多大的不利影响，目前还无法判断。

　　标的估值高、业绩增速慢 溢价收购动机究竟为何？

　　如果说从盈利能力看标的资产质量令人失望，那么我们再通过对同处一个行业的交易双方的估值水平和业绩增速对比，来进一步判断溢价2倍收购是否具有合理性。

　　从前述标的公司博德高科近两年一期的财务数据表中可以看到，2017年公司净利润增速为59.1%，对应9.9亿的收购估值为17.8倍。

　　而收购方上市公司博威合金2017年净利润增速为66.6%，对应目前公司股价市盈率为14.9倍。

　　通过简单对比可以看到，相比收购方上市公司博威合金，被收购公司博德高科不仅估值更高，而且业绩增速更低，对上市公司而言，从已有数据来看，该项收购暂时无法起到降低估值或提高业绩增速的作用，反而会因溢价收购以及发行股份、支付现金等交易安排，摊薄了上市公司原股东的权益、掏空上市公司资金。

　　对于这样一项收购，市场存在疑虑也是情理之中。

　　不过，公司在预案中同时表示，由于本次交易涉及的审计、评估工作尚未完成，预案中相关财务及预估数据与最终审计、评估的结果可能存在一定差异。后续收购方案会如何变化，还需要继续保持跟踪。

　　（公司观察 文/昊）

责任编辑：公司观察