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原标题：如何看近期市场的分化？（浙商策略·王杨）
来源：王杨策略研究
摘要
投资要点
近期市场大小盘分化显著，投资者对其较为关注，如何理解背后驱动因素，如何看后续市场演绎？
我们认为，大小盘分化背后，并非单一因素主导，而是周期性因素和趋势性因素交织，包含短期、中期和长期因素。
核心结论：
1、前言：稳步布局春季行情，1-2月重视科技板块
站在当前，我们认为，应积极布局春季行情，未来1-2个月重视科技成长方向。
节奏上，我们认为1月整体或震荡上行，中旬开启业绩浪，后续稳步布局。
结构上，先进制造风口下，板块轮动从2019年的半导体到2020年的新能源，展望2021年，我们认为可积极关注国防装备。
除此之外，弹性配置选择泛科技，除了国防装备，还可关注半导体、消费电子、云计算；基础配置选择低估值，逢低布局银行、机场、航空、可选消费细分龙头等优质个股。
2、聚焦：近期市场表现分化，短中长期因素交织
近期的大小盘分化的背后，短期因素有市场情绪的波动，中期因素有剩余流动性边际收缩，长期因素有A股开启分部慢牛时代。
在此背景下，展望后续市场：
以1-2个月的维度看，随着春季行情开启，大小盘分化的格局会边际改善；
以2-3个季度的维度看，考虑到剩余流动性的边际变化，整体风格偏向于以沪深300为代表的大盘股；
以长期维度看，A股逐步开启慢牛时代，分部牛市，结构分化会是常态，但分化的背后主导因素并非简单的市值大小，本质上取决于产业更迭和产业格局。
正文
1． 前言：稳步布局春季行情，1-2月重视科技板块
9月27日，我们发布《未来1-2个季度对科技转向乐观》，指出“未来1-2个季度，科技迎做多窗口”。随后，我们发布系列报告，重点分析：结构上，关注光伏、电动车、半导体、国防装备；节奏上提出两步走战略，第一波，小步徐行，震荡上行，第二波，业绩驱动，会更精彩。
10月以来，上述方向超额收益明显。
站在当前，我们认为，应积极布局春季行情，未来1-2个月重视科技成长方向。
节奏上，我们认为1月整体或震荡上行，中旬开启业绩浪，后续稳步布局。
结构上，先进制造风口下，板块轮动从2019年的半导体到2020年的新能源，展望2021年，我们认为可积极关注国防装备。
除此之外，弹性配置选择泛科技，除了国防装备，还可关注半导体、消费电子、云计算；基础配置选择低估值，逢低布局银行、机场、航空、可选消费细分龙头等优质个股。
近期市场大小盘分化显著，投资者对其较为关注，如何理解背后驱动因素，如何看后续市场演绎？
我们认为，大小盘分化背后，并非单一因素主导，而是周期性因素和趋势性因素交织，包含短期、中期和长期因素。
2． 聚焦：近期市场表现分化，短中长期因素交织
概括而言，近期的大小盘分化的背后，短期因素有市场情绪的波动，中期因素有剩余流动性边际收缩，长期因素有A股开启分部慢牛时代。
在此背景下，展望后续市场：
以1-2个月的维度看，随着春季行情开启，大小盘分化的格局会边际改善；
以2-3个季度的维度看，考虑到剩余流动性的边际变化，整体风格偏向于以沪深300为代表的大盘股；
以长期维度看，A股逐步开启慢牛时代，分部牛市，结构分化会是常态，但分化的背后主导因素并非简单的市值大小，本质上取决于产业更迭和产业格局。
2.1 短期维度：市场情绪的周期性波动
从短期维度来看，近期的大小盘与市场情绪的波动有一定相关性。
无论市场所处中期趋势如何，以月度时间维度看，每年的市场情绪都存在一定的周期性波动。以2020年为例，我们以“每天上涨家数占比的平均值”来衡量各个月份的市场情绪，可以发现存在一定周期性，也即2月、7月、11月市场情绪较好，上涨家数占比较高，而3月、5月、9月、12月市场情绪相对较弱，上涨家数占比相对偏低。
因此，从短期时间维度看，1月以来大小盘分化，与市场情绪波动有一定相关性。换言之，1月整体处在春季行情的早期，我们认为随着春季行情的逐步展开，大小盘分化会有一定改善。
2.2 中期维度：剩余流动性的边际收紧
从中期维度来看，大小盘的分化与剩余流动性收缩也有一定关系。
从历史复盘规律来看，以“M2-名义GDP增速”作为衡量剩余流动性的口径，以“沪深300与中证1000之比”作为衡量大小市值风格的口径，两者存在一定的负相关。换言之，当剩余流动性扩张时，会在一定程度上有利于以中证1000为代表的小盘股；而当剩余流动性收缩时，沪深300的比较优势进一步显现。
因此，当前的大小盘分化，与剩余流动性边际收缩也有一定相关性。
我们认为，结合名义GDP增速后续走势，以2-3个季度的时间维度看，以沪深300为代表的大盘股或具备比较优势。
2.3 长期维度：权益开启分部慢牛时代
从长期维度来看，大小盘分化与A股逐步开启慢牛时代有一定相关性。详细分析见2021年A股策略展望《中庸之道》。
复盘近年来A股运行特征，我们可以发现三点不同以往：
其一，从早期的指数牛市逐渐变为分部牛市，2016年以来结构表现差异较大；
其二，从早期“牛短熊长”逐步体现为“牛长熊短”，近五年来除了2018年，基本上每年都有较好的结构性机会；
其三，市场的调整周期缩短但波动幅度较大。
换言之，投资者期待的慢牛已经悄然开启。具体特征可概括为，分部牛市、牛长熊短、周期缩短等。
事实上，我们认为慢牛开启之钥，本质上是看经济转型。
2015年，我国人均GDP正式突破8000美元，这一年，恩格尔系数出现史上最大幅度的下降。经验上，人均GDP到了8000至10000美元是一国经济转型到了拐点的质变性标签。与之呼应，史上最大幅度的恩格尔系数下跌也是对消费升级发生实质性跃升的佐证。
这些现象背后对应的经济转型内生机理在于：
其一，人均GDP水平意味着总产出在劳动与资本间的分配关系；
其二，人均GDP突破某一平台，意味着，此时劳动力供给约束致使劳动报酬占比上升，对应的背景是刘易斯拐点出现，即劳动力从过剩到短缺；
其三，劳动报酬占比上升将改善中低收入群体的收入水平，结合凯恩斯消费收入函数，低收入人群有更高的边际消费倾向，所以中低收入阶层的收入改善将带动总消费率提升；
最后，消费率上升使得储蓄率下降，由于储蓄等于投资，储蓄率下降进一步约束投资增速，最终经济增长的动力从投资逐步过渡到消费。
数据上，2019年我国最终消费支出对经济增长的贡献率保持在60%左右，消费连续六年成为拉动经济增长的第一引擎。
正是在这样的经济转型背景下，加之IPO发行制度的不断完善使得经济转型成果更高效地映射到了A股，继而使得投资端结构不断优化，有了更多优质化和多元化的选择。
微观层面看，A股每年上市的新股中，不断涌现新赛道新龙头，这批公司恰恰又顺应现阶段经济转型大势，继而具备较好的成长性。2019年至2020年上市的新股中，涌现了医疗美容、工业软件、新零售、智能家居等一批相对较新的赛道，以及金山办公、南微医学、传音控股等一批细分赛道龙头。
这点恰恰是，A股这些年来从早期的指数牛市逐渐变为分部牛市，以及从早期牛短熊长逐步体现为牛长熊短的核心驱动因素。原因在于，早期经济结构较为单一，大部分行业的景气度依赖于房地产等投资端因素，景气度驱动。这些年来，随着经济转型从投资逐步变为消费，经济结构更为多元，大部分行业的景气度不在同步。因此，A股结构化行情特征明显，且每年都有较多的结构性机会。
而针对第三点，调整周期缩短但波动加大，关键原因在于专业化的机构定价权不断提升，资产定价越来越有效。
3． 风险提示
1、中美经贸摩擦超预期。如果中美经贸摩擦超预期，或在一定程度上影响相关板块的业绩释放节奏。
2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或进一步影响科技板块估值水平。
4． 上周回顾
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责任编辑：张熠
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