三次上会仍被否！盲目并购频踩雷，林华医疗的核心优势是机器设备？
来源： 市值风云
作者 | 观韬
流程编辑 | 小白
“
未来盈利能力的不确定是林华医疗的主要问题。
”
2021年5月27日那天，证监会公告苏州林华医疗器械股份有限公司（以下简称“林华医疗”）首发未获通过。
值得注意的是，林华医疗是当日唯一上会的企业，关键还是本年第三次上会。
1月14日，在发审委召开的2021年第8次工作会议上，林华医疗被暂缓表决的决议；
3月4日，发审委原计划在2021年第26次会议上再次表决，但上会前夕，林华医疗因尚有相关事项需要进一步核查，主动取消。
这么一家一波三折最终折戟的公司，到底是啥情况呢？欢迎走进刨根问底拦不住栏目。
一、塑料制品企业转型医疗器械
林华医疗前身为1996年6月成立的苏州林华塑料制品有限公司，2003年正式命名为苏州林华医疗器械有限公司，开始涉足医疗器械领域，实际控制人是吴林元和吴文燕父女，二人目前合计持有公司89.20%股权。
现阶段，林华医疗主要从事临床血管给药工具研发、生产和销售，主要产品包括Ⅲ类医疗耗材静脉留置针系列、输液港、医用敷料以及注射器等其他产品。
其中，留置针系列是林华医疗主要收入来源，过去四年收入贡献在85%左右。
事实上，如果没有对外并购，留置针业务或许会是林华医疗唯一的业务。
二、盲目并购劣质标的，只为掩盖收入单一的实质？
1、IPO公司最诡异的收购？
2015年，林华医疗筹划进军输液港、PICC（外周静脉导管）等产品领域。主要产品为输液港，并致力研发PICC产品的北京悦通医疗器械有限责任公司（以下简称“北京悦通”）进入公司视野。
（输液港又称完全植入式静脉给药装置，是一种完全植入人体内的闭合输液装置）
虽然北京悦通产品和林华医疗发展战略完全契合，但2013至2015年营收不过百万余元，净资产就更惨为负数，-52.41万元。
但林华医疗仍给出1，500万元的估值，而且还没完，为鼓励北京悦通原实控人赵晓云继续担任总经理，推进北京悦通的生产、研发工作，并负责PICC产品注册证的取证，林华医疗的实控人吴林元还与赵晓云签订了《补充协议》。
赵晓云在2019年2月29日之前继续担任总经理且不得擅自离职、争取在2017年6月30日前取得外周静脉导管（PICC）产品注册证等16项义务；
以赵晓云完成该等义务为前提，吴林元附条件向其支付人民币4，000万元，并在股权转让完成后先支付400万元。
这样算下来，北京悦通的实际估值高达5，500万元。
但即便是这样的代价，也没留住赵晓云。2016年12月，不满半年，赵晓云就离职出走。也基于此，北京悦通2016年业绩亏损，林华医疗也一次对收购北京悦通形成的1，552万元商誉全额计提减值。
按理说故事到这也就完了，开拓新业务且急红了眼的傻财主白花了冤枉钱，但财主傻的实在远非常人能够理解。
2017年，吴林元起诉赵晓云违约，申请仲裁要求赔偿损失，赵晓云提起反诉。双方最后达成和解。
但令人大跌眼镜的赵晓云之前收到的钱非但一分不用还，吴林元又向她支付了 1，266.67万元。
考虑到赵晓云完成了 PICC 产品的研发工作，并为 PICC 产品注册证取证做出了大量前期工作， 吴林元已支付的 400 万元无需返还，吴林元于该协议生效五个工作日内向赵晓云支付 1，266.67 万元（税前）。
根据最新资料，林华医疗PICC产品仍在研发过程中。
整个收购里面没有一件事是正常人能够理解的。
当然，这个事也是发审委在5月27日继续追问的四个问题之一，这还意味着林华医疗在之前的反馈意见中并没有给出信服的解释。
2、医用敷料业务客户持续流失
2016年12月，赵晓云离职当月，林华医疗又耗资2，610万元收购嘉兴美森医用材料有限公司（以下简称“嘉兴美森”）90%股权，并最终取得其100%股权，形成2，266万元商誉。
嘉兴美森的主营产品为医用敷料，这也是林华医疗医用敷料业务的来源。
2019年上半年，嘉兴美森由于经营层发生变化客户流失，其原第一大客户贵州苗药药业有限公司不再与其继续合作，业绩下滑，当年被计提了588.41 万元减值准备。
而事实上不止2019年，2020年嘉兴美森收入依旧在下滑。2020年，嘉兴美森营业收入3，247.17万元，较2019年又下滑了29%。
（注：2019年使用的是医用敷料业务营收）
客观来说，北京悦通和、嘉兴美森连一般质地水平的标的都算不上。但要是站在林华医疗的角度上，不收购只有留置针这一单一业务，收购了起码看上去有留置针、输液港、医用敷料三项业务。
再插上“产品种类扩展及延伸、借助现有营销网络形成协同”的想象翅膀，未来看上去美丽的多。
而事实上，即便是林华医疗主要依赖的留置针业务前景也不乐观。
三、带量采购背景下，单一业务盈利预期愈发不明朗
根据林华医疗在新三板披露的2020年度报告。当年留置针业务营收5.81亿元，同比下滑14.13%；毛利率77.38%，同比下滑3.44%，是业绩下滑最厉害的业务。
但在当年年报中，林华医疗对各种无关痛痒的变动做了详尽的说明，比如营收规模不到100万的其他业务收入变动主要是新增部分水电费收入，而营收下滑了近1个亿的留置针业务提也没提。
关于林华医疗2020年营收及毛利率的下滑风云君认为或许跟带量采购有一定关系。
2018年11月，“4+7”集中采购正式开始推行，又称带量采购，虽然目前带量采购主要集中在化学药品及高值医疗耗材，但已有部分地区启动医疗耗材带量采购，且林华医疗均未中标。
由于林华医疗产品在全国7大区域均有销售，因此势必会对收入产生一定影响。
远的不说，2021年5月31日，山西省出台《关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展和医用耗材分类集中采购的实施意见》，所有公立医疗机构均应参加药品耗材集中带量采购。
1、高毛利业绩难以持续
2017至2019年，林华医疗的毛利率约比行业平均毛利率高出20%，比同行中最高的威高股份也要高出10%左右。
根据林华医疗自述，其毛利率高主要由两方面原因：产品质量行业领先，定价权高；“经销+专业推广”的销售模式。
“经销+专业推广”是两票制后医药企业创新出来的新销售模式，其典型的财务指标特征即毛利率高，销售费用率也高。
也基于此，林华医疗的销售费用率也不输同行，而向基层医务工作者行贿案例也时有发生。
一方面，除留置针业务外林华医疗并无其他像样的收入来源，另一方面，在所有同行中，林华医疗的毛利率远高于同行。
而带量采购首先冲击的就是毛利率，近年来，关于药企降价90%中标的消息也不绝入耳。由此带来的盈利预期更不明朗。
2、核心优势竟然是机器设备？
而最重要的一点，风云君始终没有看明白林华医疗是如何实现塑料制品业务向医药耗材业务的华丽转身的，虽然搞的都是塑料，但太不一样。
首先，实控人吴林元及吴文燕并非医药行业科班出身人士，也非公司核心技术人员，不存在带艺创业的前提，从一开始就缺乏技术带头人。
其次，林华医疗现有三名核心技术人员，一名在2014年底加入公司，两名在2016年之后加入公司，在他们加入之前公司的核心技术是如何积攒起来的呢？
更有意思的是三名核心技术人员中，只有王国辉一人在加入公司前从事的是医疗器械行业，其余两人主要在精密电子行业工作，摇身一变成为公司核心技术人员后也毫无压力。
最后，从林华医疗支柱产品留置针的工艺流程不难看出，林华医疗不过是在采购了针管、导管、粒料等主要原材料后在超洁净环境下通过精密仪器进行进一步生产加工。
超洁净的工作环境、精密的仪器或许才是重点。并且很快就有信息验证了风云君的判断。
上图中标黄的模尖、注塑、挤出、UV固话、吸塑包装、灭菌/解析被林华医疗认为是其核心技术的主要应用环节。而根据招股书，上述核心生产工艺的核心竞争优势无一例外是从国内外引进的先进机器设备和模具。
这也基本可以解释，为什么从富智康、立讯精密、三星电子等电子制造行业出身的专业人才瞬间就能成为林华医疗的核心技术人员。其拥有的对先进的精密设备运用及超洁净生产环境的掌控经验是相通的。
货币资金、购买理财的交易性金融资产、存货、固定资产及在建工程是林华医疗2020年末资产主要构成，占总资产的比重超过90%。
购买理财的交易性金融资产本身就是货币资金，也就是说林华医疗账上除了钱，就是用来挣钱的核心资源——固定资产及机器设备。
结语
一手进口设备，一手“经销+专业推广”的销售模式或许才是林华医疗的核心竞争力所在。
在医疗耗材带量采购的大背景下，医药耗材的高毛利时代正以肉眼可见的速度消亡，而仅靠高端设备自然无法构建新的增长极，这或许才是林华医疗被否的主要原因。当然，信息披露的问题也不小。
责任编辑：杨红卜
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