安信军工:军工板块估值尚未泡沫化 关注航空、航天、信息化等(股)

安信军工:军工板块估值尚未泡沫化 关注航空、航天、信息化等(股)
2021年01月03日 10:38 新浪财经-自媒体综合

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  【安信军工】2021年军工年度投资策略

  安信军工冯福章(金麒麟分析师)

  ■军工产业变化催生行情演绎,基本面驱动逐步被市场认知。

  2020年初至年底,中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第4位,处于行业前列。军工行业受短期经济波动影响较小,全年保军任务基本不变。年初疫情未对行业需求和基本面带来根本性变化,其业绩确定性高且部分公司年初看估值具备较好吸引力。今年初卫星互联网、航空产业链、导弹产业链标的相继表现,呈现出行业变分阶段映射至军工板块。2020年全年中证军工指数涨幅65%,超过同期创业板涨幅62%,全年较多事件催化军工行情,行业变化逐步被市场认知,展望2021年,预计在基本面和市场配置的共振下,军工板块有望呈现高确定性的行情,建议重点关注和配置。

  ■强军百年奋斗目标首次提出,武器装备建设十四五迎来大发展。

  过去几年军工行业整体增长平稳,由于周边局势紧张、武器装备的不断定型、军改影响的消除以及我国强军百年奋斗目标的提出, 2020年今年开始军工行业已经出现相当变化,同时展望十四五军工行业武器装备建设有望迎来大发展,行业变化主要体现在:1)武器装备建设驶入快车道,行业订单作证基本面变化;2)从重研发轻生产到研发生产齐头并进;3)规模效应的提升带动毛利率改善,整体盈利能力提升;4)行业预付条件改变,带来确定性和现金流的改善等。综合看,军工行业的增速已经由过往稳健增长转向高成长增长。其中,2020三季报净利润增速达到33%,行业排名处于前列,我们认为军工行业2020年增长30%左右,明后两年或呈现加速态势。当前经济情况、军工周期和订单水平决定2020年行业增长稳健,预计主要公司增速仍在30%附近;因留存资金较多和订单加速等原因,2021年可能突破过去五年规律,呈现加速增长格局。其主要逻辑如下:

  1)军费和资金投入,国防支出是公共消费重要内涵,2020年国防预算增速为6.6%,且市场上也有很多其他类资金,如地方资金和军民融合资金支持,多投入供给侧的制造阶段,持续的资金投入是军工行业增长的首要关键因素。

  2)军工体制改革提升企业经营效率。随着改革推进,行业里不适应发展需要的制度、体系得以逐步改革,使得行业生产效率得以改善。且股权激励有进一步推进的迹象,在价格改革的压力下,企业降低成本和费用的意愿将增强,可能带来行业盈利水平的提升。

  3)军改影响逐步消除。此前影响订单和回款,随着负面影响削弱,预计未来同比增长相对加快。

  4)主战装备列装势头较快,备战逻辑带来2021-2023年高速增长。主力机型换装列装加速,预计2020年全行业增速在30%附近,相比2019年呈现稳健并有加快的态势,备战逻辑带来2021-2023年的高速增长。

  ■行业观点:业绩增速首屈一指,资金配置、估值仍有提升空间。

  基本面改善逐步被市场认可的基础下,我们从三个维度诠释下我们认为军工板块具备较好投资机会的核心观点。

  1)行业增速横向比较看,军工板块增速首屈一指。2020年初至2020年12月底,中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第4位,排名处于行业前列。军工行业受短期经济波动影响较小,全年保军任务基本不变,同时行业中业绩确定性高且部分公司估值具备一定吸引力。截至2020年三季报,军工行业在A股29个行业中,收入增速排在第6位、归母净利增速排在第4位,处于靠前位置,军工行业整体盈利能力改善明显。我们认为,考虑到“十四五”期间航空航天装备预计将进入快速放量阶段,行业增速有望继续保持较快增长,后续仍有提升空间。

  2)资金加速配置,公募机构主动配置比例加大。截至20Q3,主动基金持仓市值中军工持仓占比为1.61%,较Q2提升0.72pct,占比大幅提升。其中,军工持仓前十大股分别为中航光电航发动力中航机电中航沈飞航天电器高德红外航天发展、中航飞机、光威复材中航高科。从历史情况看军工持仓比例上升空间仍较大,在行业基本面逐步兑现情况下,预计会有不断的资金关注并配置军工板块。

  3)估值尚未泡沫化,预计市场对优秀公司估值容忍度或将较高。军工板块目前动态PE在40-50倍之间,但板块内存在一定业绩分化,部分公司市盈率在30-40倍左右,当前不少标的估值与业绩增长仍然匹配,预计市场对优秀公司估值容忍度或将较高。其中,主机厂标的长期空间打开,享有高端装备制造估值;国企零部件业绩增速预计将维持在20%以上;新材料标的业绩成长突出,典型公司未来3年或维持30%附近增长,或将享有较高估值容忍度;信息化标的具备一定TMT属性,整体估值水平较高,但细分方向较多,且各有分化,部分方向公司预计2020年增速有望达到40-50%,仍有望享有估值溢价;民参军多采用分部估值,或具备一定弹性空间。

  ■投资主线:重点关注航空、航天、信息化和新材料等

  航空航天承载了装备放量,信息化和新材料则是军工科技成长重心。

  1)航空装备:无论是周边局势或是海空军建设都对军机提出了新的要求,当前我国军机从数量和结构都存在较大的差距,预计随着国防预算向武器装备尤其海空军倾斜有望推动军机换装列装加速。我们认为航空装备在十四五期间将呈现高景气,带动产业链的业绩提升,此外军品定价机制改革以及股权激励方案的增加也将推动行业利润水平的提升。建议重点关注:【中航沈飞】、【航发动力】、【中航电子】、【中航机电】、【中航光电】、【三角防务】、【洪都航空

  2)导弹武器装备:导弹行业主要驱动因素主要来自:一是迭代期、二是战略储备需求增加、三是实战化训练带动。导弹领域十四五期间可能是最具有弹性的细分领域,将带来相关上市公司较快的业绩增厚,关注导弹板块的整体性机会,优先选择业绩弹性大、导弹业务占比高的标的。重点关注【航天电器】、【菲利华】、【盟升电子】、【上海沪工】等。

  3)信息化板块:因国产化进程、军队现代化建设、新型号更新速度加快等因素,自2018年以来持续超越行业增长,关注军工半导体、上游电子元器件、雷达及电子对抗、通信导航遥感等方向,部分公司业绩已率先进入高速成长阶段,预计21年仍将继续保持,关注【鸿远电子】、【宏达电子】、【火炬电子】、【航天发展】、【睿创微纳】、【振华科技】、【紫光国微】等;

  4)新材料板块:建议重点关注高温合金、钛合金及碳纤维复合材料方向,军用新材料技术已基本实现自主可控并代表国内领先水平,且型号认证的双/多流水体制等使得供应商有限,供给端竞争格局较好,需求端由于主战机型及配套发动机放量且新材料应用占比不断提升以及主机厂外协比例提升、国产替代等因素,预计行业未来增长确定性较高,且需求上量后规模效应讲不断显现,带动单位成本不断下降,因此行业毛利率或仍有提升空间并逐步兑现至利润,并具有向民用市场急需开拓的可能性,长期成长性较好。关注【西部材料】,【钢研高纳】,【光威复材】、【西部超导】【中航高科】【ST抚钢(维权)】等。

  ■风险提示:武器装备换装列装不及预期;导弹新型号研制不及预期

  报告正文

  1. 行情回顾:军工产业变化催生行情演绎,基本面驱动逐步被市场认知

  2020年初至年底,中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第4位,处于行业前列。军工行业受短期经济波动影响较小,全年保军任务基本不变。年初疫情未对行业需求和基本面带来根本性变化,其业绩确定性高且部分公司估值具备吸引力。

  今年初卫星互联网、航空产业链、导弹产业链标的相继表现,呈现出行业变分阶段映射至军工板块。2020年全年中证军工指数涨幅65%,超过同期创业板涨幅,全年较多事件催化军工行情,行业变化逐步被市场认知。展望2021年,预计在基本面和市场配置的共振下,军工板块有望呈现高确定性的行情,建议重点关注和配置。

  2020年2月3日,中证军工指数与创业板指均断崖式下跌,主要原因系2月3日为春节后开盘第一天,新冠疫情较为严重,全国经济停滞,市场对股市较为恐慌。由于军工行业资金的特点,军工行业跌幅9.2%,高于创业板指的6.8%。

  卫星互联网带动春季行情。2020年2月4日-2月25日,中证军工指数与创业板指数均持续上涨,其中中证军工指数上涨25%,创业板指上涨21%。主要原因是春季风险偏好高,历史规律看,创业板指与军工指数通常为上涨,细分领域来看,该阶段的涨幅主要是卫星互联网带动,其中中国卫星中国卫通北斗星通等公司的涨幅均远远超过军工行业的涨幅。

  新型战机和导弹放量预期高,成飞产业链关注度较高。2020年4月2日-5月19日,中证军工指数和创业板指都有阶段涨幅,二者涨幅皆为12%。我们认为该阶段主要是市场预期成飞新机型放量,带动成飞产业链公司涨幅较好。此外,五月份开始导弹产业链关注度也较高。

  以沈飞为代表的主机厂带动军工新一轮的增长。2020年7月初-2020年8月初,中证军工指数涨幅明显超过创业板指,中证军工指数涨幅45%,同期创业板指涨幅12%,航空,沈飞带动,本次军工指数涨幅大幅超过创业板指,主要是以沈飞为代表的几大主机厂上涨带动,几大主机厂涨幅均超过100%。

  军工板块整体调整,电子元器件走出独立行情。8月初-11月,市场整体震荡调整。8月11日-11月2日中证军工指数下跌15%,而同期创业板指上涨0.7%。下跌主要系,一方面前期涨幅过高;另一方面,四季度为军工行业真空期,加之风险偏好较低,历史上四季度一般也为下跌。但是在整个军工指数下跌过程中,电子元器件整体涨幅较少,走出相对独立行情。

  续震荡上涨,明年春季行情确定性高。2020年11月初-2020年底,中证军工指数上涨21%,同期创业板指上涨8%,军工板块涨幅超过创业板,展望20201年,预计明年春季军工板块在基本面和市场配置的共振下有望有确定性高的较好行情确定性高,值得重点关注和配置。

  2. 强军百年奋斗目标首次提出,武器装备建设十四五迎来大发展

  2.1 强军百年奋斗目标首次提出,十四五正是关键五年

  1) 首次提出强军百年奋斗目标

  党的十九届五中全会审议通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》在谈到军队建设目标时,首次提出“确保二〇二七年实现建军百年奋斗目标”。国防部发言人任国强说,强国必须强军,军强才能国安。实现建军百年奋斗目标,要求加快机械化信息化智能化融合发展。从机械化信息化的“两化”,到现在的“三化”,这揭示了未来几年我军的发展方向和着力重点建军百年奋斗目标,标定了今后一个时期国防和军队现代化的目标指向和发展重心。而十四五是实现奋斗目标关键的五年。

  2)屡次提出加强练兵备战

  十三届全国人大三次会议解放军和武警部队代表团全体会议提出,“一手抓疫情防控,一手抓练兵备战”,结合做好疫情防控工作,军队全面加强练兵备战工作、统筹抓好各项改革工作、做好“十三五”规划落实和“十四五”规划编制、巩固军政军民团结。这是中共50年来再次将“备战’写入五年规划,凸显对目前外部形势严峻性的判断。结合台海局势紧张,美国在南海动作不断,未来几年中国将加快国防和军队现代化,全面加强练兵备战,提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力,确保2027年实现建军百年奋斗目标。

  2.2 未来几年需求快速释放,行业增速由过往稳健转向高增长

  2.2.1 过去几年军工行业整体增长平稳

  根据前期《【安信军工】军工年报、一季报综述:后疫情时期的稳健增长》统计,2016-2019年军工行业营业收入增速分别为10.33%、-5.06%、8.51%和8.68%,净利润增速分别为26%、17%、17%和12%,十三五期间整体增长较为平稳,我们认为主要原因系:1)军改使得较多采购停滞,影响相关公司的业绩;2)十三五期间多型号处于研制阶段,仍然为小批量试生产过程;3)十三五期间任务量较小,较少有民营企业参与外协,国企由于机制、体量等因素的影响,业绩增速不高。

  2.2.2. 未来几年需求快速释放,武器装备快速放量

  由于周边局势紧张、武器装备的不断定型、军改影响的消除以及我国强军百年奋斗目标的提出,2020年开始军工行业已经出现相当的变化,同时展望十四五军工行业武器装备建设有望迎来大发展,行业变化主要体现在:1)武器装备建设驶入快车道,行业订单作证基本面变化;2)从重研发轻生产到研发生产齐头并进;3)规模效应的提升带动毛利率改善,整体盈利能力提升;4)行业预付条件改变,带来确定性和现金流的改善等。

  1)变化1:武器装备建设驶入快车道,行业订单作证基本面变化

  十三五期间,国防科技创新领域,特别是在重大科技专项、核心关键技术等领域取得突破。航空发动机等一批关键技术取得新突破,武器装备建设呈现出快速发展趋势:航母实现了从无到有、再到自主创新的历史性跨越;新型战斗机、运输机等列装入役,实现了空战能力的整体跃升;新型系列战略导弹的公开展示,对于强固国家安全和民族复兴根基,具有无可替代的作用。这些尖端武器弥补了我军武器装备体系的短板缺项,为构建中国特色武器装备体系提供了有力支撑。

  练兵备战带来重点型号需求迫切,相关订单公告可以佐证。我们预计,航天特种装备订单十四五相对十三五有较好增长,主战机型亦有望加速放量,产业链公司相关订单可以佐证需求变化,导弹配套公司红相股份子公司星波通信连续公告5亿订单,亚光科技与特殊机构签订备产协议,金额高达3亿元等都验证了相关领域的需求迫切。

  2)变化2:从重研发轻生产到研发生产齐头并进

  航空:前期以研发为主,但我国武器装备结构与:“五代为牵引、四代为骨干、三代为主体”的目标还相差较远,根据《World Air Forces 2020》数据,目前四代机仅有15架,占比不足1%,因此近年来我国军机进入了研发生产齐头并进之势,以 “20”系列为代表的航空装备都处于快速批产上量阶段,主机厂需求饱满。我们选取成飞产业链部分公司(钛合金:西部超导、锻件:三角防务、零部件:爱乐达通达股份利君股份),2020三季报实现营收50.93亿元,同比增长31.13%,实现净利润8.99亿元,同比增长69.15%,呈现出高度景气;单季度来看,Q1-Q3净利润增速分别为-3%,84%和168%,增速逐季提升,反映重点机型交付量有所提升;另外FC31等新机型值得期待;航空装备产业链完整,主机厂的交付上量将带动产业链向上发展;

  航发:军用航发进度慢于军机,和欧美最先进发动机差距35年。2005年12月,WS-10“太行”发动机研发成功,是我国首个具有自主知识产权的高性能大推力涡扇发动机,目前WS10系列进入快速放量阶段,期待WS20、WS15在十四五期间的突破;

  航发上游材料:伴随国产发动机不断上量,且考虑到主机厂外协比例不断提升,以及未来发动机进入维修换装阶段后国产料替代趋势势在必行,高温合金主要用于四大热端部件:燃烧室、导向器、涡轮叶片和涡轮盘,以及机匣、环件、加力燃烧室和尾喷口等部件,一台先进发动机高温合金用量要占总结构重量的55-65%,其中镍基占比40%,上游高温合金产业链标的有望进入批产后的快速增长阶段。

  导弹:我国的导弹武器系统产研水平从最早的仿制,经过60多年的发展,已经达到了世界一流水平,目前我国导弹已成谱系,震慑、攻击及防守成体系发展。目前我国导弹谱系健全,具有东风、红旗、鹰击、长剑等多系列多种型号,震慑、攻击及防守成体系发展,现有批量装备的导弹型号定型时间已长,十三五期间导弹新型号研制多,不少新型号刚定型或即将定型,我们多次强调,导弹领域在多重背景驱动下呈现 ,目前看近十年阅兵展示的型号基本都是放量的重点。另外许多新型号处于研发阶段,十四五处于导弹型号的迭代期。

  3)变化3:规模效应的提升带动毛利率改善,盈利能力提升

  武器装备放量带来军工行业规模效应,行业整体毛利率及净利率均有提升,期间费用率改善,继续加大研发投入。目前来看,伴随着武器装备量的放量,产业链各环节均有降价预期。整体看,价格下降的预期则较小,考虑到放量带来的规模效应,我们认为盈利能力反而提高。数据来看,2020前三季度军工行业整体毛利率24%,同比改善0.44个百分点;2020前三季度期间费用率13.61%,同比下降1.04个百分点,其中研发费用率仍保持增长,同比提升0.14个百分点,主要系军工企业优化体制结构降本增效、以及疫情影响下差旅费等费用缩水所致。毛利率和期间费用率改善的双重驱动下,2020前三净利率9%,同比提高1.27个百分点。毛利率和净利率的变化,体现出量的变化对行业毛利率净利率的变化大于价格年降的影响。当然也有走向高端、走向集成、央企子公司削减成本和费用的影响(股权激励)

  国企和民企盈利能力继续提升。2020前三季度国企毛利率19.73%,同比小幅下降0.3pct,或系疫情使得材料、人力以及运输成本提升所致;净利率6.51%,同比提升0.68pct,主要系期间费用率有所改善,反映国企提质增效效果显著,经营效率不断提升,整体盈利能力不断改善。民参军企业毛利率大幅提升2.77pct,净利率提升3.59pct,我们认为或是2020年行业景气下,民参军整体军工业务占比提高,导致公司综合毛利率水平上升,另外2020前三季度受疫情影响差旅费等期间费用缩水,净利率提升,企业营利能力显著增强。

  4)变化4:行业预付条件改变

  自2020年2月起,成飞集团及军方代表根据军队上级机关文件相关规定,后续所有涉及外协加工的军机业务需签署合同及《装备采购合同履行监管实施方案》后,方可向配套供应商下达外协订单。前期确认收入较慢、应收账款较多,目前除了确认收入的加快,未来还有相应的应收款,预计全行业的现金流将会大幅改善。

  2.2.3. 行业增速由过往稳健转向高增长

  军工行业的增速已经由过往稳健增长转向高成长增长。2020前三季度实现营业收入(1921.3亿,+13.23%);实现归母净利(167.16亿,+ 32.55%),其中爱乐达(收入+92%,利润+100%)、睿创微纳(收入+168%,利润+359%)、鸿远电子(收入+43%,利润+35%)、中简科技(收入+63%,利润+77%)、西部超导(收入+54%,利润+143%)、华伍股份(收入+35%,利润+147%)、高德红外(收入+83%,利润+239%)、北摩高科(收入+66%,利润+68%)、前三季度收入和利润都实现较好增长。行业增长已经由过往的稳健转向高增长。

  单季度看,Q1收入下降5%,主要受疫情影响,生产和交付有所延误,但由于费用等改善,Q1净利润反而增长3%;Q2收入增长12%,净利润增长26%,恢复趋势明显,Q3收入增速30%,净利润增速62%,业绩逐季增长明显。军工行业前三季度业绩实现较好增长,主要因为:一方面军工行业整体受十三五后期武器装备换装列装进度加速带来的订单及收入确认加快,军工行业保持较高景气度;另一方面航空工业推进均衡生产,复工复产基本恢复,营利能力增长显著。

  预计军工行业2020年增长30%左右,2021、2022增速加快。当前经济情况、军工周期和订单水平决定2020年行业增长加快,综合看,军工行业增速已经由过往稳健增长转向高成长增长,2020三季报净利率增速达到33%,行业排名前列,我们认为军工行业2020年增长30%左右,明后两年或呈现加速态势。当前经济情况、军工周期和订单水平决定2020年行业增长稳健,预计主要公司增速仍在30%附近;因留存资金较多和订单加速等原因,2021年可能突破过去五年规律,呈现加速增长格局。其主要逻辑如下:

  (1)增长逻辑1:军费和资金投入,国防支出是公共消费重要内涵,2020年国防预算增速为6.6%,且市场上也有很多其他类资金,如地方资金和军民融合资金支持,多投入供给侧的制造阶段,持续的资金投入是军工行业增长的首要关键因素。

  (2)增长逻辑2:军工体制改革提升企业经营效率,随着改革推进,行业里不适应发展需要的制度、体系得以逐步改革,使得行业生产效率得以改善。且股权激励有进一步推进的迹象,在价格改革的压力下,企业降低成本和费用的意愿将增强,可能带来行业盈利水平的提升

  1) 军品定价机制改革:2019年已发布规则,预计影响将是长期潜移默化的,虽不必然带来军品采购价格的提升,但考虑影响为价降量升,或将一定程度摊薄成本,其中有降低成本及加强管控费用意愿的企业将有望获得盈利能力得不断提高;

  2) 混合所有制改革国资委印发《关于进一步做好中央企业控股上市公司股权激励工作有关事项的通知》,当前授权放权正不断推进;同时,考虑到国有军工企业股权激励方案增多,或将推动行业利润率水平的提高;

  3)科研院所改革与资产证券化:虽目前进展相对较慢,但仍建议持续关注后续进展,或存在一定机会。当前军工企业资产证券化政策已逐步转向积极,且并购重组案例不断增多,持续关注后续优质资产不断注入;

  4)军民融合:此前市场认为,军工行业由于下游客户集中在军方且受限于国防预算限制,市场容量相对有限,但我们认为,国防科技工业为很多先进技术的发源地,被主要军事强国视为大国博弈的战略需求和提升国家科技创新能力的重要途径,随着以5G和智能驾驶等为代表的新技术发展,以及国产化替代和自主可控的推进,军工技术的先进性及自主性逐步被市场认知,其民用化市场的拓展将为军工行业不断注入新的活力,进一步打开军工公司的成长空间。

  (3)增长逻辑3:军改影响消除,此前影响订单和回款,随着负面影响削弱,预计未来同比增长相对加快。军改影响已不断消除,考虑留存资金较多预计业绩增长将相对加快。目前距离2015年12月军改开始已过去近5年时间并横跨整个十三五期间,此前因军改带来的人事变动、机制未理顺等因素在一定程度影响行业整体订单情况和回款速度,我们认为,伴随随着军改影响削弱且考虑当前留存资金仍然较多,预计未来业绩同比增长相对加快。

  4)增长逻辑4:主战装备列装趋势加快,带动产业链景气度不断上行。我国目前武器装备结构为“五代为牵引、四代为骨干、三代为主体”,当前以“20”系列为代表的航空装备都处于快速批产上量阶段,主机厂需求饱满,且考虑航空装备产业链完整,预计下游主机厂的交付上量将带动产业链不断向上发展:

  以市场更为关注的成为产业链为例,选取成飞产业链上部分公司(钛合金:西部超导、锻件:三角防务、零部件:爱乐达,通达股份,利君股份等),2020三季报合计实现营收5,092.50万元,同比增长31.13%,实现净利润898.59万元,同比增长69.15%;单季度来看,Q1-Q3净利润增速分别为-3%,84%和168%,增速逐季提升,反映重点机型交付量有所提升。其中爱乐达(收入+92%,利润+100%)、西部超导(收入+54%,利润+143%)、华伍股份(收入+35%,利润+147%),实现了业绩的较好增长,再次验证前述主战装备列装趋势加快,带行产业链景气度不断上行观点。

  3. 行业观点:增速首屈一指,资金配置、估值仍有提升空间

  基本面改善逐步被市场认可的基础下,我们从三个维度诠释下我们认为军工板块具备较好投资机会的核心观点:

  3.1. 行业增速横向比较看,军工板块增速首屈一指

  2020年前三季度军工行业整体业绩位居行业前列。我们本次利润表分析的样本为:刨除军品业务占比较低、大幅计提商誉、减值影响较大、ST公司、以及因非经营因素导致业绩对整体板块影响较大的公司,选取有足够代表性的80家公司来分析。根据2020年三季报,军工行业在A股29个行业中,收入增速排在第6位、归母净利增速排在第4位,处于靠前位置,军工行业整体盈利能力改善明显。我们认为,考虑到“十四五”期间航空航天装备预计将进入快速放量阶段,行业增速有望继续保持较快增长,后续或仍有提升空间。

  3.2. 资金加速配置,公募机构主动配置比例加大

  资金加速配置,公募机构主动配置比例加大。截至20Q3,主动基金持仓市值中军工持仓占比为1.61%,较Q2提升0.72pct,占比大幅提升。其中,军工持仓前十大股分别为中航光电、航发动力、中航机电、中航沈飞、航天电器、高德红外、航天发展、中航飞机、光威复材、中航高科。从历史情况看军工持仓比例上升空间仍较大,在行业基本面逐步兑现情况下,预计会有不断的资金关注并配置军工板块。

  截至12月31日,以军工ETF及融资融券资金为例的被动资金配置军工已有明显提升,但考虑到当前融资买入余额不断提升,预计板块后期不排除有震荡可能。

  3.3. 估值尚未泡沫化,预计市场对优秀公司估值容忍度或将较高

  军工板块目前动态PE在40-50倍之间,但板块内存在一定业绩分化,部分公司市盈率在30-40倍左右,当前不少标的估值与业绩增长仍然匹配,预计市场对优秀公司估值容忍度或将较高。其中,主机厂标的长期空间打开,享有高端装备制造估值;国企零部件业绩增速预计将维持在20%以上;新材料标的业绩成长突出,典型公司未来3年或维持30%附近增长,或将享有较高估值容忍度;信息化标的具备一定TMT属性,整体估值水平较高,但细分方向较多,且各有分化,部分方向公司预计2020年增速有望达到40-50%,或仍享有估值溢价;民参军多采用分部估值,或具备一定弹性空间。重点标的估值及业绩情况如下:

  4. 投资主线:关注航空、航天、信息化和新材料等

  4.1. 航空主战装备

  4.1.1. 需求迫切且确定,未来的方向是数量升+结构优

  从军用飞机总量和代次比例看,我国军用飞机在总量以及先进飞机数量上与美国相比均存在较大差距,仍有很大上升空间。根据《World Air Forces 2020》数据,美国军用飞机有13266架,而我国仅3210架,数量是我国的4.1倍;从战斗机总量看我国仅为美国的60.33%;另外,我国三代半及四代战机占总量比例极低,与以四代装备为骨干、三代装备为主体的武器装备体系还有很大差距,与美国相比存在结构劣势。

  现代化战略空军目标下,我国航空装备新型号换装列装加速。2018年11月11日,我国空军公布了建设强大的现代化空军路线图,指出到2020年基本跨入战略空军门槛,初步搭建起“空天一体、攻防兼备”战略空军架构,构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的武器装备体系,不断增强基于信息系统的体系作战能力;到2035年初步建成现代化战略空军,具备更高层次的战略能力。

  4.1.2 预计十四五期间军机新增市场空间将达6500亿元

  我国航空装备列装换装加速,行业市场空间巨大。参考美国当前各机型数量,考虑我国航空装备发展阶段,综合军机各机型的数量预计和价格,预计十四五期间军机新增市场空间将达6500亿元左右,其中战斗机新增市场将达4800亿左右,是航空装备种最景气的机型。分结构来看,十四五期间,预计我国军机机体、发动机、航电系统和机电系统的规模将达约1600亿元、4199亿元、2253亿元、1250亿元。

  投资建议:我国航空装备产业链可以分为原材料、制造和整机总装几大环节,原材料等上游领域市场参与程度高,制造和整装等中下游领域多由央企集团垄断。无论是周边局势或是海空军建设都对军机提出了新的要求,当前我国军机从数量和结构都存在较大的差距,预计随着国防预算向武器装备尤其海空军倾斜有望推动军机换装列装加速。我们认为航空装备在十四五期间将呈现高景气,带动产业链的业绩提升,此外军品定价机制改革以及股权激励方案的增加也将推动行业利润水平的提升。建议重点关注:中航沈飞(主机厂)、航发动力(发动机)、洪都航空(主机厂)、中航电子(航电系统)、中航机电(机电系统)、中航光电(连接器)、三角防务(锻造)。

  4.2. 导弹武器装备

  4.2.1. 我国导弹领域在多重背景驱动下呈现高景气,有望呈倍数增长:

  1)先进平台需要导弹匹配切实形成实质战斗力,武器平台的上量直接带动配套武器的需求量增加。伴随着我国国防建设的需要,我军海陆空平台装备的数量也在不断同步增加,尤其以20系列为代表的新式航空装备等正处于换装列装的高峰(金麒麟分析师),需要大量与之相匹配的导弹武器装备,切实形成实战战斗力;

  2)战略储备需求增加。现代战争中,导弹在精确打击对手的重要战略目标、航空对战中扮演了重要的角色,消耗数量极大,因此导弹的战略储备也显得尤为重要;

  3)实战化训练带来的消耗需求大幅提升。全军继续加强练兵备战,强度、程度、时间等继续加强。根据解放军报报道,解放军诸多前沿主战部队的炮弹及导弹消耗量已经呈现翻倍态势,东部战区陆军某旅2018年枪弹、炮弹、导弹消耗分别是2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为实战化训练带来的需求将大幅提升。

  4.2.2. 我国导弹成体系化发展,重点关注近十年阅兵展示型号

  按照承制单位分类统计:近十年阅兵展示的型号,以及将列装的型号是增长点。

  武器装备的更新寿命约为10年,我们认为近十年阅兵展示的型号是重点关注型号,此外还包括即将定型列装新式装备都是重点。2009-2019年共4次阅兵,分别为2009年国庆阅兵、2015年纪念中国人民抗日战争暨世界反法西斯战争胜利70周年阅兵、2017年建军90周年阅兵、2019年国庆阅兵,亮相重点型号包括东风系列、长剑系列、鹰击系列、红旗系列、巨浪系列和红箭系列等。此外战术导弹领域消耗需求多,也是景气度方向。

  根据我国最近10年举行的4次重大的阅兵的完整视频资料整理,展示的导弹型号汇总如下表所示。

  投资建议:行业主要驱动因素主要来自:一是迭代期、二是战略储备需求增加、三是实战化训练带动。导弹领域十四五期间可能是最具有弹性的细分领域,将带来相关上市公司较快的业绩增厚,关注导弹板块的整体性机会;优先选择业绩弹性大、导弹业务占比高的标的。

  连接器:【航天电器】;材料:【菲利华】;弹载微波组件;弹载卫星导航【盟升电子】;制造:【上海沪工】等。

  4.3. 信息化:军队现代化建设重中之重,上游元器件领域率先进入高增长

  推进国防和军队现代化建设奠定长期发展基调。习总书记在中央政治局第二十二次集体学习时强调,“奋力推进国防和军队现代化建设”,并11次提到现代化。按十九大报告对国防和军队建设的三步走战略,2020-2035年是国防和军队建设现代化和信息化的关键时期,通稿中11次提到国防和军队现代化,一方面新式武器装备占比将继续提高,另一方面国防信息化是武器装备的耳朵、鼻子和眼睛,按十九大报告部署,2020年我们军队和国防的信息化建设将取得重大进展,未来信息化建设一定是军队现代化建设的重中之重。

  我们认为,军队现代化或主要体现于三个方面:

  1)新式装备占比提升,以战斗机、无人机及航天装备等为代表或将加速列装。以俄罗斯为例,根据中国青年报报道,俄总统普京在去年5月召开的国防工业发展问题会议上说,目前俄战略核力量的现代化武器装备率达到82%,空天军达到74%,空降兵和海军超过60%,陆军接近50%;

  2)信息化水平的提升是现代化的应有之意。军队战斗力生成离不开信息化发展,无论是导弹精确制导、战斗机航电系统更新换代还是各军兵种联合作战体系的建立,都离不开态势感知、信息传输、存储分析、信息安全等,在更新换代频次快及国产化替代的推动下,通信/导航/遥感、军工半导体、雷达及电子对抗等相关标的成长性突出。

  3)无人化装备的发展或将是趋势。习主席提出“加快机械化信息化智能化融合发展”。我们认为无人化或是智能化的重要内涵,美国加速推进无人化装备研发部署亦是对我军现代化发展的重要启示。

  受益下游航空航天特种装备快速放量,上游元器件企业已率先进入高增长通道。考虑到十四五期间我国航空航天重点型号装备需求上量、国产替代加速以及军队信息化建设不断推进,上游元器件企业增长确定性较强,且根据三季报上游军用电器元器件核心供应商如鸿远电子、宏达电子、火炬电子、振华科技均已实现高速增长,单三季度合计收入及利润增速分别为46%及96%,已率先进入业绩高增长通道,预计全年以及2021年仍有望维持高速增长。

  国防信息化建设或是十四五期间的发展重心所在。在装备更新换代频次加快快及国产化替代的推动下,相关标的成长性突出,但细分方向较多,其中军工国产化替代需求最为迫切,或是最先能兑现到利润的方向,自2018年8月美国新增对中国44家军民通用型技术较强的军工企事业实施出口管制以来,国内已经开始系统梳理高端器件的替换可能及具体方案,国产化替代有望加速,以深圳国微、睿创微纳、上游元器件等为代表的企业目前业绩已进入兑现期。信息化方向分布装备在各武器装备平台,其下游产品渗透到军队末梢,是装备重点发展方向,且信息化板块具有TMT属性,考虑到信息化程度提高、国产化替代及更新换代快等原因,信息化方向将保持较高增长,且军用技术民用化将打开相关公司成长空间。重点关注【鸿远电子】、【宏达电子】、【火炬电子】、【航天发展】、【睿创微纳】、【振华科技】、【紫光国微】等。

  4.4. 新材料:成长性较好且壁垒较高,新机型放量带动业绩不断增长

  军工新材料建议重点关注高温合金、钛合金及碳纤维复合材料领域。军用新材料技术已基本实现自主可控并代表国内领先水平,且型号认证的双/多流水体制等使得供应商有限,供给端竞争格局较好,需求端由于主战机型及配套发动机放量且新材料应用占比不断提升,以及国产替代逻辑,预计行业未来增长确定性较高,且需求上量后规模效应讲不断显现,带动单位成本不断下降,因此行业毛利率或仍有提升空间并逐步兑现至利润,并具有向民用市场急需开拓的可能性,长期成长性较好。重点关注【西部材料】,【钢研高纳】,【光威复材】、【西部超导】、【中航高科】、【ST抚钢】等。

  1) 高温合金:主要应用于航空航天领域,批产及在研型号将持续带来增量市场。由于高温合金优良的耐高温、耐腐蚀、抗疲劳等性能,已广泛应用于我国军用航空航天领域,主要用于发动机燃烧室、导向器、涡轮叶片和涡轮盘四大热端部件。目前我国已具备了涡桨、涡喷、涡扇、涡轴等类发动机的系列研制生产能力,且国产发动机主要装配于歼击机、强击机、轰炸机、歼击轰炸机等主战机型。考虑到当前太行系列发动机已逐步进入批产列装阶段,且伴随主机厂外协比例提升、国产替代及发动机后期维修更换等因素,预计我国军用航空发动机高温合金市场将更为广阔;

  2) 钛合金:飞机及发动机主要结构材料之一,新机型用钛量不断提升。钛合金在飞机上主要应用于三方面:①飞机结构件;②飞机紧固件;③发动机转动件(发动机前端部分、吸气盘部分温度是在六百度以下,用钛合金做的叶片、板材、管材)。当前欧美先进战斗机和轰炸机中钛合金用量已经稳定在20%以上,美国F-22战斗机用钛量更是高达41%。根据中新网、新浪军事等公开数据,第三代战斗机型的钛合金单机用量J-11达到1.2吨,是J-8(0.1吨)的12倍。第四代战斗机型J-20单机钛合金用量可达1.8吨,是J-10A的11.25倍。当前我国钛合金市场呈现寡头竞争格局,市场主要参与者有西部超导、宝钛股份以及西部材料,预计伴随新型号战机用钛量提升,及老机型更新换代,军用钛合金市场需求将继续稳步提升;

  3) 碳纤维复合材料:新机型列装且碳纤维复材占比提升带动产业链持续放量。复材行业具有较高的技术及资金壁垒,且考虑到近年伴随我国新机型加速列装、老机型换装及机身复材占比不断提升,规模效应不断凸显推动毛利率持续提升,行业盈利能力不断提高。复合材料领域的上市公司光威复材、中航高科等军品业务是其主要利润来源,下游客户主要集中于航空装备,包括直升机、运输机、战斗机等,伴随着新式航空装备的上量,该领域公司作为上游原材料供应商,订单及销量增长较好,同时新材料领域有较高的工艺等技术壁垒,叠加新式装备新材料的使用量和价值量提升,有望继续保持增长态势。

  5. 重点标的

  5.1. 鸿远电子:军用元器件龙头,自产业务放量可期

  自产业务不断扩充产品线,内生外延同步推进。公司以MLCC主线,逐步实现单层瓷介电容器、射频微波多层瓷介电容器、金端多层瓷介电容器等系列化产品的量产。此外,公司还不断向MLCC行业上游材料领域延伸,高性能镍电极用电容器陶瓷材料技术已达成批量生产能力,未来有望形成新业绩增长点。考虑到“十四五”期间军队信息化建设或是重中之重,且公司自产业务前五大客户均为军工集团(其中航天科技占比21%,航天科工占比20%),且合作稳定,预计自产业务有望保持较高增长。

  代理业务受益光伏产业景气度回升,横向拓展未来业绩增长确定性较高。公司代理元器件主要为国际知名厂商生产电容器、电阻及滤波器等,销售集中于新能源、消费电子及轨道交通等领域。考虑到光伏发电等新能源行业景气度持续上行,光伏类业务或进入持续上量阶段。且公司2019年新签 Amphenol(安费诺)、普思等品牌代理,横向拓宽产品种类及行业领域。我们认为,公司在加强与原有客户合作的基础上,通过不断横向拓展客户数量,且考虑代理业务产品线丰富及客户源稳定等市场优势,有望为公司未来业绩持续增长奠定良好基础。

  投资建议:公司电子元器件技术行业领先,自产业务属于军用MLCC龙头企业,在航天市场占有较大份额,考虑我军信息化建设及国产替代趋势不断加速,公司有望核心受益;代理业务现有客户稳定且不断横向拓展,未来有望为公司贡献新业绩增量。

  风险提示:军品订单不及预期;民品拓展不及预期

  5.2. 宏达电子:军用钽电容龙头,非钽电容方向进入快速增长阶段

  军用钽电容龙头,持续受益于军队信息化建设。钽电容器是军用电子系统的重要上游电子元器件,公司作为该领域龙头,持续受益于国产信息化建设以及高端电子元器件国产替代。公司客户目前基本覆盖所有高可靠钽电容使用客户,并致力于巩固其龙头地位,其研发的片式钽电容器进入国内知名通信行业工业的国产组件替换项目,预计公司的钽电容业务将保持稳健增长。

  非钽电容业务进入快速增长通道。近年来公司不断横向拓展非钽电容产品,加大对MLCC、SLCC、微电路模块等产品的研发、生产投入。经过数年的市场开拓和技术积累,非钽电容业务开始快速增长,2019年贡献总营收的22.09%(同比提高5.49个pct)。我们认为,在军工电子元器件需求放量以及国产替代化背景下,公司不断建立研发优势和完善的高可靠市场营销优势,预计非钽电容在未来将继续保持高速增长,贡献公司业绩增速。     

  增加民品领域投入,市场份额或将持续提升。公司不断将高技术优势产品投放至民用市场,继续扩大对民用领域产品的投资以提高产能,有望不断提升提高市场份额。根据投资者关系纪要,公司的片式钽电容、单层瓷介电容器与陶瓷薄膜电路、环形器与隔离器三大类产品进入国内知名通讯行业公司的国产组件替代项目,可以应用于通讯基站,相关的客户体系审核正在进行中。2020年7月,公司公告计划投资不少于15亿元建设5G电子元器件生产基地项目,该生产基地将扩大MLCC、SLCC、环形器隔离器、电源微电路模块的产能,以满足5G通讯市场对电容器的需求,考虑5G商用化推进,公司5G通讯相关产品或将呈现较快增长。     

  风险提示:钽电容订单不及预期;民品拓展进度不及预期

  5.3. 火炬电子:军用MLCC龙头,受益军用电子信息化以及国产化需求增加

  自产业务:军用MLCC龙头,受益军用电子信息化以及国产化需求增加,公司上半年发行可转债募集资金投资小体积薄介质层MLCC(预计达产带来84亿只新增产能),当前募投项目进展顺利,业绩有望快速提升;

  代理业务:疫情后,下游手机通讯、安防、医疗和新能源汽车等行业需求量增加,同时公司新增品牌,拓展新的客户群体,驱动贸易业务的业绩增长;

  新材料业务:未来重点发展方向,新设紫华纤维研究院,定增募投项目CASAS-300特种陶瓷材料现可达10t/年的生产能力,目前可满足现有客户订单和项目订单的需求,预计随着产能建设完成有望贡献较大的业绩增量。

  投资建议:军品订单不及预期;新材料业务进展不及预期

  5.4. 振华科技:聚焦高新电子加速向高端转型,关注IGBT及体外资产

  聚焦新型电子元器件,剥离非核心主业。2019年股权激励保证公司扣非归母净利润未来4年复合增长率为13.34%。剥离振华通信后,标志着公司已基本成为纯正的军工电子元器件公司。

  高新电子维持较高增长,并加速向高端转型。公司是上游配套能力领先的军工电子元器件供应商,考虑信息化发展、自主可控等将加速高端元器件的国产替代,或将以高于行业增速稳健增长。2019年新型电子元器件实现收入(33.10亿元,+11.22%),主要在于公司优化产品结构,主动压缩低毛利产品,毛利率不断提升,2019年达到48.30%,并实现利润总额(6.43亿元,+114.55%),其中高新电子业务8家子公司合计实现收入(30.90亿元,+13.42%),净利润(5.67亿元,+79.27%)。

  关注集团元器件及芯片等优质资产的后续安排,或存在一定注入预期。目前中国电子和振华集团旗下仍然拥有较多元器件和芯片业务资产有待整合。振华集团目前持有振华风光51.6%、成都华微54.1%等股权,其中成都华微是国内自主替代FPGA龙头、ADDA骨干企业;振华风光是国内半导体分立器件的研制生产骨干厂家,两家子公司19年合计净利润在8000万左右。

  风险提示:订单不及预期;集团相关资产安排不及预期

  5.5. 航天发展:内生外延并重,被低估的纯正国防信息化标的

  电子蓝军龙头企业,将充分有益于实战化训练提升。公司作为国内电子蓝军龙头企业,以南京长峰、仿真公司及航天京航等子公司为主,主要业务涵盖室内射频仿真试验系统、有源靶标模拟系统(靶船等消耗品)及仿真雷达系统等,收入源于:1)内场,各院所内场射频仿真试验系统集成化程度提高,以及原有暗室的升级和新建;2)外场,在外场测试中,标靶多作为消耗品,随着各型武器型号的增多及实战化训练等要求,有望为公司提供较大的市场空间弹性。

  加强实战化训练有望带动业绩加速增长。根据财联社,中央军委印发的《中国人民解放军联合作战纲要(试行)》提出要强化备战鲜明导向,此外习总书记在中央军委军事训练会议上强调要全面加强实战化军事训练。在加强实战化训练背景下,我们认为,伴随各型武器装备不断推陈出新,以及武器型号增多及军方对复杂电磁环境下战技指标考核要求,对电子蓝军等设备系统的需求或将愈发旺盛,各型武器系统及装备均面临实战化条件下的测试、试验、标校、评估和训练问题,将不断带动公司电子蓝军业务测试保障需求增加,而公司作为电子蓝军及电磁安防领域龙头企业,有望成为武器装备研制试验现场及部队演习训练场的重要受益标的。参考南京长峰2019年净利润(3.15亿元,+52%),及2020年一季度合并口径中标及新签合同同比增长248.52%,我们预计公司2020年电子蓝军业务订单有望继续快速增长。

  网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量。公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队,以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引,在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下,壹进制制和航天开元实现收入(1.08亿元,+11.81%),锐安科技上半年实现收入(3.77亿元,+8.53%),并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权,公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展,稳步推进锐安科技控股权收购,网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。

  微系统业务加大整合,未来成长可期。微系统2018年11月成立,2019年收入1.39亿元,20H1收入(1619万元,-37.29%)。公司在半年报明确提出,加大产业上下游整合力度,实现业务并购拓展,持续推进微系统产业发展;重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向,积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。

  指控通信业务正处于业绩转型阶段,或存在一定业绩弹性。子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商,当前公司持股69.23%,公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目,在巩固现有战役战术通信系统基础上,开发新一代指控信息系统技术,大力拓展军兵种和专网通信市场。此外,公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复,为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重,公司指控通信业务有望实现恢复性增长。

  风险提示:业务发展低于预期;收并购等资产整合进程不及预期

  5.6. 睿创微纳:非制冷红外探测器龙头,军民共进打开成长空间

  国内非制冷红外探测器龙头,产品技术国内领先、国际先进。国内领先的非制冷红外芯片及探测器的研发批产能力,先进节点上继美国DRS第2家发布10μm 1280×1024产品,主流技术节点上公司12μm 1280×1024、1024×768、640×512探测器和17μm 384×288探测器均实现数字输出、陶瓷封装和晶圆级封装。此外,公司不仅从红外芯片、探测器、机芯模组到热成像整机的全产业链建设态势初显,并不断延申红外技术路线,切入激光、太赫兹、微波等新技术领域

  产能近乎翻倍增长,军民共进打开成长空间。从供给端看,产能近乎每年翻倍增长,与晶圆代工厂共建的8英吋MEMS晶圆生产线产能达到每月1500片晶圆,可年产各类芯片360万颗。产能端限制主要在封装环节,固定资产投资不大。目前金属和陶瓷封装探测器产能达到50万只/年,新建晶圆级封装探测器产线产能达到100万只/年(数据来源:《睿创微纳2020年半年报》);从需求端看,①满足军方全天候作战需求,目前渗透率低且在手型号多,单兵、光电吊舱及弹载等型号将不断定型批产,高增长可期;②因疫情影响加速红外图像传感器逐步走向标配化,成本端不断下降将打开安防、汽车、消费等市场。

  军用红外市场容量广阔,民品应用场景拓展与渗透率提升将打开成长天花板。目前军用领域市场空间仍较为广阔,且安防领域伴随渗透率不断提升,市场空间有望进一步打开,此外随着成本不断下降,在车载、消费级应用上亦值得期待。

  投资建议:公司是国内非制冷红外探测器龙头,技术国内领先、国际先进,军用普及率较低、国产化替代带动观瞄和制导等产品逐步进入批产放量节奏,民品因疫情影响加速红外作为图像传感器逐渐成为标配化,不断打开安防、消费、汽车等终端市场,打开成长天花板。而产能端公司并没有明显限制,有限的固定资产投入或将带动ROE不断提升。

  风险提示:军品及民品市场开拓不及预期;红外测温产品波动较大

  5.7. 西部材料:高端钛材受益航空、航天等高景气需求,募投项目快速扩产

  公司为新材料行业的领军企业,依托控股股东西北有色金属研究院在相关领域50多年雄厚的科研实力,已发展成为规模较大、品种齐全的稀有金属材料深加工生产基地。2019年年报显示,钛产品收入占比为64%。

  航空、航天等领域需求快速增长,高端钛板材将成为业绩爆发点。公司自新一代战机和运输机开始供货,目前成为军机主力供应商之一,今年军品订单爆发式增长,预计2020年军品钛材销售占比将超过30%。预计2021年和十四五期间,钛材业务、特别是军工产品的经营业绩将会显著提升,成为公司未来几年最大的增长点之一。

  募投项目解决钛材产能瓶颈,军工及高端民品业务释放有力。预计2020年下半年开始产能逐步释放,至2021年底能够整体投产。募投项目达产后,西部钛业的产能将会达到8000吨以上,其中军品达到2000吨以上。

  参股朝阳金达,上游拓展保障公司高端钛合金材料供应主导地位。投资金钛股份,可以为公司军工用小颗粒海绵钛的供给问题提供有力保障,利于增加公司投资收益和提高公司在军工钛合金材料领域的核心竞争力及市场占有率。

  投资建议:公司作为新材料行业的领军企业,随着国家大力发展大飞机以及军用运输机、战斗机、核电、海洋等行业,对特殊材料需求日益增加,尤其是公司的航空航天用钛合金预计增长迅速,稀贵金属及精密加工件等产品的订单量和销售收入也均呈现明显增长。考虑到公司募投项目能够解决产能瓶颈,上游扩展保障核心供应。

  5.8. 钢研高纳:高温合金龙头,致力改善叠加产品放量

  高温合金龙头,国产航空及航天发动机核心受益标的。公司产品为高温合金,其中60%以上产品面向航空航天领域客户,同时公司是国内高端和新型高温合金制品生产规最大企业,拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力;也是我国高温合金及轻质合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一,多个细分产品占据市场主导地位

  关注母公司财务报表的改善,是公司主要收入和利润来源。2020年前3Q收入(7.29亿元,+5.70%),净利润(1.07亿元,+18.98%),毛利率较2019年同期提升2.73pct至28.66%,或主要来自内部管控加强、产量提升及关键环节的打通。公司此前定位为研究型机构,研制产品品类多但批产化产品较少,随着产能提升及航空发动机的需求增加,产品批量化生产将带动毛利率逐步提升,盈利能力提升可期

  提前布局,募投项目建设将在2021年形成新的利润增长点。公司2019年6月通过了对外投资建设青岛市产业基地项目,包括高温合金精铸件和铝镁钛轻质合金精铸件项目,一期项目总投资8.1亿元,建设期为2年,或将从根本解决科研试制与批产相互影响、开拓国际宇航业务面临的提升交付能力和改善生产现场管理等问题,有利于巩固和提高公司产品在高温合金领域的市场地位和技术优势,布局国际宇航市场,形成新的利润增长点

  公司治理不断改善,股权激励、定增等不断落地。公司是国资委批复首批双百试点,于2019年完成5年期股权激励,并于同年定增引入航发资产,彰显其对公司技术实力认可。此外,公司于2020年11月以18.51元/股向大股东钢研集团发行不超过1620.75万股,募集不超过3亿元补充流动资金,将有助于公司把握市场时机,抓住下游客户对新型批产型号开辟流水的窗口机遇,扩大市场份额。

  投资建议:公司是国内高温合金材料的龙头标的,公司正处于战略和市场的转变阶段,开始由研制走向批产,由航空发动机材料走向航空材料,由国内走向国际市场,公司将直接受益于军用航空发动机市场发展、民用和国际航空市场的拓张,未来增长可期。

  风险提示:型号批产不达预期;募投项目进展低于预期

  5.9. 光威复材:军用碳纤维龙头,民品领域拓展打开成长空间

  国产军用碳纤维龙头,有望保持稳定增长态势。公司军品碳纤维涵盖T300H、T800H、M40J等产品,仍是公司主要利润来源。其中,湿法T300H稳定供货十余年,等同性验证工作正常推进,将进一步打开产能空间;根据年报,湿纺T800H在某型号首飞预示一条龙项目取得标志性进展,已实现小批量,但因涉及多个型号,与资产有关的递延收益尚不能确认。考虑到航空产业链仍保持较高景气度,以沈飞为代表三代机列装加速、新机型上量节奏快、复材占比提高,预计订单仍将保持稳健增长态势,而碳纤维作为重资产行业、标准化产品,规模效应突出,在军品价格目前仍稳定的情况下,盈利能力或持续提升。

  关注干喷湿纺和大丝束等低成本民品项目投产情况,打开长期成长空间。公司2000吨/年12K T700S/T800S碳纤维募投项目预计年底投产,此前已通过试验线,并积极推动T700/T800/T1000等碳纤维产品在工业与高端装备上的应用并取得成果,为后续募投项目投产和产能消化奠定坚实基础,预计2021年伴随产能爬坡,市场销售或将覆盖成本费用,有望形成新业绩增长点。此外,包头大丝束项目已竞得土地使用权,将加快项目建设,由于包头电价仅0.26元,低于威海0.6-0.7元,成本端有较大节省空间;公司是国内领先的碳纤维应用单位,仅碳粱业务2018年消耗碳纤维4600余吨,目前其大丝束纤维以国外采购居多,若自产纤维能满足需求则有助降低成本的同时亦有利拓展民品碳纤维业务布局。

  先进复合材料制品长期看或成为新业绩增长点。公司募投项目先进复合材料研发中心已建设完成并验收结项,基地内目前包括无人机方向和高铁部件方向在内的复合材料应用研发工作,如中航工业直升机所AV500无人机,预计建成后可生产涵盖航空航天、有轨交通等领域的150多种碳纤维复合材料制品,随着复材中心建成和设备的陆续投入使用,或将为公司打造新业务增长极。

  投资建议:公司既是国内碳纤维生产的龙头企业,已形成产品系列化发展,并且依托风电碳梁生产及航空、轨交等复材研发,也是国内领先的碳纤维应用企业。军品仍是主要利润来源,依托航空高景气T300稳健增长,关注T800等高性能产品跟随型号定型列装带来的业绩弹性;民品重点关注低成本化拓展,干喷湿纺T700S量产或将带来业绩增量,大丝束则有助于不断拓展应用市场并降低自身采购成本。

  风险提示:军品新产品开发验证风险;价格下滑风险;安全生产风险

  5.10. 西部超导:高端钛合金龙头受益新机型放量,高温合金打开远期空间

  高端航空钛合金行业龙头,背靠研究院+顶尖科研团队;同时也是高性能高温合金材料重点研发生产企业;国内唯一的低温超导线材生产企业,全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业,现已形成高端钛合金材料、超导材料及磁体、高温合金三大核心业务。

  高端钛合金龙头,受益军机放量及新机型钛合金占比提升。公司高端钛合金材料业务包括棒材、丝材和锻坯等,主要用于军用航空领域,包括飞机结构件、紧固件和发动机部件等。军机换装列装提速+新机型钛合金用量占比提升,公司作为新一代军机大棒材主要供应商,伴随着公司产能的逐渐提升,未来三年高端钛合金业务有望大幅增长。

  新型航空发动机定型可期,高温合金业务或成为长期看点。高温合金是提升发动机性能的关键材料,未来十年军用航空市场高温合金需求旺盛,2018年公司高温合金项目进入试生产,且2019年上市新增2500吨/年发动机用镍基高温合金棒材和粉末高温合金母合金募投项目。未来伴随新型航发定型、高温合金产品进入批产,公司高温合金业务将显著受益。

  以ITER为起点,开拓MRI低温超导市场。2019年营收(1.44亿元,+31.51%)拐点向上,随着市场开拓完成、产品提价,公司超导产品营收有望大幅增长、毛利率有望企稳回升。

  投资建议:公司是我国高端航空钛合金龙头,主业突出,内生增长稳健,核心受益于军机换装列装、新机型钛合金用量占比提升以及市占率提升三条主要增长逻辑。同时公司是我国高性能高温合金材料重点研发生产企业之一;也是国内唯一的低温超导线材生产企业,全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体全流程生产企业。

  风险提示:航空装备列装换装不达预期、新型发动机定型进度不达预期、研发成果不及预期风险

  5.11. 中航高科:卡位复材产业链关键环节,持续受益新机型放量+复材占比提升

  卡位复材产业链关键环节预浸料,已在军航领域占据主导地位。中航复材具备60余种牌号高性能树脂基体,及近百种预浸料系列树脂储备,已在该领域构建深厚壁垒,且考虑到军航用预浸料需在主机预研阶段就参与研发并确定技术指标,公司凭借数十年的基础研究和应用牵引,承担了主要军机预浸料生产和供应,几乎占据主导、垄断地位。

  上游碳纤维、中游预浸料与下游主机厂交叉验证,航空复材产业链将保持高增长。产业链涵盖上游纤维端光威复材及中简科技,中游预浸料,下游主机厂沈飞、中直等,均为上市公司,财务数据有一定勾稽,容易交叉验证。考虑到“十四五”期间航空重点型号有望呈现加速上量趋势,且新机型复材占比均有较大提升并具有较高附加值,势必带动复材需求增长,因为预计未来2-3年有望保持30%以上复合增长。

  集团直接控股,关注后续内部资本运作。航空工业集团拟吸收合并公司原控股股东实现直接控股,有助优化管理结构,推动内部资源整合,股东制造院旗下优质资产特种所及精密所与公司复材及高端装备业务有望形成优势互补,且集团式国有资本投资改革试点单位,关注公司后续变化。

  投资建议:公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位,直接受益于以20为代表的新机型放量,成长性突出;控股股东变更为航空工业集团,作为国有投资改革试点,关注后续变化。

  风险提示:军品订单不及预期;集团整改进程不及预期

  5.12. 航发动力:我国发动机制造龙头企业

  公司在发动机整机制造行业处于垄断地位,具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨等全种类军用航空发动机生产能力,是我国三代主战机型国产发动机唯一供应商。公司主要产品包括WS-9(秦岭)系列发动机整机,以及WS-10(太行)发动机。WS-10是我国第三代军用发动机的代表型号,经过多年发展,目前已应用到歼-11B、歼-16等机型。航空发动机研制技术壁垒极高,在两机专项、飞发分离等有利的宏观环境下,公司核心主业有望保持稳健增长。

  军机换代渐入高峰,预计未来十年军机发动机市场达4200亿元。经测算,未来十年,我国军用发动机购置经费共2799亿,维修经费1400亿,合计4199亿;平均每年购置经费280亿,维修费140亿,合计420亿。按各部分拆分费用,平均每年叶片161亿、零部件182亿、动力控制系统49亿,(详细测算参考8月10日发布的行业深度报告《航空发动机:飞机心脏,国之重器》)。公司在发动机整机制造行业处于垄断地位,预计随着军机平台的上量带来发动机需求的提升以及新型号的逐步定型,公司核心受益,航空发动机主业有望快速发展。

  民机发动机市场空间广阔,生产制造向研制维修拓展业务链条。国内民用航空市场空间巨大,中国航空工业发布的《2019~2038年民用飞机中国市场预测年报》,预计未来20年,中国民用航空市场需要补充7630架价值超过1万亿美元的客机,预计到2030年,我国将成为世界第一大单一国家航空运输市场。公司半年报显示,公司目前外贸出口转包业务当前处于产业链中游,以生产制造为主,参与部分国际新型民用航空发动机零部件试制,未来将逐步拓展业务链条,广泛参与新产品研发及维修保障。

  投资建议:公司在发动机整机制造行业处于垄断地位,具备涡喷、涡扇、涡轴、涡桨等全种类军用航空发动机生产能力,是我国主战机型国产发动机唯一供应商。航空发动机研制技术壁垒极高,随着军机换代渐入高峰,未来十年军机发动机及民用发动机市场空间大,公司作为我国航空发动机龙头,核心主业有望保持稳健增长。

  风险提示:军机换代更新不及预期,民用航空市场发展不达预期。

  5.13. 中航沈飞:重型战斗机需求空间打开,十四五跨越式发展

  空军装备跨代发展,优化结构需求十分迫切,周边四代机云集,力量平衡迫使我们加快升级换代。美国印太战略,遏制中国意图非常明显,根据参考消息报道,预计到2025年,整个印太地区美军与盟友的F-35部署数量将超过220架,力量平衡迫使我们加快升级换代。目前,我国空军从结构和数量上与实现现代化战略空军的目标仍存在较大差距,跨代发展,优化结构的需求迫切。

  我们判断沈飞未来五年的需求空间可比肩成飞,其长期增长空间已经较为明朗,可观的增长预期。细分看:

  1)歼-16是空军新一代主战机型,是我空军跨代发展,优化结构的主力机型,需求空间大, 未来一段时间仍将是装备重点,有望继续上量。

  2)歼-15是我国目前唯一舰载机,满足弹射需求机型是重要增量。

  3)在研四代机“鹘鹰”FC-31为沈飞积累卡位优势,实现四代的跨越。

  投资建议:预计公司2020~2022年净利润分别为11.2(扣非)、16.1、19.8亿元,对应估值为74X、51X、42X。

  风险因素:武器装备采购不及预期,新机型进展不及预期。

  5.14. 中航电子:航电系统龙头军民协同发展,平台价值凸显

  军机航电系统龙头,受益航空装备换装列装加速及新机型航电系统价值量提升。当前,我国军机数量和代际结构亟待优化,新机型列装加速明显,同时航电系统价值量占比也提升明显,公司是军用航电系统的领军者,较大受益。

  民机航电系统空间更为广阔,逐步国产替代是产业趋势。根据商飞预测年报,我国民机航电系统的规模可达3500亿美元,市场空间巨大。目前商飞C919累计订单超千架,飞商网数据显示ARJ21新支线飞机累计订单达596架。中航电子是航空工业唯一航电系统上市公司,为C919提供照明等多项配套,同时也有望作为主要参与方逐步实现国产替代。

  托管优质航空电子资产。公司受托管理5家航空电子系统研究院所、7家航空电子系统公司等股权。公司2019年获托管收益4687.64万元,2020H1获托管受益2090万元,按2‰托管费率推算可得托管单位2020H1年营业收入为105亿元,收入规模约为公司同期收入3倍。

  投资建议:中航沈飞作为战斗机整机唯一标的,在空军装备跨代发展,优化结构需求十分迫切,周边四代机云集,力量平衡迫使我们加快升级换代的大背景下,远期空间已经出现较大变化,大大区别于以往空间有限的看法。歼-16是空军新一代主战机型,需求空间大,未来一段时间将是装备重点,有望继续上量;歼-15及满足弹射需求的歼-15的需求同比预计将有提升,将为沈飞贡献业绩增量。此外,从近期大家关注的客户合同需求和结算方式看,沈飞作为航空主战装备重要主机厂显著受益。展望十四五,沈飞加速产品升级换代,拓宽航空产品主,优化产业发展布局,跨越式发展可期。在公司型号方面,有望实现从从三代向四代的跨越;从改革角度,航空工业构建小总部、大平台、新产业,公司作为飞机整机制造厂有望实现向产业集群的核心企业的跨越;从经营角度,公司整个经营管理的架构、经营理念、经营效益都有望呈现较大变化。

  风险因素:武器装备采购不及预期,新机型进展不及预期。

  5.15. 中航机电:机电系统龙头,核心受益航空装备尤其新型战机高景气

  中航工业旗下航空机电系统业务的专业化整合和产业化发展平台,我国军用和民用航空机电系统领域国家队,在我国航空机电产业中具有绝对龙头地位。

  公司作为我国机电系统的绝对龙头,航空主业突出,内生增长稳健,将核心受益我国军民两大机电产业的发展:

  1)航空装备尤其是先进战机处于迫切列上量阶段,机电龙头核心受益行业高景气。一方面,未来几年我国军机尤其是战机新型号换装列装处于加速态势,保持较高景气度;另一方面,机电系统综合化、多电化技术趋势决定了新机型中机电系统的单架价值量占比有提升,公司产品毛利率有望稳中有升;再者,公告显示,公司未来以航健作为平台打造一站式航空维修服务模式,未来目标是维修和备件占比提升至50%左右。

  2)以C919为代表的国产民机上量及机电系统国产化趋势将是拉动我国民机机电系统快速增长的主要力量。公司民机机电系统业务未来体量上升一个大的台阶。

  公司是唯一的航空机电全科目平台,优质资产注入仍有望有序推进。

  投资建议:中航机电作为我国机载机电系统绝对龙头,航空主业突出,内生增长稳健,将核心受益我国军机尤其是战机新机型换装列装加速、新机型机电系统价值量占比逐渐提升以及维修市场空间的逐渐打开;同时民机机电系统在以国产大飞机等为代表的民机中市场占有率逐渐提升,国产替代空间巨大。后续优质资产注入仍有望有序推进,大机电产业协同效应逐渐凸显,公司盈利能力持续改善。

  风险提示:武器装备列装换装不达预期;民用航空机电产品订单及国产替代不达预期;院所改制及资产注入进度不及预期。

  5.16. 中航光电:高端连接器龙头,受益军工行业高景气

  以军为基,受益军工行业高景气带来需求增加,预计未来较好发展。预计随着我国武器装备更新换代需求加速释放,信息化程度提高带动连接器系统需求不断增长,公司作为我国高端连接器的领军企业,同时作为军工行业上游元器件公司,将率先受益于行业的高景气。而此次公司三季报业绩的超预期,也验证了我们对于行业高景气的判断。

  深入布局通讯领域连接器市场,关注5G建设进展。通信领域产品市场竞争力显著提升,5G相关产品参与多个型号编码的研制供货。5G建设蓄势待发,将带动公司通信业务开启新一轮增长。

  国内新能源汽车连接器龙头,获多个国内及国际重点客户项目突破。公司上半年完成多个重点新车型项目定点,加快与国际一流车企认证审核和合作进程,将为新能源汽车领域新增长奠定基础。

  加快能力建设步伐,股权激励助力长期发展。公司拟发行可转债募集资金13亿元,将解决进一步业务扩张及新产品产业化的产能问题,满足新一轮增长需求。此外公司积极实施股权激励计划助力长期发展。

  投资建议:公司是军工板块持续增长,较为稳健的标的,是国内领先的光电连接技术解决方案提供商。受益军工行业高景气带来需求增加,预计未来较好发展;新技术产业基地项目和光电技术产业基地项目(二期)持续推进,5G通讯高速连接器、新能源汽车高压连接等产品研发和产业化能力进一步提升,强力支撑公司市场开拓和业务发展。

  风险提示:军品业务放量不及预期;新能源汽车及5G通讯等民品业务拓展不及预期

  5.17. 航天电器:增长确定性高、低估值,增长稳健,外延可看

  公司军品连接器等面向下游多个细分领域,受益军工行业的景气,仍将核心受益我国十三五后两年的武器装备列装加速及实战化训练增多等行业利好。军品收入占比高达70%以上,利润占比更高,军工行业基础零部件公司,军用连接器领域,在宇航、弹载连机器领域市场份额居首,我军武器装备发展的景气、航天发射任务倍增、航天领域产品需求增加及卫星互联网建设都将带动公司较好增长。

  民品通信领域拓展迅速,已涵盖通信、工业、新能源等多个下游领域,受益于5G基站建设。

  资产注入预期仍在(十院体外资产丰富+自身围绕产业的外延并购),另外航天科工集团提出积极推进实施股权激励等中长期激励措施,航天电器有望受益这一进程。

  投资建议:航天产品领域在多重背景驱动下有望呈现高景气度,公司的连接器产品在宇航、弹载连接器领域市场份额居首,优势突出,核心受益;此外民品发展具有潜力,短期或受疫情和中美关系影响,长期看受益于5G基站建设及元器件的国产替代。此外,公司作为航天科工十院旗下上市公司,股权激励仍可期。

  风险提示:武器装备列装进度不及预期、民用领域开拓不达预期

  5.18. 菲利华:高端石英材料龙头企业,受益某型号导弹放量

  某型号导弹石英材料环节是唯一供应商,显著受益于某型号导弹定型后的批产上量。公司是军用石英材料龙头,国内航空航天用石英纤维市场占有率较高,在某型号导弹石英材料环节是唯一供应商,同时还向复合材料结构件延伸。

  半导体景气度逐步回升,龙头石英材料供应商有望核心收益。全球第五家、国内首家获得国际半导体设备商认证的石英材料企业,目前国内唯一通过国际三大半导体原产设备商认证的石英材料厂商,是国内唯一能量产合成石英材料的企业,合成石英因其纯度高且光学性能更好,已成为半导体进入高制程的石英材料选择,受半导体及光掩膜板需求牵引,合成石英材料市场需求大幅提升。

  募投项目积极扩产,未来业绩增长可期。2019年9月非公开发行股票募集7亿元用于集成电路及光学用高性能石英玻璃以及高性能纤维增强复合材料制品生产建设,完成后将形成新增年产120吨合成石英玻璃锭,650吨电熔石英玻璃锭与36.3吨高性能纤维增强复合材料生产能力,预计达产后将分别新增营收2亿元,新增净利润4000万及5000万元,为公司业绩持续增长夯实坚定基础。

  投资建议:公司是我国军用石英材料龙头,受益航空航天,尤其是航天产品领域高景气,同时产业链延伸带来公司发展新动能。在市场需求拉动和半导体国产化驱动下,半导体用石英材料维持增长,带动公司半导体订单和出货量快速增长;此外公司募投项目建设进度加快,未来业绩增长可期。

  风险提示:军品订单不及预期;新产品及产能进展不及预期

  5.19. 上海沪工:焊接与切割设备小巨人,航空航天制造业务始发力

  公司受益航天特种装备高景气,航天军工业务板块预计增量巨大。旗下航天华宇是导弹领域的零部件加工制造的服务商,为多型需求量大的型号配套,随着公司南昌小蓝航天装备基地的建设完成,产能瓶颈不再是制约公司发展的瓶颈,十四五期间航天华宇将受益导弹武器装备的高景气,进入高增长阶段,尤其2021年开始就有望开始呈现;我们预计航天华宇21-23年业绩有望实现1.3、1.8、2.5亿,复合增速50%左右。

  随着我国卫星互联网的布局及推进,国内低轨卫星空间广阔,商业卫星产业发展迅速,有望成为公司新的业绩增长点。

  公司新基地地处航空产业聚焦地南昌,航空和航天特种装备需求旺盛,我们认为凭借其领先的制造能力以及项目地处南昌的区位优势,未来有望率先受益于航空装备制造需求的外溢,成为除航天业务外的又一业务亮点。

  焊接与切割设备行业小巨人,智能制造业务持续发力。国内规模最大焊接与切割设备制造商之一,有全系列产品生产能力,产品远销全球110个国家和地区,出口额多年位居行业第一,研发、产品、销售以及产能方面持续改善。

  投资建议:公司是国内规模最大的焊接与切割设备制造商之一,依托智能制造板块优势,内生外延拓展至航空航天军工领域。旗下航天华宇是导弹领域的零部件加工制造的服务商,为多型需求量大的型号配套,随着公司南昌小蓝航天装备基地的建设完成,产能瓶颈不再是制约公司发展的瓶颈,十四五期间航天华宇将受益导弹武器装备的高景气,进入高增长阶段,尤其2021年开始就有望开始呈现;公司新基地地处航空产业聚焦地南昌,有望凭借地域优势率先受益当时航空制造需求的外溢,成为除航天业务外的又一业务亮点。综合看,预计公司从2021年开始航空航天军工业务利润贡献就有望超过传统主业,并有望维持高增长。传统主业则向智能制造渗透,继续保持优势稳健增长。

  风险提示:外贸收入受疫情影响;航天特种装备景气度不及预期。

  5.20. 盟升电子:卫星领域平台公司,核心受益十四五期间导弹领域高景气

  卫星领域平台公司,专注终端设备解决方案,军民并重发展。

  公司成立于2009年,2013年成立股份有限公司,2020年7月科创板上市。成立十几年来,专注卫星应用领域研发及制造,业务包括卫星导航、卫星通信两大类;卫星导航主要军用,尤其弹载优势明显,产品包括卫星导航接收机、组件以及专用测试设备,客户包括航天科技、科工、电科集团、航空工业等军工集团下属科研所,卫星导航主要依托北斗卫星导航系统,受益北斗全球组网及导弹领域高景气;卫星通信主要民用,产品包括卫星通信天线和组件,主要客户是国内民船及沙特的Taqnia Space,此外,公司已通过空客、波音民航适航认证,有望进一步打开国际市场,民品所在市场广阔,未来增长可期。

  业绩增长步入快车道,军民齐头并进有望带动公司再上新台阶。2018-2020前三季度,公司营收增速逐步提升,归母净利继续保持高增长,自2018年以来已经进入了增长的快车道,考虑到民品需求旺盛,且军品前期跟研多型号陆续定型,公司业绩增长有望再上新台阶。

  卫星导航弹载优势明显,北斗导航国产替代及导弹领域高景气带来高成长性。我们在多篇报告指出:导弹领域在多重因素驱动下有望呈现高景气。北斗导航是我国中远程导弹实现导弹卫星导航的基石,随着导弹的快速放量,预计十四五年均市场可达150亿元。公司卫星导航依托北斗展开,动态特性、窄带抗干扰技术、测速精度明显优于竞争对手,尤其适用弹载,目前公司卫星导航系列产品已有11种定型。公司在卫星导航主要对手为科研院所,但公司作为民营企业机制更加灵活,产能弹性也更大,因此我们认为十四五期间除了市场的扩张,公司的市占率也将不断提升,保守计算公司十四五市场空间达年均45亿元。

  另外产品品类不断扩张,具备长期成长逻辑。一方面,切入数据链,单机价值量是北斗导航的数倍,渗透率仍在快速提升阶段,市场可比卫星导航,十四五年均市场达60亿;另一方面切入电磁防护,导弹快速放量,所需发射车将大幅增加,此外还有阵地防护、机制被动防护等可以拓展,预计需求空间广阔。

  进一步拓展广阔民用卫星通信市场,增长可期。公司卫星通信产品主要覆盖民航飞机、民用海事通信领域。过去几年,国内民航、海事领域市场需求不断增长,公司积极拓展全球市场,获得境外优质客户订单。1)民航飞机方面:国际市场领域,已切入沙特的后装市场,主要客户为Taqnia Space;此外,民航机载动中通产品通过了空客、波音民航适航认证,有望进一步打开国际市场;国内民机市场,我国民航客机主力是大多还未实现WiFi服务的窄体机型,存在较大的出厂后改装的市场,未来,还有望切入国产大飞机市场;2)民用海事通信方面:已切入国内市场,渗透率提升空间大,存量市场超200亿。

  投资建议:军品方面,北斗卫星全球组网,以导弹为主的重点武器装备放量,公司卫星导航业务有望引来快速增长;民品方面,公司凭借已经切入的业务优势,有望进一步拓展卫星通信的民航、海事通信市场。

  风险提示:业务客户集中度高的风险,下游行业发展不及预期的风险,专利较少,缺少知识产权保护的风险

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