国信：福耀玻璃Q1业绩略低于预期维持增持评级|福耀玻璃_新浪财经

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　　报告摘要

　　一季度利润增长7.7%，业绩略低于预期

　　福耀玻璃（03606）2019Q1实现营收49.33亿，+4%；归母净利6.06亿，+7.7%；扣非5.16亿，-13.2%。Q1实现汇兑损失1.3亿（去年同期损失2.2亿），扣汇兑的利润总额下降7%。拆分区域来看，我们预计国内下滑12%（Q1国内乘用车产量下滑12%），海外营收+17%。综合来看，福耀玻璃一季度业绩略低于预期，主要是毛利率下滑、美国工厂盈利略低于预期。

　　铝饰件整合、车市低迷致Q1毛利率承压

　　2019Q1福耀实现毛利率39.08%，同比下降2.84pct，公司毛利率下滑在三方面：1）铝饰件项目前期整合影响1.7pct；2）市场环境不好导致浮法存货增加，外售毛利低影响0.6pct；3）其余因素比如产品结构，能源成本约影响0.4pct（常态性影响）；四费率24.73%，同比下降1.19pct，其中销售费率7.06%，同比提升0.25pct，管理+研发费率13.91%，同比提升0.39pct，财务费率3.76%，同比下降1.83pct。财务费率下降主要是由于Q1汇兑损失减少0.9亿。

　　美国全年产量预期不改，德国SAM或接棒2020年后成长

　　美国工厂（汽玻+浮法）Q1盈利640万美元（去年同期盈利831万美元）。Q1美国工厂盈利同比下滑主要是受浮法外销减少、同时外售浮法价格下滑影响，美国汽车玻璃工厂维持稳健增长，预计Q1美国工厂汽车玻璃产量在80-90万套区间，全年美国工厂仍然维持390万套汽车玻璃产量预期。根据公司产能扩张规划，美国工厂2018/2019/2020年汽车玻璃产能分别310/390/460万套，到2020年接近满产。福耀收购的德国SAM公司3月1日完成交割，2019Q1预计营收2000万欧元（利润亏损），预计SAM整合时间一年以上，后续追加投资1亿欧元，基本接续美国工厂后续增长。

　　风险提示：美国工厂盈利能力不达预期，国内车市景气度下滑。

　　下半年车市有望改善，维持增持评级

　　福耀在Q1行业端承压背景下业绩略低于预期，下半年伴随行业销量改善或有望实现主业（扣非扣汇兑）利润提升。我们下调盈利预测，将19/20/21年利润从 41.4/45.7/50.4亿元调至37.5/41.8/47.0亿元（暂不考虑19 年汇兑影响），对应EPS1.49/1.67/1.87元，对应PE17.0/15.2/13.5x，维持增持评级。

　　正文

　　一季度利润增长7.7%，业绩略低于预期。福耀玻璃2019Q1实现营收49.33亿，+4%；归母净利6.06亿，+7.7%；扣非5.16亿，-13.2%。Q1实现汇兑损失1.3亿（去年同期损失2.2亿），扣汇兑的利润总额下降7%。拆分区域来看，预计国内下滑12%（Q1国内乘用车产量下滑12%），海外营收+17%。综合来看，福耀玻璃一季度业绩略低于预期，主要是毛利率下滑、美国工厂盈利略低于预期。

　　铝饰件整合、车市低迷致Q1毛利率承压。2019Q1福耀实现毛利率39.08%，同比下降2.84pct，公司毛利率下滑在三方面：1）德国SAM铝饰件项目前期整合影响1.7pct；2）市场环境不好导致浮法存货增加，外售毛利低影响0.6pct；3）其余因素比如产品结构，能源成本约影响0.4pct（常态性影响）；四费率24.73%，同比下降1.19pct，其中销售费率7.06%，同比提升0.25pct，管理+研发费率13.91%，同比提升0.39pct，财务费率3.76%，同比下降1.83pct。财务费率下降主要是由于Q1汇兑损失减少0.9亿。

　　美国全年产量预期不改，德国SAM或接棒2020年后成长。美国工厂（汽玻+浮法）Q1盈利640万美元（去年同期盈利831万美元）。Q1美国工厂盈利同比下滑主要是受浮法外销减少、同时外售浮法价格下滑影响，美国汽车玻璃工厂维持稳健增长，预计Q1美国工厂汽车玻璃产量在80-90万套区间，全年美国工厂仍然维持390万套汽车玻璃产量预期。根据公司产能扩张规划，美国工厂2018/2019/2020年汽车玻璃产能分别310/390/460万套，到2020年接近满产。福耀收购的德国SAM公司3月1日完成交割，2019Q1预计营收2000万欧元（利润亏损），预计SAM整合时间一年以上，后续追加投资1亿欧元，基本接续美国工厂后续增长。

　　风险提示：美国工厂盈利能力不达预期，国内车市景气度下滑。

　　投资建议

　　下半年车市有望改善，维持增持评级。

　　福耀在Q1行业端承压背景下业绩略低于预期，下半年伴随行业销量改善或有望实现主业（扣非扣汇兑）利润提升。我们下调盈利预测，将19/20/21年利润从41.4/45.7/50.4亿元调至37.5/41.8/47.0亿元（暂不考虑19年汇兑影响），19年利润下调9%，对应EPS 1.49/1.67/1.87元，对应PE 17.0/15.2/13.5x，维持增持评级。