海通证券发布研究报告称，装饰原纸是一种经特殊工艺加工而成的工业特种纸，主要用于人造板贴面材料的制造，相对于传统材料，以装饰原纸为材料制成的装饰材料不仅花色多样、色泽亮丽，而且具有隔热、阻燃、不翘曲等多种优良特性，被广泛应用于酒店、商场、住宅等中高档建筑装饰装修，按照功能的不同可以分为护面表层原纸、面层装饰原纸、底层平衡原纸和其他原纸四个类型。该行认为，国内市场在消费升级的驱动下，高端装饰原纸需求有望进一步扩大，同时随着国内企业产品实力增强，出海进程也有望提速。
▍海通证券主要观点如下：
装饰原纸销售规模扩张，印刷用装饰原纸增长较快。
根据中国林产工业协会数据，2011-2021年，我国装饰原纸销量以8.46%的复合增速增长至120.55万吨，2022年装饰原纸产量为110.10万吨，同比下滑8.67%。其中22年印刷用装饰原纸销量78.35万吨，同比下滑6.16%，CAGR11=12.46%，素色装饰原纸销量27.33万吨，同比下滑13.21%，CAGR11=1.88%，平衡纸销量3.60万吨，同比下滑19.28%，表层纸销量0.82万吨，同比下滑26.13%。
印刷用装饰原纸增速较快，主要由于市场对于皮纹、布纹、烤漆、石纹等非传统木纹的装饰原纸需求有所提升，预计在家具轻量化、个性化的趋势下，装饰原纸需求还将进一步增长。
家居行业发展+消费升级，驱动家居装饰用纸需求增长。
近年来随着我国推进城镇化进程和基础设施建设，家居行业迎来稳定发展，2001-2021年木制家具产量CAGR为10.67%，同时随着居民环保意识和个性化需求提升，人造板材逐渐替代实木板材，2001-2021年人造板产量CAGR为14.85%，CAGR10=4.88%，且板材贴面比例提高，进一步推动家居装饰用纸需求增长。
装饰原纸国内市场集中度高，高端装饰原纸需求有望进一步扩大。
国内装饰原纸企业主要包括夏王纸业(夏王纸业为仙鹤股份的合营公司)、华旺科技等。其中，华旺科技22年销量22.74万吨，同比增长12.30%，夏王纸业销量32.17万吨，同比增长24.50%。头部企业产能集中度持续提升，随着个性化装修、全屋定制兴起，以及新兴应用领域的不断拓宽，市场对装饰原纸的品质要求进一步提高，高端装饰原纸需求有望进一步扩大。
面向国外市场出海进程加快，品质提升带动竞争力显著增强。
在南亚、东亚等地区，一些国家经济高速成长，居民生活水平不断提高，住房改善需求和装饰装修需求也将持续扩大。在欧洲地区，国内高端品牌品质竞争力进一步增强，带动国内企业加速出海。根据Wind，22年华旺科技装饰原纸收入23.83亿元，出口收入4.67亿元，其中主要为装饰原纸出口，占装饰原纸收入比重接近20%，近三年年均提升约3pct，23年上半年占比进一步提升至超过26%。
风险提示：
原材料价格大幅变动，市场需求不及预期，行业竞争加剧。
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