来源：六里投资报
12月28日，安信证券首席经济学家高善文在一场轮坛中结合A股市场，对宏观问题及后续风险做出了观点分享。
高善文认为，近期市场的波动更多可以从交易层面来解释。
经济工作会议后释放了很多振奋人心的信号，但此前市场已经对疫情终将放开，以及重启经济存在较强的预期。
前一段时间，受乐观预期影响，增量资金进入市场，由此引得市场放量上涨，指数重心上移。
而现在市场在等待政策的效果最后落实到经济数据的改善上，
并且，这一效果应该较此前预期一致，甚至更强一些，市场才能够从交易政策预期过渡到交易对经济好转的预期。
但在政策逐步放开后，目前尚且缺乏有力的数据支撑，甚至以当前情况来看，或存在低于预期的情况。
这也解释了，当政策逐步放开、释放若干积极信号后，市场近几日反而有所回落。
投资报整理精选了高善文博士的交流内容如下：
1．（放开）这些预期完全兑现以后，由刚才我们所讲的逻辑所支持的交易过程基本上就结束了。
随着这个交易过程结束以后，市场就转入一个缩量下跌的过程，
就是市场没有新增资金，它的交易量就缩下来了；市场没有新增资金，指数整个也都落下来了。
所以，它主要是一个交易层面的原因，
由于很强烈的放松管控的预期，刺激了市场的上涨。
随着这一交易被耗竭，市场在交易层面上产生了一个自然的回落。
2．市场下一步关注的焦点，就在于放开以后，经济工作会议有这么美好的宣誓以后，这些政策落地以后，
对经济活动的恢复到底能够产生多大程度的影响，经济活动的恢复是否顺利，是否比大家的预期还要更强一些，是否可持续。
这些预期在经济数据上的兑现，将是支持自上而下地、下一步推动市场演化的最重要的线索。
我们知道，现在管控的放开，应该说还在进一步的优化过程之中，经济数据在短期之内肯定不会迅速显著地改善。
所以，市场现在在等待这些政策的效果、最后落实到经济数据的改善上，然后再落实为经济数据的可持续的改善。
并且，比市场此前预期至少是一致的，或者要更强一些，市场才能够从交易政策预期，过渡到交易对经济好转的预期。
3．从中国以外的环境来看，在短期内，
就是在未来12个月之内，市场最关注的风险还是美国货币政策的走向。
最终它会加到什么位置，比如说现在的看法会加到5.1，就是5到5.25之间。
然后它在这个位置会停留多长时间？它是会停留到2023底然后开始降息？还是说停留的时间更长？
有一些激进的预期认为，在2023年下半年美联储就会开始降息，但是，美联储自己给出的点阵图显然认为，降息最早可能要到2024年的早些时候。
这些预期，都是需要未来的数据发展和政策的演变去校准。
此前放开预期已经兑现，
现在在等待经济数据
问：在您看来，高层是否已经把重振增长作为了最重要的目标？
高善文：对。
问：那为什么我们观察到，开完会之后释放了很多很振奋人心的信号之后，股市资本市场好像不买账，最近几天好像还在下跌，这是为什么？
高善文：市场的波动，这个很难说得很清楚，而且恐怕见仁见智。
我个人的角度来看，最重要的原因是一些交易层面的原因。
简单来说，在经济工作会议之前，以及在这一次中国的疫情管控放开之前，市场上存在着比较强烈的这种预期，
就是市场预期中国最终会放开，中国可能很快就会放开，中国也许马上就会放开。
这样的预期，在一段时间之前越来越强。
此外，市场在这样的条件下，也预期经济工作会议会重新转向重启经济、会重新转向保增长。
所以，在这些政策正式宣布之前，在市场上时常有这样的传闻，时常有这样的推测。
并且，随着这些政策逐步落地的日期越来越临近，市场的预期越来越强。
那么在如此强的预期作用下，我们看到，市场在这个过程之中，出现了一段时间的放量上涨。
一方面，市场的交易量相对来讲在逐步地放大，
另外一方面，市场指数的重心在不断地上升。
说明市场不断有新增资金的流入，
这些新增资金的流入，是在预期疫情很快会放开，预期很快会走向重启经济。
那么随着确实放开了，随着经济工作会议宣布要重启经济，应该说这些预期，都已经得到了完全的兑现。
所以，这些预期完全兑现以后，由刚才我们所讲的逻辑所支持的交易过程基本上就结束了。
随着这个交易过程结束以后，市场就转入一个缩量下跌的过程，
就是市场没有新增资金，它的交易量就缩下来了；市场没有新增资金，指数整个也都落下来了。
所以，它主要是一个交易层面的原因，
由于很强烈的放松疫情管控的预期，刺激了市场的上涨。
随着这一交易被耗竭，市场在交易层面上产生了一个自然的回落。
从我的角度来讲，这个应该是最主要的原因。
而且，从市场自身的角度来讲，随着这一交易本身对政策的预期，已经完全兑现以后，
从自上而下的角度来看的话，市场下一步关注的焦点，就在于疫情放开以后，经济工作会议有这么美好的宣誓以后，这些政策落地以后，
对经济活动的恢复，到底能够产生多大程度的影响，
经济活动的恢复是否顺利，是否比大家的预期还要更强一些，是否可持续。
这些预期在经济数据上的兑现，将是支持自上而下地、下一步推动市场演化的最重要的线索。
而我们知道，现在管控的放开，应该说还在进一步的优化过程之中，经济数据在短期之内肯定不会迅速显著地改善。
所以，市场现在在等待这些政策的效果、最后落实到经济数据的改善上，然后再落实为经济数据的可持续的改善。
并且，比市场此前预期至少是一致的，或者要更强一些，市场才能够从交易政策预期，过渡到交易对经济好转的预期。
而现在，在这样的过渡过程之中，没有新的数据出来。
实际上放开以后，所产生的经济冲击，包括疫情的扩散情况，从草根层面的看法来看，与此前的预期相比还是有一点落差。
市场在短期之内，也在一定程度上要去修正一些预期，但是这个是相对比较次要的原因。
除此之外，在美联储最新这一轮加息前后，我们看到美股也出现了一定幅度的调整。
外围市场的话，对于美联储紧缩的最终高度、持续的时间、以及明年美国经济衰退的前景，也在重新校正和定价。
那么这个因素，对A股，在心理层面上，包括境外资金的一个再配置的层面上，可能也都有一些边际性的影响，但是这些影响相对来讲是比较次要的。
短期内，美国货币政策
仍是核心关注的风险
问：高层会议报告里，格外突出风险，一个是来自西方的打压随时可能升级，一个是黑天鹅、灰犀牛随时可能发生，在您看来，在资本市场看来最担心的国际环境的风险是指什么？
高善文：从中国以外的环境来看，在短期内，
就是在未来12个月之内，市场最关注的风险还是美国货币政策的走向。
美国货币政策，最终它会加到什么位置，比如说现在的看法会加到5.1，就是5到5.25之间。
然后它在这个位置会停留多长时间？
它是会停留到2023底然后开始降息？还是说停留的时间更长？
有一些激进的预期认为，在2023年下半年美联储就会开始降息，
但是，美联储自己给出的点阵图显然认为，降息最早可能要到2024年的早些时候。
但是这些预期，都是需要未来的数据发展和政策的演变去校准。
而美联储所给出的点阵图的预测，与华尔街现在所设想的情况之间还是有一定的落差的。
包括美国经济明年是否会出现衰退，衰退的程度有多么严重，华尔街的预期仍然是相对比较乐观的，美联储仍然抱着一定的软着陆的期望。
但是，这里不确定性是非常大的，这个是短期之内影响我们经济和市场的很重要的外围因素，
它至少通过出口、资本流动、汇率等等的层面上都会对我们有影响。
那么在中长期之内，毫无疑问的话，从市场的角度来看，最担心的还是地缘政治风险。
那么地缘政治风险，根子上是中美关系，但是，它在中美关系的背景之下，还有很多广泛丰富的含义。
就像我们在2022年看到的一样，俄罗斯和乌克兰的冲突离中国还是有一定的距离的。
但是，境外投资者很快在地缘政治风险层面上，对中国的资产，去考虑重新定价和配置。重要的催化剂之一就是俄乌冲突。
所以，地缘政治的风险，看上去是一个很概括性的词。
但是实际上确实从2022年开始，在未来中期之内，是最重要的一个外部的不确定性。
用四象限维度区分
行业面对的增长与安全问题
问：在这样一个新时代，安全导向给很多行业可能会带来很大的变化，您觉得会给哪些行业带来很大的机遇？或者说哪些行业会遇到很大的挑战？
高善文：这是一个特别好的问题，也是一个正在展开的问题。
回顾过去几年的情况，应该说，2018年以来，围绕着统筹安全与发展的主题，政府在一些领域已经在采取一些政策，
这些政策应该说对于相关的行业、对于市场，也都产生了一些影响。
站在现在继续去展望未来的话，应该说统筹安全与发展的这个关系，落实在法律法规和政策体系上，这个过程还远远没有结束。
所以，它在未来，在这些层面上仍然会有很多的不确定性。
简单来讲，我想提出一个我们前一段时间考虑的分析框架，就是考虑一个二维的坐标系。
在这个二维的坐标系之中，横轴上是一个行业的增长的动量和增长的潜力，在一个行业的纵轴上，就是它涉及到的安全关切。
这里的安全关切，最重要的是从政府的角度来讲所感受到的对安全的影响。
沿着这样一个二维的坐标去看问题，我们就可以把很多的行业，放在四个象限里边。
毫无疑问，在第一个象限里边，它非常显著的特征就是行业具有非常强的增长的动量，至少是增长的潜力；同时的话，又事关政府所考虑的总体安全。
再比如说在第三象限的话，它突出的特点，就是这个行业没有什么增长的动量，行业基本上非常高度稳定，没有什么增长；同时，它离安全相对来讲距离也比较遥远。
我们沿着四个象限去看，在不同的象限里边，实际上对行业的影响，政策的组合，市场的估值，都会沿着不同的方向去变化。
我们拿第三象限来举例，比如说家电。
家用电器这个行业的话，从增长的动量和潜力上来看，应该说，它的一个峰值增长时期早已经过去，
是一个相对技术进步也没有那么快，总量增长也不是很快的行业。
另外，从安全关切来讲，你很难设想电冰箱、洗衣机它会严重地影响国家安全。
这个行业内部的竞争格局总体上是比较稳定的；
而且民营企业总体上，继续处在一个至少在估值层面上有优势，在整个行业占比层面上，相对也比较有优势。
实际上的话，真正的问题是出现在第一象限、第二象限和第四象限。
而对不同的象限的话，我们要从不同的角度去考虑。
因为时间关系，我不去展开，因为每一个象限的话，它具体的组成情况、政策情况、估值情况、行业内部的变化情况都不尽相同。
中美在新能源汽车上
更多是竞争
问：如果考虑地缘政治的因素，今年一些我们做得不错的新能源车企开始进军美国了。您觉得这是一个理性的决策吗？如果说美国遍地跑的是中国的新能源汽车，会不会又引发一轮涉及到贸易领域、投资领域的制裁？
高善文：布林肯把中美之间的关系，定义为三个C。
一个叫Confrontation对抗，
一个叫Competition竞争，
还有一个叫Cooperation合作。
在第一象限的行业，其实就是confrontation。
中美之间的对抗，在技术层面上，在行业层面上，主要是第一象限的行业，
比如说半导体，比如说人工智能，比如说高端的发动机，比如说远程投射能力。
在第一象限，中美之间就是主要是对抗。
所以，我们也看到所谓的安全可靠、自主可控成为一个越来越重要的政府的政策。
实际上这些政策覆盖的主要是第一象限的行业。
你刚才讲的这些例子的话，都是第四象限的行业。
第四象限的行业主要的特征是，中美之间是竞争。
竞争，就是在比如说新能源汽车领域，在光伏领域。
但是英文有句话叫做We are not competing for dominance， we are competing for excellence。
中美在第四象限的竞争，不是为了谁来主导或者是压垮对方，而是，求得一个在技术上更好的结果。
而在第四象限领域的竞争之中，现在最主要的问题是，WTO对管理这一领域的竞争规则出现了很大的裂缝。
包括美国拜登政府通过的通胀削减法案里，对于比如说新能源汽车等等的补贴政策，甚至都引起了欧洲的反弹。
所以，用一个统一的全球管理竞争的贸易规则来约束和统一，包括中美欧在内的在第四象限领域的竞争，
然后继续在这个领域推动市场化，推动分工，推动大家比较健康的竞争，这个对中国政府来讲，是一个在未来要重点考虑的政策的目标。
从美国政府的表态来看，他们在这个领域也愿意采取一些建设性的合作的措施。
但是，要如何激发中国经济的潜力，实际上从对外环境角度来讲，把第四象限的竞争在全球范围之内管理好，就是一个非常关键、非常重要的领域。
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- 结语-
责任编辑：刘万里 SF014
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