作者：McVey
顶级资本KKR的全球宏观经济与资产配置负责人Henry McVey最近对中国进行了一次深入调研，结论是：中国的故事，依旧充满复杂性和戏剧性。比如近年来的强劲的经济增长，并没有转化为“给力”的股市表现(↓)，可能背后隐藏着一场尚未被完全解读的深层次经济重构。
当前，地缘政治紧张局势如影随形，尤其是在美国总统大选即将来临之际，局势有可能进一步升级，这些地缘政治的紧张因素更像是一个结构性问题，而非周期性。
我们从KKR的调研报告中提取了一些关键要点，为大家做一个简要分享。
中国经济显示出
触底反弹迹象
kKR内部调查显示，许多全球投资者开始考虑将他们在中国的投资比重从10-12%降至5-6%。不过，正当大多数人对中国经济持谨慎态度时，KKR却认为经济基本面可能正触底反弹：
KKR与物流公司高层的交流显示，得益于美国消费的复苏，中国的出口引擎再次发力。
同时，越来越多的国家选择以人民币进行交易，这无疑为中国经济注入了强心剂。
亚洲内部贸易
持续增加
更值得关注的是，亚洲内部贸易的强劲势头。
整体来看，随着区域内贸易的持续增加，亚洲正变得愈发以自己为中心。
1990年，亚洲仅有46%的贸易是在内部进行的，而到2021年，这一比例已经飙升至58%。
KKR预测，未来几年这一比例还将再增长10%。
中国不仅通过其竞争力强大的出口产品赢得了市场份额，还在越南等关键市场建立了更本地化的存在。这种双管齐下的策略，让中国在亚洲内部贸易中占据了更加有利的位置。随着亚洲内部贸易的不断扩展，基础设施建设需求将持续增长，而信贷市场也将随之壮大——可能是一个好的投资主题。
中国的结构性转型之路
向数字经济与绿色经济升级
根据KKR的定义，新经济领域包括绿色经济、人工智能以及工业自动化和数字化，这些虽然只占中国经济总量的约20%，却贡献了高达55%的GDP增长，引领这中国经历一场深刻的结构性转型。
例如在制造业领域，中国的脱碳进程聚焦于三个方面：
1. 制造过程的碳足迹减少；
2. 货物运输优化，特别是通过提升装载和物流效率，运用人工智能来实现精细化管理；
3. 发展可再生能源发展：截至2023年，中国的可再生能源装机容量已达14.5亿千瓦，占总装机发电容量的50%以上，为绿色经济注入了强劲动力。
简言之，高质量、低排放和先进技术成为新的发展焦点。借助超长期政府债券，中国每年投入5万亿人民币（超过7,000亿美元）用于设备替换和升级计划，重点关注能效提升、自动化及数字化转型。
然而，随着新经济领域的快速扩张，也面临着产能过剩和竞争加剧的风险。这些领域因其战略性重要性，可能会面临出口管制、市场准入限制、外资合资限制及投资限制等挑战。如果不加以合理控制，这些履行重要战略任务的公司可能会面临显著的利润压力。
需要解决的几个问题
如果中国想要实现GDP的可持续、结构性加速增长，必须解决几个关键问题。
首先，房地产依然是一个持续的问题。这里面涉及到诸多因素，问题不仅巨大而且复杂，KKR注意到了一些关键数据：
1、 住房开工：开发商信心的急剧下降引发了住房开工的急剧下滑，从峰值下降了近60%。
2、 住房投资：中国的住房投资从峰值下降了25%。这种“慢燃”效应如果不迅速清理银行系统内的资产并实施强有力的货币政策，将会带来不利影响（日本持续三十年的下滑）
3. 住房价格：尽管交易量大幅下降，中国的住房价格几乎没有调整，未来可能会有进一步的压力。
4. 住房库存：截至2023年底，中国积累了约2500万套住房库存，包括300万套完工和2200万套待交付的住房，而每年家庭形成量仅为600-800万套。巨大的不匹配意味着，如果政府不进一步介入提高质量和清理资产，消化库存将需要相当长的时间。
其他地区的历史经验表明，要完成清理周期，价格和交易量都必须承压，政策的速度和大胆在过程中至关重要。
其次，必须恢复信心以推动消费，减少储蓄，从而激励消费者和企业在消费和工业领域进行更高质量的升级。
目前，中国家庭收入中的储蓄比例已上升到32.5%的平均水平，而疫情前是29.1%。如果恢复到之前的水平，每年可能会增加约2000亿美元的支出。
政府目前的应对方式是更积极的供给侧改革。
这方面有一些好消息：
1，城市化率：城市化率仍为66%，相比发达市场中国仍有10-12%的增长空间，相当于1.5亿或更多的消费者收入可能增加。此外，有约1.7亿在城市生活的农民工未登记户口，给予这些居民户口将刺激额外的1.2万亿人民币（约1700亿美元）的消费。
2，可支配收入增速快，消费增长：2023年每户家庭可支配收入增加了6.1%，略高于整体经济增长。虽然中国的显性消费减少，但基本商品和服务以及中高收入范围内的适度生活方式升级活动仍然稳固。国内旅行也很强劲，春节假期期间，国内游客出行量达到4.74亿人次，同比增长34%。预计到2025年，高端消费者可能会更加青睐前往日本和欧洲等地旅行。
3，现代化资本市场的潜力，以吸引更多外国资本进入和退出中国市场。
目前中国股市按大多数指标来看都很便宜，但缺乏一些扩展倍数的催化剂。与此同时，国内市场改革是一个潜在的大机会，现在是紧急关注现代化中国国内资产管理行业的时机，如果中国调整其国内政策以更加友好（尤其是供给侧改革），市场可能会从当前水平显著反弹。
利率下调引发的
中国金融服务体系变革
随着利率进一步走低，中国的金融服务体系将迎来一系列重要变革。如果短期利率从1.8%降至1%，我们可能在2025年继续看到低通胀的迹象。
这种环境下，银行和保险公司等国内金融中介机构将不得不重新调整他们的投资组合(不能再只依靠传统的固定收益产品)，而是要寻求更高收益率和总回报的工具，以抵消预期的净息差压力。
而从更宏观的角度来看，现代化中国的储蓄体系蕴藏着巨大机遇。
GDP增速没那么重要
中国未来几年是增长4%还是5%，在KKR看来没有那么重要，因为中国已经是全球最大的、增长最快的成熟经济体之一。
关键在于，国家是否制定了一个连贯的战略来降低资本成本，从而使中国在全球舞台上更具竞争力。
一个简单有效的方法可能是关注本地A股市场的健康状况，并放宽对境外投资者持有现有上市公司股份的限制。
其实很多中国公司在全球视角下非常具有吸引力。KKR走访会见了一些高质量公司的高管，这些公司1）迎合了消费者升级和服务需求；2）投资回报率稳固；3）估值水平相对于全球价值视角非常具有吸引力。
然而，这些公司要么长时间保持私有，要么选择在香港交易所上市。
如果这些公司能够在A股上市，将极大地扩展公共市场的广度，使其更具竞争力。
3个领域
未来有3个关键领域值得关注：
首先要关注通胀预期。通货膨胀的阴影可能影响消费者信心，阻碍经济增长。
供给侧改革是潜在的解决方案之一，这包括监控各行业的过剩生产，避免产能过剩。同时，快速解决住房问题也是重中之重，只有让老百姓住得安心，才能推动经济健康发展。
其次要提升生产力。以往，中国依靠高杠杆水平推动经济增长，但现在我们要转向生产力的提升。这在人口结构变化和城市化速度减缓的大背景下显得尤为重要。
自2020年以来，中国前100家上市公司的私人所有权有所下降。为了逆转这一趋势，我们应该将资本和关注点重新转向私营部门，以激发生产力的增长。地方政府也在积极响应，推动更快的供给侧改革，加快审批流程、优化流程，并奖励就业增长。
第三，我们要关注公共市场的感知。尽管中国经济在过去几十年里取得了显著增长，但这种增长并未完全反映在股市表现上。随着全球地缘政治紧张局势加剧，建设强大而稳健的国内资本市场变得尤为重要。
KKR认为有两条可能的前进道路：
一是国家可能推动更多非数字化和绿色部门的公司上市。中国有许多世界级的消费公司，但很多仍被私募投资者持有，无法进入公共市场。
二是建立更复杂的退休储蓄市场，鼓励长期投资策略，并为个人提供更透明和高质量的储蓄工具。
展望未来，我们仍然持谨慎乐观态度。（全文完）
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