【西部晨会】AI+眼镜崭露头角，AR市场蓄势待发_新浪财经

　　来源：西部证券研究发展中心

　　本期内容

　　【宏观】二十届三中全会《决定》释放了哪些重要信号？

　　【消费电子】MR系列深度报告（一）：AI+眼镜崭露头角，AR市场蓄势待发

　　【基础化工】轮胎行业跟踪报告：海运费+原材料价格短期扰动，不改长期成长趋势

　　【电力设备】特锐德（维权）（300001.SZ）首次覆盖报告：传统电力设备业务量利双升，充电网业务迎盈利拐点

　　【纺织服饰】周大福（1929.HK）2025财年一季度经营数据点评：金价压力下短期消费承压，策略调整后利润空间释放

　　内容详情

　　【宏观】二十届三中全会《决定》释放了哪些重要信号？

　　核心观点

　　二十届三中全会《决定》稿于7月21日正式公布，全文共2万2千余字，涉及经济、政治、文化、社会、生态、国防和军队建设等15个部分、60条。从主要内容看，本届三中全会是十八届三中全会的延续，但更多体现了二十大的改革思路，对科技、安全、教育、风险的重视程度明显提升。对市场的定位适度向维护公平方向倾斜，在关键领域对国有经济的倚重增加，新质生产力的发展提升到新的高度，财税体制改革扩中央事权和拓地方税源并举，社会保障方面规范收入分配秩序并稳妥推进延迟退休，人口方面未来会建立生育补贴制度。

　　本次会议是十八届三中全会的延续，同时更多体现了二十大的改革思路。十一届三中全会和十八届三中全会在历史上都是具有划时代意义的，本次会议主题是“进一步全面深化改革，推进中国式现代化”，从全会公报以及《决定》内容来看，本届三中全会是十八届三中全会的延续，但更多体现了二十大以来全面推进中国式现代化的一些改革思路。例如构建高水平社会主义市场经济体制、全面创新、城乡融合等在二十大报告中均有提及。具体来看，以下内容值得重点关注：

　　对市场的定位适度向维护公平方向倾斜。《决定》指出，“充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用”。关于市场的定位，十八届三中全会和二十大报告中都提到“充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥政府作用”，本次《决定》中再次出现这一论述，但有一些细微变化，比如新增“必须更好发挥市场机制作用”，“创造更加公平、更有活力的市场环境”，“更好维护市场秩序”等有关内容，这可能意味着在追求效率和维护公平之间做了新的平衡，通过对以效率最大化为导向的市场机制进行调整或者规范，以便更好地实现公平。

　　在关键领域对国有经济的倚重增加。《决定》指出，“推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向关系国计民生的公共服务、应急能力、公益性领域等集中，向前瞻性战略性新兴产业集中。”2023年中央经济工作会议指出“实施国有企业改革深化提升行动”，新一轮国企改革将进一步巩固三年行动改革成效，在资产管理、科技创新等重点领域持续发力。未来国有企业在关键领域或发挥更多作用。此外，还提出“开展国有经济增加值核算”，未来或将考察国有资本经营质量，引导国企加大科技创新等高质量投入。

　　新质生产力的发展提升到新的高度。《决定》指出，“健全因地制宜发展新质生产力体制机制”，“推动劳动者、劳动资料、劳动对象优化组合和更新跃升”。从有关表述看，《决定》对新质生产力的发展较为重视。我国按照当前购买力平价计算的全要素生产率长期不足美国的50%，发展新质生产力既是驱动国内经济转型的强大动力，也是参与全球科技竞争的客观需求。其中，该部分提及的具体产业领域包括“新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等”。

　　财税体制改革扩中央事权和拓地方税源并举。《决定》指出，“深化财税体制改革。健全预算制度，加强财政资源和预算统筹，把依托行政权力、政府信用、国有资源资产获取的收入全部纳入政府预算管理。”未来或扩大政府财政预算的范围和来源，进一步扩充政府财源，但具体哪些收入符合上述要求需要等待更多细则发布。另外，还提到“增加地方自主财力，拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限”，“适当加强中央事权、提高中央财政支出比例”。我们认为上述举措代表未来财税体制改革的两大重要方向：一是拓展地方税源，增加地方财力；二是强化中央事权和支出比例，减轻地方财政负担。此外，《决定》中指出，“合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当扩大用作资本金的领域、规模、比例。”这一举措有助于地方政府拓宽专项债使用渠道，支持更多项目和领域，也能加快专项债发行进度。

　　重视社会领域问题，健全保障和改善民生制度体系。《决定》指出“完善收入分配制度。构建初次分配、再分配、第三次分配协调配套的制度体系”，“规范收入分配秩序，规范财富积累机制，多渠道增加城乡居民财产性收入”。该举措有利于构建更合理分配格局，增加居民收入，扩大内需。关注收入分配的同时也关注财富积累的可持续性。我们认为避免财富积累过程中的两级分化将是未来改革重点方向。此外，关于建立生育补贴以及延迟退休等有关表述也值得重点关注。

　　对安全较为重视，提出推进国家安全体系和能力现代化。“国家安全是中国式现代化行稳致远的重要基础”。根据词频统计，《决定》中“安全”一词出现的次数为41次，高于十八届三中全会中的24次。面对纷繁复杂的国际国内形势，更加关注安全体系构建，为经济建设提供安全前提。

　　风险提示

　　对《决定》中提出的改革举措理解和解读不到位，国有企业改革推进不到位造成无法在关键领域承担更多职责，新质生产力的培育以及与之相适应的新型生产关系的建立整体进度不及预期，财税体制改革落地过程中因存在各类约束条件导致效果不及预期，国内经济超预期下行影响民生类改革推进节奏及支出力度。

　　【消费电子】MR系列深度报告（一）：AI+眼镜崭露头角，AR市场蓄势待发

　　核心观点

　　AI+眼镜引爆市场，品牌大厂摩拳擦掌。Ray-BanMeta搭载高通AR1Gen1芯片并集成MetaAI，拥有出色的多模态性能、AI交互能力与设计理念。根据TheVerge数据，截至24年5月Ray-BanMeta的全球销量可能已经突破100万。AI智能眼镜是传统眼镜向AR/MR眼镜迭代的过渡形态，随着端侧AI逐渐普及，AR智能眼镜有望成为比肩手机的下一代计算平台。目前Meta、谷歌、苹果、华为、字节等海内外科技巨头加速布局AR领域，其中Meta的首款AR眼镜“Orion”有望于2024年亮相。

　　供应链大厂针对性发力，相关技术日趋成熟。1）光学单元（BOM占比约43%）：光学显示系统由光学组合器与微显示屏组成。光学组合器方面，目前AR眼镜中Birdbath与光波导为主流方案，其中光波导在光学效果、外观形态和量产前景等方面都具备良好的发展潜力，有望成为未来AR眼镜走向消费级的理想解。微显示屏方面，Micro-OLED是目前AR眼镜的主流，我们统计的2022-2023年57款AR设备中37款采用Micro-OLED；Micro-LED拥有体积小、亮度高、色彩高保真等优势，被公认为未来AR眼镜的最优方案，雷鸟X2等双目全彩Micro-LEDAR眼镜的发布也标志着其制造技术逐渐成熟。2）计算单元（BOM占比约31%）：算力、功耗与尺寸是AR眼镜SoC的关键指标，而端侧AI对SoC计算能力提出了更高要求。目前高通主导了XR领域SoC市场，其中骁龙AR2Gen1是高通首个专为AR眼镜打造的平台；其他厂商如联发科（联手Meta研发AR眼镜定制芯片）、恒玄（BES2700已应用于智能眼镜）、瑞芯微（与诠视科技在XR领域合作）、海思（发布XR平台）等在AR领域也积极布局。3）传感单元（BOM占比约9%）：包括摄像头、CIS、IMU等，实现SLAM空间定位（实时跟踪AR设备在空间中位姿并绘制地图）与智能交互（语音交互、手势追踪、眼动追踪）等基础功能。4）其他：电池（BOM占比约2%）目前锂电池为AR眼镜主流方案；此外微型扬声器等也是AR眼镜性能的重要保障。

　　Ray-BanMetaAI智能眼镜有望成为智能眼镜领域的破局者，端侧AI赋能下AR智能眼镜有望成为比肩手机的下一代终端产品。伴随主流技术方案的迭代成熟，我们认为AR眼镜有望步入增长“快车道”，产业链相关公司未来可期。

　　投资建议

　　1）代工：推荐天键股份；建议关注歌尔股份、华勤技术、立讯精密、龙旗科技、佳禾智能、亿道信息；2）光学：建议关注水晶光电、舜宇光学科技、蓝特光学、华灿光电、三安光电、韦尔股份、美迪凯、腾景科技；3）SoC：推荐恒玄科技；建议关注高通、联发科、炬芯科技、瑞芯微；4）其他：推荐亿纬锂能（维权）、欣旺达、珠海冠宇；建议关注紫建电子、德赛电池、瑞声科技。

　　风险提示

　　AR智能终端技术发展不及预期；端侧AI技术发展不及预期；宏观经济增长不及预期。

　　【基础化工】轮胎行业跟踪报告：海运费+原材料价格短期扰动，不改长期成长趋势

　　核心观点

　　原材料、海运费短期扰动。23年底至今，橡胶价格震荡上涨，轮胎原材料成本承压。我们假定原材料占总成本比例为80%，测算出7月20日的半钢胎、全钢胎成本分别较年初上涨6.4%、4.1%。目前橡胶库存较多，截至2024年7月19日，我国天然橡胶周度库存为23.36万吨，同比+25%，全年天然橡胶供需仍然宽松，预计橡胶价格有望回落。我们假设胎企FOB占比为80%、出口比例为80%，测算出7月20日胎企承担海运费占其总营收比例为5%，较去年底+3.7pct。伴随宏观局势变动，海运费已有松动迹象。

　　轮胎行业长期成长趋势不改。环保趋严，国内低端轮胎淘汰。据中国轮胎商务网不完全统计，截至24年1月，在过去四年山东轮胎至少淘汰了4432万条产能。我国胎企依靠海外基地提升欧美渗透率。自14年美国对我国双反后，我国依靠海外基地出口美国。泰国、越南等东南亚国家在美国进口量中份额上涨，泰国份额从14年的13%涨至23年的52%，越南份额从14年的2%涨至23年的22%。

　　胎企再扩海外基地，注重品牌战略。经过30余年发展，中国轮胎整体规模大幅增长，数量已经占据全球75强的半壁江山，但呈现大而不强的局面，主打的仍是性价比优势。为提升自身竞争力，同时一定程度上规避贸易风险，胎企继续布局海外基地，赛轮、玲珑、森麒麟、通用均布局了海外多个基地。同时胎企积极提升品牌价值，一是拓展配套业务，二是打造创新产品，三是发掘新宣传渠道，从赞助体育赛事到与媒体、平台合作，在营销上努力发力。

　　风险提示

　　原材料价格和海运费上涨幅度可能超预期、汇率风险、贸易风险、需求可能不及预期、产品价格可能下降。

　　【电力设备】特锐德（300001.SZ）首次覆盖报告：传统电力设备业务量利双升，充电网业务迎盈利拐点

　　核心观点

　　我们预计公司24-26年归母净利润7.08/10.79/14.85亿元，同比+44.2%/+52.3%/+37.6%。我们预计公司24年“智能制造+集成服务”业务贡献净利润4.95亿元，给予25倍PE，电动汽车充电业务营收82亿元，给予2.8倍PS，考虑特来电少数股权，给予公司24年总目标市值303亿元，对应目标价28.67元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　【报告亮点】对于充电桩利用率及度电服务费两个核心指标，我们认为全国充电桩利用率长期呈现上涨趋势，充电运营头部较为集中，整体竞争较为良性，随着新能源车保有量快速提升，全国充电服务费存在持续涨价预期。

　　核心逻辑1：充电桩及充电运营赛道长坡厚雪，充电运营迎盈利拐点。我们预计2030年充电市场规模1175亿元，23-30年CAGR=18.4%，公共充电市场规模3538亿元，23-30年CAGR=40.5%。我们测算在目前充电桩利用率7-8%，充电服务费0.40元/kWh的条件下，充电运营净利率在6%至11%，即行业迎来盈利拐点。

　　核心逻辑2：公司为全国充电运营龙头，具备显著规模优势和先发优势。公司电动汽车充电业务主要为用户提供充电系统解决方案及充电网运营服务。2023年底，公司运营公共充电终端52.3万台，其中直流31.3万台，市占率26%，排名全国第一；2023年公司充电量达93亿度，市占率26%，排名全国第一。2023年特来电首次实现扭亏为盈，净利润达1.72亿元。

　　核心逻：3：国内箱式电力设备龙头，受益新能源发电行业发展量利双升。公司“智能制造+集成服务”主要涉及新能源发电、电网以及锂电池、数据中心等新兴产业等领域。受益于光伏、风电及储能等行业快速发展，公司电力设备中标额和订单量持续提升，业务量利双升。

　　风险提示

　　新能源汽车销量不及预期；充电桩利用率提升不及预期；充电运营行业竞争加剧；新能源发电增速不及预期。

　　【纺织服饰】周大福（1929.HK）2025财年一季度经营数据点评：金价压力下短期消费承压，策略调整后利润空间释放

　　核心观点

　　事件：公司发布2024年4~6月未经审核的主要经营数据，集团整体零售值同比-20%。其中，中国内地零售值同比-18.6%，同店销售同比-26.4%；中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比-28.8%，同店销售同比-30.8%。

　　金价高位影响终端首饰金消费需求，同店均短期承压。（1）中国内地：Q1内地零售值同比-18.6%，其中加盟同比-16.3%，优于直营渠道。同店角度看Q1销售同比-26.4%，其中加盟同比-19.1%，直营同比-26.4%。（2）港澳及其他市场：Q1零售值同比-28.8%，同店角度看高基数下Q1销售同比-30.8%，销量同比-36.1%，略优于内地市场。

　　定价策略优化，高毛利产品占比提升带动季内毛利率持续向好。（1）中国内地：黄金产品零售值同比-18.0%（销售贡献达76.9%），平均售价由5400港元提升至6200港元，其中高毛利的定价黄金产品占比同比提升10.1pct至15.8%。镶嵌产品持续调整，零售值同比-23.1%（销售贡献达18.1%）。（2）港澳及其他市场：黄金产品零售值受去年高基数影响，同比-30.4%（销售贡献达74%，较24财年的75.7%有所改善），镶嵌产品零售值同比-27.0%（销售贡献达18.6%）。

　　渠道布局持续优化，着重提升单店店效。截至2024年6月30日，公司共拥有中国内地门店7504家，环比净关闭95家。中国香港澳门及其他市场门店共155家，环比持平。季内门店总数达7659家，环比减少95家，同比减少81家。

　　投资建议

　　金价高位终端观望情绪较重，期待公司同店数据转好。我们预计公司FY25~27实现营业收入1157.3/1249.4/1350.9亿港元，归母净利润74.5/87.0/102.5亿港元，当前股价对应PE为9.9/8.5/7.2倍，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　行业竞争加剧；金价剧烈波动；消费复苏不及预期。

　　证券研究报告：《晨会纪要》

　　对外发布日期：2024年7月26日报告发布机构：西部证券研究发展中心

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