公司发布2023年年报，公司实现营业总收入339.4亿元，同增5.5%；实现归母净利润42.7亿元，同增15.0%；扣非归母净利润为37.2亿元，同增16.0%；单Q4公司实现营业总收入29.6亿元，同减3.4%；实现归母净利润-6.4亿元，去年同期-5.6亿元；扣非归母净利润为-8.8亿元，去年同期-6.5亿元。此外，公司继续维持高分红政策，每股派发现金2.0元，分红率达64%略超预期。
Q4淡季受舆论事件影响，但中高端占比仍快速提升。23Q4公司受视频舆论事件影响销量同比-10.1%，但淡季结构升级仍在推进，单Q4主品牌销量占比提升4.5pcts、中高档以上销量同增约6.4%，带动吨价同增+7.5%。此外现金回款同比-17%增速慢于收入，但公司商业模式及品牌优势决定其业务现金流状态整体较优，淡季特殊情况带来的短期扰动无需过虑。全年看，啤酒销量同降0.8%至800.7万千升，吨价同增6.3%至4238元，其中青岛经典、白啤分别同增约双位数、30%左右势头迅猛，中高端占比继续提升，全年提升4.2pcts至40.5%。
销售费用率较高是业绩略低预期主因。23Q4公司吨成本同增4.3%，预计系销量下滑致规模效应弱化，但结构升级依然驱动毛利率同增2.2pcts至27.5%。费用端，单Q4看销售/管理费用率为分别同增9.6/4.2pcts，其中品牌广告费用投入增加是拖累业绩的主因，此外员工薪酬亦因启动企业年金有所增加（带来约4kw费用）。同时子公司处置土地使用权，使Q4资产处置收益同增约1.5亿元。综上，单Q4归母净利率降低3.5pcts，亏损幅度有所扩大，业绩表现略低于预期，但全年净利率仍提升1.0pcts至12.6%，高端化继续驱动盈利提升。
高端化坚实前行，24年有望前低后高。我们前期发布行业深度报告《啤酒高端化：中局之辩》，行业高端化空间仍足，有望持续跑赢通胀水平，而青啤品牌百年积淀、高端渠道模式成熟，大单品经典卡位未来5年确定性扩容的8-10元价格带，有望持续驱动毛利率和ROE提升仍有空间。24年展望看，青啤节奏预计前低后高，由于当前淡季仍在去库存，且销量基数偏高，24Q1青啤销量同比增速存在压力，但市场对此已有预期。而随着库存消化完毕，4月旺季备货开始，低基数下有望迎来逐步好转，且夏季奥运会有望成为催化。此外，大麦价格下行确定性较高，且公司包材价格亦有望下降，成本红利将进一步护航24年业绩增长。
升级驱动仍确定，分红回报维持高水平，维持“强推”评级。尽管业绩低于预期，但高端化核心逻辑仍在坚实前行。且23年公司64%的派息率再次略超市场预期，中长期鼓励分红背景下青啤分红水平有望维持高水平。结合公司年报和最新经营情况，我们下调2024-2026年EPS 3.71/4.28/4.91元（原24-25年预测为4.01/4.72元），对应PE为23/20/17倍，调整一年目标价至105元，对应24E PE 28X，维持“强推”评级。
风险提示
需求不及预期，行业竞争加剧，恶劣天气等。
附录：财务预测表
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
组长、联席首席分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。
分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）
组长、高级分析师：范子盼
中国人民大学硕士，5年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所
研究员：柴苏苏
南京大学经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。
——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）
高级分析师：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：严文炀
南京大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。
董广阳：执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长
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