余向荣：美国经济明年二季度可能会出现浅衰退_新浪财经

　　第二十届中国国际金融论坛于2023年12月14-15日在上海召开，论坛以新时代、新金融、新机遇为主题。花旗集团大中华区首席经济学家余向荣在对话环节进行了分享。

　　主持人：请余首席先做一下自我介络及所在机构背景。然后，请您从宏观的角度跟我们说一下今年世界经济形势以及明年展望。

　　余向荣：大家下午好，我叫余向荣，我是花旗集团大中华区首席经济学家。花旗已在中国深耕120年，大家应该比较熟悉。我的工作包括两部分内容，一是负责中国经济研究，并把我们的研究成果介绍给全球投资者。另一部门是借助我们的全球研究网络，把海外研究和观点对接给中国客户。非常高兴有机会能够就国内外经济形势参与讨论，给大家做一个分享。

　　现在已经年底了。如果我们回望过去一年，海外经济表现确实是超预期的。从花旗预测的角度来讲，我们去年年底看今年，预期全球经济增速回落，掉到2%以下；美国、欧元区、墨西哥等经济体陷入“滚动式衰退”。然而，实际上，今年我们大部分时间都在上修全球增长预测，刚才提到的这些经济体的表现也持续超预期。

　　今年全球经济有望增长2.6%左右，接近我们一般认为的全球增长3%左右的中枢。在发达经济体快速加息的情况下，增长能够接近中枢水平，实际上彰显出了海外经济的韧劲。

　　是不是海外经济的韧劲可以一直持续下去？我倒不这么看。我们认为，这个周期力量可能会被推迟，但是不会消失，我们原来预测今年发生的一些下行调整可能会在2024年发生。我们原来预测今年全球增长掉到2%以下，没有发生；我们现在继续预测明年全球经济增长回落到1.9%，2%以下。

　　整体来讲，在今年卓越表现之后，我们觉得海外经济明年将归于平庸。这是一个大的主题。在这个主题下，我谈两个具体的问题。

　　第一，全球经济能不能实现软着陆，还是会出现衰退？对发达国家央行来说，现在的核心矛盾是要驯服通胀。欧美最新数据显示，核心通胀、特别是服务业通胀还是非常有韧劲的。在这样一个背景下，如果要实现全球经济软着陆，我们的货币政策要非常精准：一方面它要足够紧，使得总需求回落，通胀回落；另一方面它又要足够松，让总需求回落但又不陷入衰退。我们倾向于认为，使通胀从目前水平回归2%目标所需的经济调整与从高点到现在所发生的调整在性质上有所不同，必然更加痛苦。经济衰退几乎是驯服依然高企的服务业通胀、将通胀降至目标水平并使经济恢复平衡的必要条件。

　　我们觉得，美国经济明年二季度可能会出现浅衰退，然后才能够换回核心通胀回归目标水平。美联储可能从7月份才能进入降息通道。欧洲今年三季度已经收缩了，我们觉得可能要到明年一季度才能走出衰退。相应地，欧央行也可以早一点进入降息周期。我们预测欧央行从明年6月份开始有100个基点的降息空间。

　　整体上我们看明年是发达经济体央行的一个转折之年，从原来货币政策收紧转向宽松；而决策上，可能还是要看到实体经济或者说总需求比较明显地回落，才能换回通胀目标的实现，有失方有得。

　　第二，美国例外主义能否持续？今年美国经济的表现，可以用一枝独秀来形容。这种美国例外主义明年能不能持续，这是我们需要着重考虑的一个问题。

　　在美联储连续加息11次之后，美国经济仍然表现强劲，有几个原因：首先，美国住户部门、特别是业主家庭在低利率时期借入长期贷款，主要是30年期固定利率抵押贷款，而很多企业也在金融条件比较宽松的时间窗口锁定或者延长了长期贷款。这些导致实体经济对美联储连续加息感受不够敏感。

　　其次，美国在疫情期间大规模补贴住户部门导致他们在疫情放开之后持有大规模超额储蓄，这也对冲了美联储加息对消费、特别是服务业消费的影响。

　　再次，我们也看到美国政府一系列动作，如再工业化和产业链回归，使得它的财政刺激力度实际上也是超预期的。

　　这样一些因素对冲了货币紧缩的影响，但是并不是说货币紧缩没有效果。我们正陆续看到一些经济降温的信号，66%业主家庭可以受益于低抵押贷款利率，但剩下34%租户家庭还是要面临租金的快速上涨，他们的消费还是会受到挤压。浮动利率信用卡债务已回至疫情前水平，而拖欠率正在迅速上升。

　　在加息的情况下，美国今年二季度出现了硅谷银行事件。监管机构成功阻断了银行存款外逃，但是银行为了跟美国国债和货币基金抢存款，其资金成本在缓慢但稳步地上升。这当然对实体经济就会有传导，信贷流入经济的速度正大幅放缓，是经济衰退前的一个典型征兆。

　　回到之前说的，周期的力量会推迟但躲不过。我们觉得，美国例外主义明年未必能够重现了。这是我对海外经济大概的一个看法。谢谢！

　　主持人：谢谢余首席的分享，刚才您谈了世界经济的问题，那请再说一说中国故事，特别对于外资机构怎么来看中国资本市场，您跟我们分享一下。

　　余向荣：谢谢主持人。刚才几位首席谈了很多国内经济的情况。说到资本市场的机会，我有几个点供大家参考。

　　第一，我们感觉中国经济处于“双轨式”复苏的通道上。地产和相关板块还是没有走出困境，还需要一些时间去消化调整。另一方面，我们也看到，出口、工业等离房地产较远的一些板块还是保持复苏向好的态势。

　　我们基本判断，三季度对中国经济来讲是个短周期的底部。因为是“双轨式”复苏，11月地产相关指标弱一些，拖累严重一些，整个增长动能就差一些。有的月份则是消费主导或者出口主导，整体动能就会强一些。在“双轨”复苏态势下，整体经济动能取决于地产轨和非地产轨的相对力量对比，相对比较波折。

　　往前看，在相当长一段时间里，中国经济应该就这样在波折中前行，周期底部可能已经过去，但依然会走得比较艰辛。总的来说，我们预测中国经济今年增长5.3%左右，明年大概4.6%。当然，今年的5.3%得益于很强的低基数效应，去年只有3%的增长，所以今年实际的有机增长在4-4.5%的区间内。明年如果实现4.6%的增长，则意味着经济在波折中将延续改善势头。这是宏观基本面。

　　第二，逆周期宏观政策，我们认为会更加积极。具体来讲，财政政策有进一步发力的空间。地产要先立后破，在调整过程中需要更多政策支持。近期北京和上海房地产政策的调整也比较清楚地反应了政策的意图。总之，从政策面来说，整个定调有非常明显的托底意味。这是第二个大背景。

　　第三，还要考虑海外的情况，特别是资本跨境流动。今年在美国快速加息的情况下，中国货币政策处在宽松态势，中美息差存在一个严重倒挂的情况，这实际上对于资本外流的压力是比较明显的。按我们预测，美国明年将降息100个基点，当然中国货币政策也会趋于宽松，中美息差会趋于收窄。资本会不会流入我们可以再讨论，但是这至少对于资本外流的压力会起到缓解作用。这是外部金融条件。

　　第四，中国资本市场估值现在比较低。中国是全球第二大经济体，而外资对中国资产还是非常低配的。虽然外资信心恢复需要时间，但是实际上我们也感受到中国这么大的经济体，这么大的资本市场，外资还是非常关注的，不敢忽略。

　　总之，从国内经济基本面、政策面、海外金融条件以及外资对中国资产严重低配的情况来看，我相信中国资本市场还是充满机会的。当然伴随机会的还有风险，我们也要理性看待。谢谢！

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