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近年来，伴随金融供给侧改革不断深化，科创板、注册制试点等政策红利集中释放，证券行业取得的成绩有目共睹。在创业板注册制落地一周年，北京证券交易所设立的大背景下，研究分析能力作为证券公司最重要的“软实力”之一，受到更多关注。
2021 年已过去四分之三，券商研究所本年度的研究成果如何？各行业团队在其相应的领域有何表现？有哪些代表作值得投资者们关注？
四季度来临，在近期A股震荡调整背景下，市场下一步会怎么走？对投资者们有何投资建议？2022年又将有何期许？
回顾过去，展望未来。《首席研说》邀请各行业研究领域的首席分析师们，在总结本年度研究成果的同时，也能给投资者们分享后市观点。
浙商证券宏观研究李超团队介绍了自己团队情况和对市场的看法。以下为观点全文。
一、研究方向
1、 简单介绍团队研究的内容与方向，有哪些优势？
大家好，我是李超，现任浙商证券首席经济学家，也是清华大学经管学院校外导师；中国人民大学和对外经贸大学的硕士生导师。此前曾任职于中国人民银行金融稳定局金融体制改革处，先后参与我国一系列重大金融改革制度设计，参与金融领域“十二五”、“十三五”规划制定，也曾赴国务院办公厅秘书二局借调工作。多年的政府工作经验使得我对政府部门的决策思路有切身的体会与理解，加入卖方市场后也充分发挥这一优势带领团队寻找宏观经济与大类资产领域的预期差。我们的团队成员近半数拥有政府工作经验，曾在发改委、统计局、外汇局等部委工作或实习，有助于在我国特色的政治环境下更好的指导资产配置。
2、 近期您提出了哪些具有代表性的观点？
后疫情时代，我们曾领先全市场提出多个代表性观点：
一是“出口超预期”：2020年4月领先全市场提出“出口超预期”，观点不断验证，“中国供给填补海外供需缺口”判断被业界广泛学习；再一个是“GDP增速超预期”：先于全市场2020年四季度开始看短期经济超过潜在增速，准确把握2020年四季度GDP增速重大预期差；三是“从再通胀至信用收缩”：先于全市场前瞻首提2021年宏观经济节奏从再通胀至信用收缩逐步验证；四是“提示央行政策首要目标切换”：提示2021年上半年央行首要目标由缺失转为金融稳定，政策基调稳健中性，主要体现为紧信用，年中提示下半年货币政策转向宽松；五是“2021下半年股债双牛”：全市场首提信用收缩之后股债双牛，强调央行全面降准超出市场预期进一步强化股债双牛。
3、 针对2021年发布的研究报告，核心关键词有哪些？
2021年我们推出了一系列重磅研究报告。
一是年度策略系列报告，前瞻性指出2021年从再通胀到信用收缩的核心宏观脉络，以及经济基本面下行后货币宽松形成股债双牛的资产配置观点。
二是共同富裕系列报告，全面探讨了我国在当前阶段推进共同富裕的核心目的、重要手段以及对经济基本面、资本市场的长期影响。
三是碳中和系列报告，系统性论述了当前国情下我国对于碳中和观点的根本性转变，通过国际经验比较、结合我国实际情况深入研究未来碳中和将如何影响供给、需求并指导投资。
四是反垄断系列报告，全市场领先性提出本轮反垄断浪潮将孕育一波全新的科技革命，重点领域包括人工智能、大数据和机器人等。五是再通胀系列报告，前瞻性指出通胀的核心原因源自供需缺口并提示2021年再通胀的交易主线。六是信用收缩系列报告，从表内信贷、政府债、企业债、非标等多维度前瞻性论证2021年社融下行趋势。
4、 在2021年度中，推荐一篇研究成果报告，并具体讲讲看点在哪？
2021年5月领先发布半年度策略报告《信用收缩之后股债双牛》，提出四大前瞻性判断并全部兑现：一是提示下半年货币政策将转向宽松并触发股债双牛，7月央行全面降准兑现这一判断；二是提示降准只是宽松周期的开始后面还有货币政策工具放松，央行9月新增3000亿元支小再贷款额度并多次强调潜在的碳减排货币政策工具兑现这一判断；三是无风险收益率下行驱动股债双牛，10年期国债收益率下探2.8%后股票市场呈现结构性牛市兑现这一判断；四是下半年的潜在风险是信用非线性冲击但不影响趋势，地产违约风波后股市消化利空、盘整上行兑现这一判断。
二、市场方向
1、 请您展望四季度的经济发展趋势？
预计2021年三、四季度GDP实际同比增速分别为5.6%、5%，全年8.6%，经济增长回落将成为货币政策保持宽松的一方面原因。
我们判断三季度GDP增速降至5.6%的核心依据是生产端高频走势，三次产业中，服务业对三季度GDP支撑力度相对较大，二产在疫情、洪涝、双控等多重冲击下承压，一产稳中向好。生产法角度看四季度经济形势，预计延续三季度的特征，虽然疫情可能有所反复对单月服务业有所冲击，但受控后大概率恢复较快，与之相比，二产需求走弱，不确定性更大，一产则相对稳定。总体看，生产端在四季度将延续三季度的回落趋势，并可能压力进一步加大。
需求端来看，景气度也将继续回落。疫情反复可能继续对社零增速冲击较大，餐饮、纺服鞋帽、石油及制品等高社交属性消费品零售额增速需持续关注。另外，下半年随着经济回落压力逐步加大、企业利润增速逐步见顶拖累居民收入，及去年基数走高，消费也将面临下行压力。投资方面，信用收缩的过程不利于扩大投资，制造业投资受企业利润处于高位、金融定向支持等因素影响，增速强于基建、地产，但其主要需求如出口、消费、基建投资及地产投资均在下行通道中，制造业投资增速也已经呈现见顶回落趋势；地产调控预计延续，地产销售可能持续低迷，地产投资明显受限；基建投资在专项债前期发行进度偏慢、城投平台公司融资监管强化的政策环境下，投资数据较难见到大的上行，预计今年底至明年初数据改善幅度才会较大。进出口方面，我们持续强调年中出现出口年内高点，三驾马车中，随着海外供给能力的提升，我国的供给优势也将有所走弱，虽然全球经济修复提高全球贸易总规模，但我国出口增速的高韧性或仍受冲击，对经济增长的支撑也将有所减弱，出口下半年将渐进回落，贸易顺差对经济的支撑四季度将有明显回落。
2、 怎么看大宗商品在四季度的走势？会受到哪些不确定因素的影响？
大宗商品预计在4季度维持高位震荡，持续上涨可能性不大。虽然在能耗“双控”政策趋紧背景下，上游相关产品供给收缩，但同时地产投资仍被压制，使得地产投资相关的上游原材料需求将走弱，或维持供需紧平衡状态，上游原材料价格维持高位震荡，难以形成持续性上涨。由于下半年制造业投资将强于地产、基建，应从制造业链条中需求相对较强，且同时供给受限的品类中寻找机会。未来大宗商品走势需密切关注能耗双控以及全球碳中和的推进情况。
3、从宏观的角度来说，比如说在资产配置上或者是在投资方面，您对投资者有什么建议吗？
宏观研究的重要作用之一是指导大类资产配置。从这一角度出发，我们对投资者有以下资产配置建议：
股票市场，流动性宽松后有望持续上行。例如，2018年四季度民营企业信用风险频发，短期带来股市恐慌情况，但在央行维稳释放流动性后，股市于季末止跌走强。再如，2020年11月信用违约事件突发，使得部分机构调整信用债质押入库名单，资金面有所趋紧，也为11月末央行流动性调控增加新的考量，使得央行在跨月时点增加流动性投放，超量续作MLF2000亿，流动性宽松推动股市大幅走强。降准和定向降息推动无风险收益率继续下行并带动利率债和科技成长股发力，形成股债双牛。债券市场，利率债将迎来10年期国债收益率下探2.5%方向的绝佳机会，但持续时间不一定很长。
房地产市场，四季度总体价格下跌，中长期人口净流入城市仍有机会。房地产长效机制正在持续发挥作用，2020年Q3以来，三道红线加强对重点房企的资产规模限制，重点约束需求端，预计四季度总体价格回落。中长期来看，房价的上涨本质是供需缺口，高技术高收入人群持续的净流入决定房地产需求具有持续性，单纯压制需求的调控政策效果较差。
外汇市场，人民币汇率短期波动将加大，四季度或将小幅升值。地产风险引发外资情绪波动较大，或放大人民币汇率短期波动幅度。但由于欧洲经济逐步向好补库存等因素影响，欧美经济复苏差收窄，四季度美元指数回探90以下概率较大，人民币兑美元将重回小幅升值。
4、 从宏观的角度来看，如何理解科技创新对资本市场的含义？
科技创新有助于提升我国的全要素生产率，改善我国经济的潜在增速。从资本市场的角度来看，一方面有助于拔高企业长期盈利的增长预期，提升估值水平；另一方面人工智能、大数据领域的领先性创新有助于我国在本轮中美博弈中获取竞争优势，人民币兑美元汇率长期来看有望进一步升值，外资的持续流入有望对人民币核心资产进行价值重估。
中期来看，科技创新需要关注本轮反垄断推进进程。从历史经验来看，全球曾经历三轮反垄断浪潮，历次反垄断大旗均伴随着一轮创新浪潮和新型产业的崛起。当前对数字经济巨头的数据反垄断已经开始，未来一轮新型产业的雏形可能正在孕育之中。如果本轮反垄断行之有效，则未来数据这一生产要素的释放可能催生新一轮产业巨头，人工智能、大数据、机器人等可以受益于数据广泛应用的行业可能迎来创新浪潮并产生巨大的投资机会。
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责任编辑：常靖蕾
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